三位私募50强大佬高喊：不要等了 抓紧建仓

　　刚刚，三位私募50强大佬高喊：不要等了，抓紧建仓！政策底市场底都来了

　　中国基金报记者 刘明

　　这个周末，多位私募大佬喊出市场已经见底。

　　今年以来市场持续低迷，近期稳定市场提振信心政策密集出台，传统观点认为政策底已经出现，市场底在政策底之后，还要等待一段时间，不过多位投资大佬认为市场底已经到了，不需要再等了。陈家琳担任董事总经理的世诚投资、金斌担任董事长的丰岭资本、吴伟志担任董事长的中欧瑞博投资，纷纷在这个周末喊出市场见底。

　　在今年八月份的时候，上述三家私募均入围由中国基金报主办的2018英华奖中国私募基金50强。

　　这个周末，世诚投资发布11月策略报告《政策底和市场底已同步出现》；随后，丰岭资本直言：《市场见底了！》，表示在10月的最后一天，我们终于等来了右侧信号，11月我们计划增加风险资产的配置权重；今日，中欧瑞博投资表示，优质公司底部已经确认，不会再继续等了，上周已将仓位提升到平衡区间上限。

　　吴伟志表示，在移动互联时代，信息的传递与市场的共识形成会非常的迅速，如市场底在政策底之后等观点很快就广为传播，并被多数人所认可和接受。还会不会有市场底在远方痴情为你守候？有人愿意等不会反对，但自己是不会再继续等了。

　　吴伟志、金斌、陈家琳都是有着20年以上或近20年从业经历的投资老将，并且都是长跑中胜出的实战派投资高手，均多次获评中国基金报主办的英华奖最佳私募投资经理及私募公司50强。

　　丰岭资本金斌：

　　10月最后一天终于等来右侧信号

　　金斌表示，在10月的最后一天，我们终于等来了右侧信号，11月我们计划增加风险资产的配置权重。

　　在这之前的几个月里，虽然我们觉得股票的估值已经对种种不利情景做了较为充分的反应，但是今年较为脆弱的市场，让我们相对谨慎，不知道下跌趋势什么时候会扭转，所以我们一直对市场的贝塔不做过高的期望。我们需要等到一个明确的信号，来增强自己的信心。

　　金斌认为，10月31日的政治局会议，相当于最高层对目前局势的确认，这是一个重要的信号。政治局会议是中国最高管理层对目前局势做出的反应，在中国目前的体制下，这也相当于全国上下已经对此风险有了较为充分的认识。

　　A股作为一个整体，也许并不是特别便宜。但是如果我们看沪深300及上证50，把这些股票与美国、欧洲、日本的同类型股票相比，我们都是最便宜的；如果和近邻印度相比，中国同类型的股票甚至要便宜一半。

　　金斌表示，目前炮火已经结束，只是战场还有些狼藉而已。今年以来影响市场最重要的几个因素：结构性因素、金融去杠杆、美中贸易战、国进民退的担心等等，已经过了最严重的阶段，有些甚至已经有了逐步缓和的迹象。

　　在此之前，出于防守反击的目的，我们组合的仓位大部分集中在下行风险相对较小、向上有一定空间的金融行业。由于看好市场的反弹，未来我们会增加股票的仓位，组合的配置可能会相对更加均衡，期望能跟上市场的发展。

　　中欧瑞博投资吴伟志：

　　不会再等了，抓紧时间建仓

　　吴伟志表示，在移动互联时代，信息的传递与市场的共识形成会非常的迅速，如市场底在政策底之后等逻辑严谨的正确的思想观点很快就广为传播，并被多数人所认可和接受。还会不会有市场底在远方痴情为你守候？有人愿意等不会反对，但自己是不会再继续等了。

　　对于近期投资策略，吴伟志表示，仓位方面，上周除了有风控制度限制仓位之外的所有正常产品，我们都已经将仓位提升到平衡区间的上限了，代表我们对眼下及未来一段的A股不悲观。

　　方向上，成长股已经明确的否极泰来了，眼下阶段买业绩增速确定姓高的成长股，市场起来了可以赚业绩增长与估值提升的钱，实现戴维斯双击。市场如果底部大区间震荡维持较长时间，明后年稳稳的可以赚业绩的钱。最近大幅补跌的龙头白马，明年业绩没有大幅下滑风险的公司，也挖出了一个价值坑，很值得参与。但拉长一点时间看，成长股的空间会远好于这些白马。

