海通策略：7月科创板解禁潮对市场影响有限

　　核心结论： ①20年6月产业资本二级市场净减持528亿元，5月净减持458亿元，17年6月（减持新规实施）以来月均净减持175亿元。②按照2020/6/30的股价估算，20年7月A股解禁市值约为3092亿元，其中科创板解禁市值约为1700亿元，20年A股月均解禁2923亿元。③按照20/6/30的股价估算，20年6月A股公告拟净减持市值约为653亿元，高于20年5月的593亿元，17年6月（减持新规实施）以来月均公告拟净减持327亿元。

　　7月科创板迎来大额解禁

　　1．2020年6月产业资本二级市场净减持528亿元

　　20年6月产业资本二级市场净减持528亿元，17年6月（减持新规实施）以来月均净减持175亿元。2017年5月27日，证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称减持新规），上交所、深交所也分别发布了相关实施细则，我们研究减持新规实施以来的增减持情况：截止2020年6月30日，从绝对规模看，20年6月产业资本二级市场净减持528.3亿元，而20年5月净减持458.1亿元，2017年6月以来产业资本月均净减持174.8亿元。从相对规模看，20年6月产业资本净增减持额/解禁市值为-27.29%，2017年6月以来均值为-7.08%；净增减持额/成交金额为-0.37%（成交金额为全A股成交额，后同），2017年6月以来均值为-0.17%；净增减持额/自由流通市值为-0.19%，2017年6月以来均值为-0.08%。从板块看，产业资本在主板净减持135.8亿元，中小板净减持159.3亿元，创业板净减持233.2亿元，净增减持额/解禁市值分别为-12.02%、-59.71%、-43.24%，可见中小板减持力度最大。从个股来看，6月邮储银行增持规模最大，增持额14.62亿元，增持金额/自由流通市值为8.4%，中国建筑减持规模最大，减持额为43.41亿元，减持金额/自由流通市值为4.81%。对产业资本每年净增减持额进行统计，19年净减持额达到3294.9亿元，而18年和17年全年分别为794.7亿元、223.1亿元。

　　以史为鉴，市场底部附近产业资本表现为净增持。产业资本的大量增持使得乐观的投资者认为这是市场见底的信号。从历史产业资本净增持额角度看，除15/07-16/01异常波动期间外，05年以来产业资本在05/06-06/09、10/05、14/04-14/05、16/11、17/05-17/08、18/02期间表现为净增持，其对应的上证综指基本处于阶段性底部，其对应的全部A股PE（历史TTM，整体法）最低分别到达18.8、20.2、11.7、22.4、20.2、18倍，均为阶段性低点。总体上，历史数据显示产业资本净增持是市场见底的信号，而产业资本增持的动因是估值处在相对较低水平，长期看公司估值将回归历史均值附近，从而在增持后公司股价走势向好。总体来看产业资本的入场为市场注入增量资金，阶段性市场底部基本确立，利好股市未来走势。

　　2．科创板将在2020年7月22日迎来大额解禁。

　　20年7月A股解禁市值约为3092亿元，较20年6月上升。按照2020/6/30的股价估算，20年7月A股解禁市值约为3092亿元，高于20年6月的1936亿元，20年月均解禁2923亿元。20年月均解禁2923.49亿元，19年月均2629.07亿元。20年7月解禁市值/自由流通A股市值为1.13%，2017年以来该比值均值为1.17%；20年7月解禁市值/成交金额为2.14%，2017年以来该比值均值为2.83%，从自由流通市值角度20年7月解禁相对规模低于2017年以来平均水平。从板块看，20年7月主板、中小板、创业板解禁金额分别为2011.26、345.12、735.96亿元，解禁金额/自由流通A股市值分别为1.13%、0.66%、1.87%，解禁金额/成交金额分别为2.86%、0.90%、2.39%。对全部A股每年解禁市值进行统计，基本稳定在每年3万亿元左右，20年/19年/18年全部A股解禁市值分别为35082亿元、31549亿元和31376亿元。

