A股的改革有多么难 新三板的未来就有多么光明

　　目前，很多新三板企业无心留在新三板，一心想着ipo，逃离新三板。那么新三板定位是不是出了问题？新三板还有没有未来？

　　一、定位问题是“层层演进”，但是新三板的重要性永不变

　　关于新三板的定位问题，其实有一个演变过程，从一开始的纳斯达克对标思维，演变成不断强调的独立市场，再到刘主席提倡的“苗圃”和“绽放”。可以说，新三板的定位问题不是静态的，而是个动态过程。

　　有一句鸡汤大家一定都知道，“这世界唯一不变的就是改变本身。”今天借着这句鸡汤笔者也希望大家明白，不要太纠结于新三板定位问题，因为这个东西不会是一成不变的，新三板作为多层次资本市场的塔基，它的定位会随着我国国情、资本市场的发展、A股发行制度改革而不断产生微调；随着其肩负的使命而产生微调，比如当下的挂牌企业就要符合供给侧改革的大政方针。

　　不过大家关于新三板的信心根本无需动摇。新三板是我国资本市场改革的希望所在，国务院是异常重视的。虽然目前还存在着“交易场所”和“交易所”的一字之差，但新三板已然形成自己的势能，这个势能一旦形成，谁也无法逆转。

　　二、新三板的“摘牌潮”

　　出现“摘牌潮”，依笔者看，有三个方面的原因。

　　第一，挂牌企业。企业挂牌新三板要额外承担信批规范等诸多成本，如果经营状况产生巨变，或自身的商业模式不够性感，无法吸引投资人，它自然就会丧失挂牌的信心。当然，还有一些比较优秀的企业选择摘牌，是为了筹划更大的资本运作。这是企业方的原因。

　　第二，新三板市场。新三板是个成长中的少年，成长的烦恼不少，爆发了很多问题。比如流动性，比如做市制度的问题等。这就让优秀的企业很郁闷。

　　第三，IPO提速。这就是个导火索，一点就着。郁闷的优秀企业在新三板看不到希望，自然奔向IPO提速的“阳关道”。

　　不过此处笔者想提醒大家注意的是，在新三板爆发的问题也许并不全是新三板的问题。比如优秀企业的出逃，那么以前他们为什么来呢？是因为IPO停了。所以只能退而求其次选择新三板融资。新三板只是他们暂时的落脚地，并不是他们想生根发芽的苗圃。

　　三、对“三类股东”问题应有的态度

　　在IPO审核加速常态化的背景下，越来越多的企业不满足于待在新三板上，希望通过转板途径实现A股上市，但在递交材料后，却迟迟未等到审核的结果。这对于新三板市场的投资机构具有一定的挫伤作用。

　　三类股东虽然具有合法地位，但和IPO存在矛盾。首先，缺乏法人资格，作为拟IPO公司的股东，存在确权困难；其次，三类股东有期限的限制、会导致拟IPO企业股权结构不稳定；再次，三类股东可能导致关联关系、股份代持、资金池、多个产品层层嵌套、PE腐败等问题。

　　从新三板正在排队IPO企业的数据来看，有三类股东问题的占比不小。考虑到三类股东对于企业发展的积极意义，考虑到三类股东给新三板市场做出的突出贡献，监管层当下采取具体问题具体分析的方法是可行的。针对每家企业的不同情况进行穿透核查。当然，仅仅如此肯定不够。建议推出负面清单管理制度，区别于有资金池背景、层层嵌套和关联关系的三类股东，对于不具有敏感问题的、方便穿透核查的放行。

　　四、交易制度和门槛问题都无法代替市场背这个锅

　　市场人士始终被如下问题困扰：交易制度是不是造成流动性匮乏的主要症结？如何改革？降低投资者门槛有无可能成为现实？

　　流动性匮乏，交易制度要承担责任，但不是主要责任。当然也不能让500万门槛背锅，大家稍微回溯下历史，15年4、5月份的时候，那时候也是500万门槛，交易不是非常活跃么。

　　那这个锅到底谁来背？当然是市场自己背。回想14、15年过年的时候，看朋友圈，做三板投资的朋友丝毫没有过年的喜悦，反而很焦灼，因为春节假期耽误了他在新三板赚钱。是啊，当时无涨跌幅限制的新三板使部分聪明人看到了跨市场套利的机会，所以，不管是不是真的符合500万门槛标准，大家都前赴后继地涌了进来。换句话说，大家的投机心理助涨了市场的疯狂，所谓机构投资人的理性和冷静当时已然全部抛到脑后。

　　不合理的估值泡沫就这么被吹了起来，既然不合理，就有个回落的过程，所以大家看到了指数一直跌。这个现象是正常的，大家千万不要以为不正常。在中国，任何证券市场的建立都要经历这个过程，比如上交所建立之初，指数也是急涨暴跌的。

　　高位被套的资金因为期限问题，要割肉，要寻找接盘方，自然是困难的。所以从二级市场直观地看，大家看到的表象是交投不活跃。当然也是因为没什么炒作题材，一旦有了炒作题材，交投情况还是不错的，比如前段时间大热的IPO集邮策略。

　　所以流动性是个复杂的系统性问题，从交易制度入手进行完善只是解决问题的一个方面而已。至于说降门槛，笔者认为应该是在分层制度完善后进行的。创新层甚至未来可能出现的精选层，匹配的交易制度更灵活，接纳的投资人类型也更丰富。

　　五、新三板还有哪些制度红利要落地

　　新三板未来可以期待的制度红利还是蛮多的。不过大家要记住这两句话，“不要一口吃成个胖子”，“利好出尽是利空”。股转监事长邓映翎前两天的讲话基本为市场指明了方向。

　　一、交易制度的改进方案基本完成，要择机推出，这其中就包含大宗交易、做市制度改革等。

　　二、分层制度的完善。一个是年报的分层披露，创新层的公司参照上市公司标准，基础层的公司适当减负。另一个是分层标准的调整，当下标准造成创新层大进大出显然是不合适的。

　　总之，看问题不能只看典型，要看全面。新三板对于大多数处于成长初期，尚不具盈利规模的企业而言，确确实实就是苗圃，汇集资本市场的资金来滋养他们，这个大家看历年的融资数据就明白了。因此，新三板一定是有未来的。说的简单粗暴一点，A股的改革有多么难，新三板的未来就有多么光明。