　　超跌反弹力度会不小，但仅仅是反弹。这一轮政策坑很深，也就意味着机会不小。短期反弹可能超跌的弹性会大一些，但是如果公司竞争力与基本面不扎实的公司也就是个大级别的反弹而已，反弹后期该说再见要坚决再见。

　　优质公司的底部已经确认了！这类未来很难有更悲观的低点了，可以抓紧时间加快这类公司的建仓工作了。

　　世诚投资：

　　政策底和市场底已同步出现

　　世诚投资认为，股市的政策底已现。其标志为十月中旬的高层“喊话”，及后续已经出台或即将出台的相关配套政策（包括本周监管部门在盘中发布的官方声明），将资本市场的地位提升到一个新的战略地位意味着本次政策底坚实有加。最新召开的中央政治局会议的相关信息，资本市场也是被难得地提及要“加强资本市场长期健康发展”。等于是给本次的政策底加了双保险。

　　世诚投资认为，本次市场底已与政策底同步出现。传统的投资智慧认为所谓的底部，其依次顺序大致为：先有政策底，然后市场底跟上，最后是经济底。这次可能不一样。在政策底出现之前，市场已经出现了深度调整。结合市场情绪的强周期属性，我们有理由相信本次相关政策的密集推出实际上是打断了市场周期向另一个极端的自由摆动，并引发了市场底的同步出现。

　　不过世诚投资表示，也没有认为大的机会就在眼前。首先，虽然预期风险偏好将从目前极低的水平上逐渐升温，但悲观情绪的修复尚需时日。其次，国内宏观经济下行压力犹在，且外部的不确定性短期难以消除。这两者都使得投资人在提升风险偏好时会有所顾忌。

　　另外，上市公司盈利下行周期还在右侧进行中；或者说，对于部分行业及公司的盈利下修还没有完全到位。历史经验表明，在盈利下修过程中股市鲜有大的表现机会。最后，交易结构的优化也是一个过程。

　　世诚投资表示，结构和方向在大多数时间段内更为重要。目前大致将市场的个股归为三大类，一是早在7月份就见底的泛金融板块，二是迟至十月末才创下本轮调整新低的泛消费机构重仓股，三是大致于十月中旬见底的周期成长相关个股。

　　基于市场底已现的基本假设，判断泛金融板块（券商股除外）继续跑赢大市的可能性不大，因为此类个股更可能在弱市里起到托底的作用，而一旦市场走出底部泥沼的初期，他们更可能“功成身退”，仅随市场“随波逐流”，难以取得超额收益。

　　而对于第二类，即基本面被赋予最高关注度但盈利还处于下修周期的个股，短期要领先市场也是小概率事件。

　　相应地，最有可能短期获取超额收益的股票将来自上述第三类个股；而这其中前期因为事件驱动（比如对股东股票质押的担忧等）而超跌且流动性有改善空间的品种将体现出最大的弹性。

　　上述对于结构判断的一大风险是：海外机构投资者重新提升风险偏好，资金重新加速流入A股市场，且仍以消费白马股为主要选择。在此背景下，考虑到国内机构投资人基于外资流入的“增强”策略，泛消费板块会提早迎来新一轮的超额收益。为此，将更加紧密地跟踪外资的动向包括背后的逻辑，并随时按需调整我们的判断及对策。

　　以下附上丰岭资本、中欧瑞博投资、世诚投资较完整报告：

　　丰岭资本：

　　市场见底了！

　　在10月的最后一天，我们终于等来了右侧信号，11月我们计划增加风险资产的配置权重。

　　在这之前的几个月里，虽然我们觉得股票的估值已经对种种不利情景做了较为充分的反应，但是今年较为脆弱的市场，让我们相对谨慎，不知道下跌趋势什么时候会扭转，所以我们一直对市场的贝塔不做过高的期望。我们需要等到一个明确的信号，来增强自己的信心。尽管如此，过去几个月，对各行业跌到重置价格或者成本价附近的优质企业，我们则忽略市场波动，积极建仓，只是在总体上控制股票的仓位在一个中性略低的水平，以防范极端风险，我们相信这是最好的防守反击策略。