　　科创板将在2020年7月22日迎来大额解禁。首先我们对当前科创板限售股份进行分类，限售股份可以分为首发前股份、首发股份和定增股份，其中：①首发前股份，大股东限售期为上市后3年，董监高和其他股东所持股份限售期为1年，通过大宗交易或者非公开转让方式受让的首发前股份限售期为6个月。②首发股份，战略配售投资者限售期为1年，科创板保荐机构跟投限售期为2年；科创板网下认购机构（主要包括公募、社保基金、养老金、企业年金、保险资金）中10%账户限售期为6个月。③定增股份，2020年2月的再融资新规将限售期压缩至18个月和6个月。2020年1月22日市场已经经历了第一批上市的25家科创板公司第一波网下配售限售期6个月的解禁，以当时25家科创板公司的收盘价计算，解禁市值约为50亿元，相对当周全市场约3000亿元的解禁额而言，规模不大，对市场冲击有限。2019年7月作为截至目前单月上市规模最高的一个月份，再按照1年和3年的时间推算，未来2020年7月和2022年7月会成为科创板的两个解禁高峰（金麒麟分析师），以目前的科创板股票市值进行估算，2020年7月科创板的解禁规模达1700亿元左右。今年7月份解禁的科创板个股主要包括两种情况：①参与网下配售投资者的半年锁定期届满后解禁；②持股锁定期为1年的主要包括创投基金、战略配售基金等解禁。其中①类占比很小，②类占比较大。且第②类投资者持有股份较为集中，减持动力相对较强。

　　借鉴创业板首批上市股，这次科创板解禁潮对市场影响有限。回顾创业板第一批上市公司的发展历程，28家创业板公司于2009年10月30日集中在深交所挂牌上市。在一年后的2010年11月1日，第一批上市的创业板公司除【宝德股份(300023)、股吧】受到发行前所有股东三年限售的限制外，其他27家公司都在11月1日迎来大额解禁。我们对解禁后的市场情况进行统计分析：第一批创业板上市公司在迎来解禁后的首周涨跌幅均值为-1.76%，首月涨跌幅均值为6.44%。从对指数整体的影响来看，创业板指首周涨跌幅为0.72%，首月涨跌幅为10.99%；中小板指首周涨跌幅为3.13%，首月涨跌幅为-0.07%。从A股历史上的解禁减持对市场的影响来看，产业资本持有A股到期解禁的高峰期对行情的影响是有限的。我们认为原因有二：第一，解禁额并不代表产业资本减持额，还要考虑限售股解禁后减持的约束比例及市场行情对产业资本增减持的影响。统计首批创业板上市公司大额解禁后的首月增减持情况，创业板实际增减持额为-13.8亿，仅占当月解禁额的0.1%左右。进一步统计得到全部A股在减持新规实施以来和2019年全年的净减持额/解禁市值均值分别在5%和10%左右，一般而言实际减持占解禁额的比例较小。第二，减持额大小与短期涨跌关系不大。参照上文，长期来看产业资本增减持额可作为判断市场大拐点的信号，而从短期来看产业资本波动较频繁，对市场行情并没有很大影响。以2019年行情为例，9月和12月产业资本分别净减持561亿元和541亿元左右，而上证综指在9月和12月的涨跌幅分别为0.66%和4.6%，并未出现明显下跌反而上涨，而在减持额仅为19亿元左右的5月，上证综指大跌5.8%。

3．   2020年6月产业资本公告拟净减持652.61亿元

　　20年6月A股公告拟净减持市值约为653亿元，高于20年5月的593亿元，17年6月（减持新规实施）以来月均公告拟净减持327亿元。2017年5月发布的减持新规要求产业资本在正式实施增减持之前需提前发布公告，一般情况下增减持计划的实施区间在6个月左右，通过分析公告拟减持金额可以对产业资本未来的增减持意愿进行大致度量。我们对6月份公告的产业资本拟增减持进行统计，按照2020/5/31的股价估算：20年6月拟净增减持额/自由流通A股市值为-0.24%，2017年6月以来该比值均值为-0.15%；20年6月拟净增减持额/成交金额为-0.45%，2017年6月以来该比值均值为-0.33%，从自由流通市值角度20年6月拟净减持额相对规模高于2017年6月以来平均水平。从板块看，20年6月主板、中小板、创业板拟净减持额分别为228.44、214.28、209.89亿元，拟净增减持额/自由流通市值分别为-0.13%、-0.41%、-0.53%。

　　20年6月传媒、电子、纺织服装等行业拟净减持金额最大。按照20年6月30日的股价估算：6月传媒、电子、纺织服装等行业拟净减持金额最大，拟净减持额分别为103.51、181.6、9.34亿元，拟净增减持额/自由流通市值分别为-1.28%、-0.83%、-0.56%。从个股来看，6月【鹏鼎控股(002938)、股吧】、世纪华通拟减持规模最大，拟减持额分别为73.99、51.52亿元，拟净增减持市值/自由流通市值分别为-48.34%、-17.8%。

　　风险提示：向上超预期：疫情快速有效控制，国内改革大力推进；向下超预期：疫情传播不确定性增加，中国和美国贸易关系恶化。