安信陈果：指数还会冲 但快速冲过3500之后脆弱性上升

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　　原标题：安信策略陈果：指数还会冲，但快速冲过3500之后，脆弱性上升

　　来源：安信证券

　　1．空间：“复苏牛是全面牛”，低估值顺周期上涨修复还没走完。

　　我们在六月底中期策略报告提出此前被市场刻意回避的低估值顺周期板块存在估值修复基础。除非领先的社融数据显着低预期，否则在当前宽松的流动性环境下，复苏预期足以支持低估值顺周期板块向疫情前的位置去修复，我们认为在经济温和复苏前景下，银行等顺周期板块从PB角度还有修复空间（银行目前不到0.8倍PB，疫情前接近0.9倍）。

　　2． 预期：银行股集体涨停体现了市场已高度认同“复苏牛”。

　　虽然从估值角度看仍有修复空间，但同时我们也需要注意，从历史经验看，银行股集体大涨后一周的市场较多进入阶段性整固期，中期看成长占优。

　　我们认为市场已经认同经济会出现复苏，但对经济的预期也不会在短期内转入“强复苏”预期，对中长期经济趋势的判断更不会改变，因此各顺周期行业估值市场依然会有一个估值基准，未来进一步修复后，行情发展会出现阻力和制约。

　　3．风格：从中期看，风格切换的讨论本质脱离不了股票定价模型，我们不能直接说经济回升或利率上行等于成长跑输。

　　比较的结果是要看利率上行幅度如何，风险偏好是否上升，盈利上行谁更强？

　　例如13年的利率上行是成长跑赢，因为成长景气更强。

　　例如美国疫情前几年经济也在上行，15年12月联储就启动了加息周期，依然是科技股跑赢。我们认为，本次复苏是传统经济温和复苏（看环比年率角度，明年同比基数影响太大），科技是强景气强政策。从目前工业增加值和工业企业利润数据看，在经济修复中，科技景气强于传统行业。

　　因此在低估值顺周期估值修复快速完成后，市场还是会寻找成长股机会。

　　随着全球经济进一步复苏，消费电子、5G应用、新能源汽车、云计算都有望迎来强景气。这与16-17年传统行业强供给政策导致盈利强复苏，科技股无景气周期还并购欠账完全不同。

　　4．风险：目前市场外部风险并不显着，除非社融显着低预期或者政策基调发生变化。

　　但市场自身过快上涨本身也是一种风险的积累，指数快速超越3500之后脆弱性会上升，尤其是在各相关行业估值修复到疫情前（例如银行股到0.85-0.9倍PB）之后，本质上稳妥的估值修复的行情性质变化，变成过度领先甚至脱离基本面的资金趋势行为，供求关系也变得脆弱，从而容易变得草木皆兵，面临回调风险。

　　风险提示：政策低预期等。