　　根据历史规律，在6月份时，我们就预期随时可能会看到中国宏观政策的调整。在7月份，当央行及国务院先后做出了调整宏观政策的姿态，我们一度误认为这就是明确的信号，可惜很快就被证明，这些调整并没有获得最高层的充分认可。投资者对宏观政策的失望，引发风险溢价上升，股票的估值水平再次调整，一些长久期资产（高估值股票）被轮番抛售。

　　10月31日的政治局会议，相当于最高层对目前局势的确认，这是一个重要的信号。对股票市场而言，什么是真正的风险？经济形势不好并非股票市场风险的充分条件。风险是在形势即将变得不利之前，你并没有意识到，因而没有任何防备。今年4季度及明年上半年，我们可能会看到相对比较糟糕的经济数据，这是现实，但也已经是大部分投资者的共识，股票市场的下跌已经对此做出了反应。政治局会议是中国最高管理层对目前局势做出的反应，在中国目前的体制下，这也相当于全国上下已经对此风险有了较为充分的认识。

　　由于市场结构的原因，A股作为一个整体，也许并不是特别便宜。但是如果我们看沪深300及上证50，把这些股票与美国、欧洲、日本的同类型股票相比，我们都是最便宜的；如果和近邻印度相比，中国同类型的股票甚至要便宜一半。我们的确是面临不太有利的环境，但便宜的价格似乎已经对此作了较为充分的反应。反过来想，如果中国现在的环境是歌舞升平，你看到的大部分股票价格可能是现在的一倍左右，那个时候投资者虽然不会抱怨经济形势，但可能会抱怨股票价格太贵了。2008年美股最低迷的时候，股神巴菲特在纽约时报发表文章号召大家买股票，说“如果你等到知更鸟叫时，反弹时机已经错过了”。在古今中外的投资市场上，你很难找到一个时期，投资者对未来经济形势预期非常乐观，股票又很便宜。

　　“Buy on the cannons， sell on the trumpets．” Baron Rothschild．

　　事实上，现在炮火已经结束，只是战场还有些狼藉而已。在我们的宏观策略框架里，宏观经济、流动性、估值是最重要的三个指标。今年以来影响市场最重要的几个因素：结构性因素、金融去杠杆、美中贸易战、国进民退的担心等等，已经过了最严重的阶段，有些甚至已经有了逐步缓和的迹象。现在的经济形势的确让人担心，但至少在边际上，局势进一步恶化的可能性在减小。从美国过去100多年的股票历史及中国过去20多年的历史来看，在股票估值较低环境下，如果宏观政策有较大的逆转，哪怕暂时经济仍然低迷，市场仍有可能会有一个较大反弹。比如在2012年底以及2014年下半年的A股市场，就是典型的案例。

　　在此之前，出于防守反击的目的，我们组合的仓位大部分集中在下行风险相对较小、向上有一定空间的金融行业。由于看好市场的反弹，未来我们会增加股票的仓位，组合的配置可能会相对更加均衡，期望能跟上市场的发展。谢谢！

　　中欧瑞博投资：

　　是否还会有市场底在为你痴情的守候？

　　在移动互联时代，信息的传递与市场的共识形成会非常的迅速，以小时和天计算。这就是无论是中国股市还是美股，踩踏事件越来越多的原因。

　　上周有一篇关于“政策底、市场底、经济底”关系的策略研究文章在朋友圈中广为流传，很有影响力。文章写得非常精彩，当中的逻辑我也非常认可，确实如此，对于有长期A股市场实践经验的投资者来说，政策、股市、经济三者之间的关系，就好比一列长长的火车中车头、车身与车尾的关系，为何宏观经济学家做股票投资往往容易吃亏，因为他研究的重点是车尾，试图通过车尾的方向来判断车身未来的方向，这种方法确实比研究车头的方向来判断车身方向会更吃亏一些。

