中国CDR第一股：小米估值对标亚马逊这类“互联网公司”？

　　6月11日凌晨，中国证监会正式披露了小米CDR招股书，中信证券(600030,股吧)为发行的保荐机构及主承销商。至此，小米成为中国第一家发行CDR的新经济独角兽公司。

　　小米一季度表现超预期

　　较此前在港交所发布的招股书而言，此次CDR招股书新增了小米最新一季度财务数据。小米一季度营收344.12亿元，营业净利润-66.6亿元，经调整经营净利润为16.99亿元，净利润亏损70亿元。

　　那小米到底盈利与否？

　　小米从2010年4月创立至今，一共融资5轮，总共释放了38.53%的股权来融资，累计融资15.81亿美金(100.57亿元人民币)。而这五轮融资，用的都是优先股，不是直接发普通股。

　　发行优先股会出现一个问题，小米的估值从一开始的几千万美元到了几百亿美元，这些优先股的价值也放大了很多倍，股东的财务浮盈也翻了同样倍数。但这些股东还没退出，所以他们的投资价值的提升，在财务报表里就会被认为是公司对这些股东的“负债”，实际上公司并没有这样的亏损发生，对公司实际运营也没有影响，这笔所谓的“负债”数字在上市后就会消失。

　　如果扣除这些非现金损益，小米肯定是盈利了。小米在2015-2017年，经调整经营净利润为负3.03亿元、18.95亿元、53.62亿元，而今年一季度调整经营净利润就达到了16.99亿元，可以说盈利能力增强了。

　　除此之外，小米CDR招股书还有很多亮点，小米海外市场发展就是其中之一。

　　2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米海外市场的销售额分别为40.56亿元、91.54亿元、320.81亿元和124.7亿元，占公司总收入的比重分别为6.07%、13.38%、27.99%和36.24%。

　　小米手机进入了74个国家和地区，在14个海外国家和地区进入了市场前5名。以印度为例，根据IDC统计，2018年第一季度小米手机市场份额达到30.3%，连续三个季度成为印度第一。

　　近期，小米还正式进入了法国和意大利市场，2018第一季度Canalys调研报告显示，小米欧洲市场增长率超过了999%，不到一年时间销量就成为欧洲第四，小米模式正在全球开花结果。

　　(来源招股书：2018年第一季度以出货量口径统计智能手机厂商/品牌市场份额排名)

　　值得注意的是，2018年一季度在全球智能手机市场同比下滑2.9%的情况下，小米手机出货量达到2800万台，同比增长87.8%，小米模式正在多个国际市场被验证。

　　除了手机业务以外，小米在loT和生活消费方面也表现突出。报告期内的小米IoT和生活消费产品收入分别为86.91亿元、124.15亿元、234.48亿元和76.97亿元。仅2018年第一季度的收入达到了2017年全年的32.8%。

　　小米如何估值？

　　小米的估值，一直备受关注，市场上已经有多种计算小米估值的方法。

　　第一种，小米是一家硬件公司。

　　雷军曾表示小米的净利率永远保持5%以下，目前的营收规模是千亿人民币水平，未来保持平稳增长，经营效率大幅提高，假如能在若干年翻倍，那最乐观的利润水平就是50-100亿人民币之间，宇宙最强硬件公司苹果的估值是20倍，也就是意味着最乐观预期估值就是1000-2000亿人民币(158-314亿美金)之间。显然这个方法不会被雷军接受，毕竟在2014年底，小米就宣布已经估值450亿美元。

　　第二种是用户价值估算法。

　　小米的估值可以参照对标拥有大量用户的Facebook.5096亿美金的市值，月活21.96亿，单用户价值是232美金/人，如果按照MIUI最新月活跃用户大约1.9亿的规模来算，最乐观的估值也就在440亿美金左右。

　　不过，雷军很早以前曾对原国美电器董事长陈晓说，小米有7000万用户，每个用户价值380美元，算下来估值约300亿美元。按照这个算法，小米目前1.9亿月活跃用户，单个用户380亿美元的话，估值约为722亿美元。

　　第三种是按照亚马逊这类互联网企业定价。

　　亚马逊的市盈率超过了200倍。按照这个比例算下来，小米的估值将超过千亿美元。此前，小米自称是国内第三大电商平台。而小米在近3年，投资了90多家智能硬件和生活消费品的生态链企业，成为全球最大的消费级物联网(IoT)平台。

　　在雷军看来，小米应该是一家不依靠硬件利润的“互联网公司”。雷军曾在上市前表态，整体硬件业务的综合税后净利率不超过5%。这个表态除了对内统一思想，对外争取用户信任之外，雷军最重要的潜台词就是，小米和苹果不同，放弃了日后争取硬件高毛利的这条路。

　　小米的模式不单纯靠硬件获取主要利润，而是通过控制硬件利润带来的性价比来迅速积累、扩大用户基数，带来高活跃度、高转化和持续高留存率的互联网用户群体。这一模式类似于互联网常常说的“羊毛出在猪身上”。

　　小米在A股发行CDR，投资人尤其是基石投资者“入围”竞争激烈，给出的估值普遍在750亿至850亿美元之间，这显然是按照互联网公司去进行的估值。

　　小米越来越像“互联网公司”

　　此前，小米赴港递交招股书时就强调自己的“铁人三项”——即硬件+互联网服务+新零售，将产品紧贴硬件成本定价，然后通过自有或直供的线上线下零售渠道销售，并持续为用户提供互联网服务。

　　那小米的互联网业务到底做得如何呢？

　　招股书显示，小米一季度互联网服务收入为32.31亿元，毛利21.19亿元，毛利率达65.58%，毛利占比达40%，已经超过了智能手机，互联网服务成为重要获利来源。

　　2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米的互联网服务收入分别为32.39亿元、65.37亿元、98.96亿元和32.31亿元，毛利分别为20.99亿元、42.85亿元、63.44亿元和21.19亿元。今年第一季度的互联网收入和毛利两项数据都约等于2017年全年相应数据的三分之一。

　　值得注意的是，互联网服务收入和毛利占主营业务的比例，从2017年的8.65%和34.75%，分别增长到2018年第一季度的9.43%和40.18%。互联网服务比重不断增加。

　　从互联网服务的业绩表现可以看出，小米慢慢开始走向“互联网公司”的道路。

　　除此之外，小米以智能硬件为基础，还建立起了一个超过1亿台智能设备的IoT平台，这一平台发生的连接、用户导入与流量导入、数据的积累，说明了小米未来的互联网价值。

　　2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米的IoT和生活消费产品收入分别为86.91亿元、124.15亿元、234.48亿元和76.97亿元。2018年第一季度的收入达到了2017年全年的32.8%。

　　2018年第一季度，以及连接设备数量统计，小米在全球消费物联网市场中占比1.9%，远超苹果、亚马逊等巨头。这意味着小米的大量IoT关联的服务，已走出了小米手机用户、MIUI用户的范畴。

　　小米，越来越像一家基于手机硬件的“互联网公司”。未来，小米如果在互联网赛道上越跑越快，大胆设想一下，小米大概率能够成为A股市值最高的科技公司。

　　随着H股+CDR招股书的提交，小米已进入上市的最后阶段，估值的神秘面纱也终将揭晓。