申万宏源：不要期待业绩底 茅台们才起步

　　钟强

　　[2019年上半年A股主要指数反弹明显，累计涨幅均超过19%，但个股分化严重。]

　　回顾2019年上半年A股行情，虽然主要指数反弹明显，累计涨幅均超过19%，但个股分化严重，“冰与火之歌”持续上演。一边是A股时隔27年再现千元股，百元股数量较去年年末激增2倍，2019年二季度以来共有92只A股创下历史新高（不考虑2017年来上市新股）；另一边则是退市海润、华泽退、众和退、金亚科技(300028,股吧)（维权）、ST雏鹰、ST华业6只个股股价低于面值，退市海润的股价最低曾跌至0.12元，创下A股最低价股纪录。

　　统计显示，剔除上市不到一年的次新股，今年上半年仅有1060只个股跑赢上证50指数，占比约为30.1%。【贵州茅台(600519)、股吧】股价6月27日盘中首次突破1000元大关，录得十年来最大上半年涨幅，“茅台们”所代表的中国核心资产成为A股投资者的心头好。

　　展望下半年A股投资策略，申万宏源策略资深高级分析师傅静涛表示，依然强调2019年没有“业绩底”的判断，中报和三季报窗口，基本面回落是压制市场的主要矛盾。“弱周期”特征将更加明显，核心资产仍是底仓配置的不二之选，2019年的“茅台们”就是2013年的创业板。

　　傅静涛团队认为，2019年的“业绩底”预期主要是低基数带来的同比改善，目前还无法有效形成盈利能力改善的乐观预期。总体而言，2019年底“价的因素”（CPI和PPI同比均值拟合GDP平减指数）可能见底，但“量的因素”尚未形成有效改善的逻辑，需求侧未必改善，但波动率进一步下行，“弱周期”特征将更加明显。

　　供需共振压制毛利率。从需求侧方面来看，营业收入同比增速继续回落已成一致预期；从供给侧方面来看，固定资产周转率虽仍在上行，但持续性成疑，2019年内可能拐头向下。

　　非金融石油石化行业营收增速下穿总资产增速，显示资产周转率也处于下行趋势中。2019年资产减值体量仍有待观察，负债增速的回升存疑，可能是2018年受到压制，融资需求的集中释放的结果。因此企业被动加杠杆的持续性也打了问号

　　申万宏源预计，10月份A股或开启阶段性乐观预期叠加的反弹，彼时几个方面的变化集中验证，乐观预期发酵的阻力可能较小，包括，在二、三季度盈利增速验证回落后，四季度由于基数原因增速有望大幅反弹，形成一个基本面暂时没有坏消息的窗口。下半年财政政策大概率将有所腾挪，地方债是否要大幅突破全年发行额度的验证期是9-10月。此外，今年8月MSCI会把指数中的所有中国大盘A股纳入因子从10%增加至15%，今年11月会进一步将指数中的所有中国大盘A股纳入因子从15%增加至20%，同时将中国中盘A股（包括符合条件的创业板股票）以20%的纳入因子纳入MSCI指数。预计将进一步优化A股资金供需格局。

　　傅静波团队认为，核心资产仍是底仓配置的不二之选，2019年的“茅台们”就是2013年的创业板。本质还是因为消费品的毛利率和费用率扩张仍处正反馈中，是最大的景气方向。而中长期外资流入仍是趋势，未来外资长期配置A股的空间依然可观。内外资在核心资产估值方法上逐渐达成共识，独好风景需守望。

　　除了核心资产之外，傅静波另外提示四个结构选择思路。第一，国防军工板块是预期偏低的高景气方向，下半年的机会值得重视。高景气方向还需关注5G和新能源。第二，四季度向低估值底仓迁移底仓，是较为稳定的市场特征，关注银行和地产。第三，国内改革加速，除了食品饮料行业的业绩释放行情确定之外，投资者还可关注国企周期龙头阶段性的行情。第四，主题投资重视垃圾分类，主题事件催化犹在，产业增量也将日渐清晰。投资者可重点关注垃圾转运装备、湿垃圾处理和垃圾焚烧环节的投资机会。