　　在这里提政策底与市场底，我更想讨论的是关于霍华德．马克斯的提出的第一层次思维与第二层次思维的问题。由于信息传递很快，因此逻辑严谨的正确的思想观点很快就广为传播，并被多数人所认可和接受。这意味着什么？是不是大家都接受了这种观点，并据此调整自己的行为，这会不会已经成为了第一层次的思维？我们都知道，依据第一层次思维来做出决策的投资者往往会吃亏的。那么，会不会这批相信市场底还在远处等着的这些投资者会吃亏呢？

　　是政策坑还是政策底？

　　这一轮为何会有这么多的大股东股权质押跌破了平仓线，当然一方面与资产价格高的阶段误加杠杆有关，但这次大面积陷入负资产严重债务困境的现象，与“去杠杆”政策导致在资本市场局部已经发生了“明斯基时刻现象”是有密切关系的。这次市场下跌的财富毁灭的严重程度，绝不仅仅是正常的市场自然出清行为所致，或许这就是本轮与以往的很大不同。我个人认为本轮下跌最深的坑是场内场外去杠杆政策和贸易战的担忧有关，因此称之为“政策坑”。与以往熊市市场自然出清，尾段政策救市还是有区别的。解铃还需系铃人，解决政策坑的问题还是要靠政策。目前政策取向已经明朗，这就是为何11月2日市场反应较国外更为强烈的原因。

　　至于还会不会有市场底在远方痴情为你守候？眼下大家分歧很大的自然的，否则怎么会有交易。不同的人有不同的理念与投资方法，有人愿意等我们不会反对，但我们是不会再继续等了。

　　近期投资策略

　　仓位方面，上周除了有风控制度限制仓位之外的所有正常产品，我们都已经将仓位提升到平衡区间的上限了，代表我们对眼下及未来一段的A股不悲观。

　　方向上，成长股已经明确的否极泰来了，眼下阶段买业绩增速确定姓高的成长股，市场起来了可以赚业绩增长与估值提升的钱，实现戴维斯双击。市场如果底部大区间震荡维持较长时间，明后年稳稳的可以赚业绩的钱。最近大幅补跌的龙头白马，明年业绩没有大幅下滑风险的公司，也挖出了一个价值坑，很值得参与。但拉长一点时间看，成长股的空间会远好于这些白马。

　　超跌反弹力度会不小，但仅仅是反弹。这一轮政策坑很深，也就意味着机会不小。短期反弹可能超跌的弹性会大一些，但是如果公司竞争力与基本面不扎实的公司也就是个大级别的反弹而已，反弹后期该说再见要坚决再见。

　　优质公司的底部已经确认了！这类未来很难有更悲观的低点了，可以抓紧时间加快这类公司的建仓工作了。

　　对客户朋友的一点建议：

　　行情总是在绝望中产生，在犹豫中发展。

　　眼下市场情绪开始从绝望进入犹豫阶段了，别人犹豫正是我们需要坚定的时候。如果手头有资金想赚股市钱的客户，建议目前可以抓紧时间加配权益类资产，时候已经到了，不要等到大家都乐观兴奋时再进来。

　　世诚投资：政策底和市场底已同步出现

　　十月份股市运行的重要特征是大盘在大幅走弱的同时（各主流指数全月跌幅从6%到13%不等），前期积累了相当超额收益的泛消费板块出现了大面积的巨幅放量补跌。虽然我们在上一期月报里提到该等板块先前的超额收益会有收敛（“树不能长到天上去”），但其短期的剧烈程度还是大大超出了我们的预期。这里面有龙头标杆公司的盈利不达预期的因素（客观盈利变动之上进一步叠加了不可测的上市公司管理层的主观调节）；但不可否认的是，该等因素只是一个导火索，而主要矛盾则是季报季时预期的快速转变并叠加拥挤的交易结构（最近披露的公募基金三季度末十大重仓股信息印证了这个判断）。

　　好在我们认为股市的政策底已现。其标志为十月中旬的高层“喊话”，及后续已经出台或即将出台的相关配套政策（包括本周监管部门在盘中发布的官方声明）。不可否认的是，新兴加转轨的A股市场在相当程度上仍是一个政策市，即政策在市场运行中特别在拐点附近仍扮演着无可替代的作用。这背后的一个重要原因是，虽然机构投资者占比逐年增加，但就总量及存量而言，个人投资者占主导地位的事实在短期很难出现根本变化。上述“喊话”的背后逻辑是，决策部门意识到单单针对宏观经济及微观层面出台针对性政策措施还不够，因为一个疲弱的资本市场终将消极地反作用于实体经济，而放任资本市场非理性地下跌终将使针对宏观的政策大打折扣。所以，我们认为这次将资本市场的地位提升到一个新的战略地位意味着本次政策底坚实有加。

　　行文至此，传来了最新召开的中央政治局会议的相关信息。在是次会议上，除了对于最新宏观经济形势有了更新更精准的判断之外，资本市场也是被难得地提及，其核心是要“加强资本市场长期健康发展”。在世诚投资看来，政治局会议对于资本市场的高度重视等于是给本次的政策底加了双保险。我们有理由相信后续会有更多的配套政策出台（虽然我们很清楚这其中的一部分仅是起到“治标”的作用，不过在目前的关键时点，“标本兼治”才是万全之策），以进一步夯实本次政策底。

　　更重要的是，我们判断本次市场底已与政策底同步出现。传统的投资智慧认为所谓的底部，其依次顺序大致为：先有政策底，然后市场底跟上，最后是经济底。不过我们认为这次可能不一样。“历史不会重演，但会重复其韵律。”最近您的基金经理正在阅读美国着名对冲基金橡树资本的创始人霍华德马克斯的新书《驾驭周期》。马克斯睿智地提到，对周期的传统定义是“由一连串的事件组合，且一件接着（follow）一件；而在他看来，这些事件其实有因果关系，其实是一件引发（cause）另一件。”深以为然。放在今天的A股市场，是否市场底一定滞后于政策底、一定低于政策底，取决于前期市场表现及背后逻辑（包括投资人心理及情绪的极端变化）。在前述政策底出现之前，市场已经出现了深度调整（实际上就上证综指的表现而言，2018年已经是仅次于处于次贷危机漩涡的2008年的史上第二差年份）。该等深度调整已充分反应了（甚至有过度之虞）未来的不确定性。结合市场情绪的强周期属性，我们有理由相信本次相关政策的密集推出实际上是打断了市场周期向另一个极端的自由摆动，并引发了市场底的同步出现。

　　不过我们显然也没有认为大的机会就在眼前。首先，虽然预期风险偏好将从目前极低的水平上逐渐升温，但悲观情绪的修复尚需时日。其次，国内宏观经济下行压力犹在，且外部的不确定性短期难以消除。这两者都使得投资人在提升风险偏好时会有所顾忌。另外，上市公司盈利下行周期还在右侧进行中；或者说，对于部分行业及公司的盈利下修还没有完全到位。历史经验表明，在盈利下修过程中股市鲜有大的表现机会。最后，交易结构的优化也是一个过程。

　　不过，正如A股市场在历史上所反复呈现的，系统性的机遇和风险是一方面，结构和方向在大多数时间段内更为重要（刚刚过去的十月份正是给我们上了最好的一课，though in hard way）。世诚投资目前大致将市场的个股归为三大类，一是早在7月份就见底的泛金融板块，二是迟至十月末才创下本轮调整新低的泛消费机构重仓股，三是大致于十月中旬见底的周期成长相关个股。基于市场底已现的基本假设，我们判断泛金融板块（券商股除外）继续跑赢大市的可能性不大，因为此类个股更可能在弱市里起到托底的作用，而一旦市场走出底部泥沼的初期，他们更可能“功成身退”，仅随市场“随波逐流”，难以取得超额收益。而对于第二类，即基本面被赋予最高关注度但盈利还处于下修周期的个股，短期要领先市场也是小概率事件。相应地，最有可能短期获取超额收益的股票将来自上述第三类个股；而这其中前期因为事件驱动（比如对股东股票质押的担忧等）而超跌且流动性有改善空间的品种将体现出最大的弹性。

　　上述对于结构判断的一大风险是：海外机构投资者重新提升风险偏好，资金重新加速流入A股市场，且仍以消费白马股为主要选择。在此背景下，考虑到国内机构投资人基于外资流入的“增强”策略，泛消费板块会提早迎来新一轮的超额收益。为此，我们将更加紧密地跟踪外资的动向包括背后的逻辑，并随时按需调整我们的判断及对策。