一季度管理期货策略业绩一马当先

　　□好买财富 曾令华

　　私募业绩数据显示，一季度管理期货策略、市场中性策略业绩领先。笔者认为这两种策略有望全年维持优势。

　　管理期货、市场中性领跑

　　管理期货3月一马当先，当月收益2.71%，一季度收益，在类别排名中也同样是第一，收益为4.45%。

　　管理期货从持仓周期还可以进一步分为日间、日内、高频。日间策略里面中长期趋势跟踪，持仓周期为天、周和月，从历史数据来看，波动较大，回报也较高，容量也大；日内策略持仓周期为分和小时，容量一般，风险适中；高频策略持仓周期在毫秒、秒，容量较小。从海外管理期货的产品存量结构来看，三种策略的比例大致维持在7：1：2。国内管理期货中长期策略占比估计在50%左右。2017年高频和日内策略不少有不错的表现，但受中长期趋势拖累，作为整体管理期货类别表现不尽如人意。

　　波动率是管理期货类别的生命。历史数据显示其收益与标的波动率呈现正相关。一季度大宗商品波动率虽然仍处于历史低位，但波动率有上行趋势，这带来较好的投资机会。一季度波动率最高的品种主要集中在黑色系，其次镍、沪胶、沥青等工业品的波动率也有较大攀升。

　　市场中性策略表现也很不错，3月获得0.86%的收益，一季度收益1.39%，排名第二。

　　市场中性能有这么亮眼的表现，原因在于两点：第一、指数波动增长和分化增长，选股超额收益增加。沪深300、上证50、创业板三大指数的年化波动率在2018年一季度较去年全年和去年同期都明显提升。市场波动的加剧和指数间分化为市场中性策略带来了机会，该策略的特性就在于通过对冲剔除市场风险，依靠量化选股捕获一篮子优质股票的独特收益。市场波动的上升不能引起中性组合的共振，因为量化中性组合通过在股指期货上做空抹除了市场风险，使得净值相对平稳。第二、对冲成本下降。股指期货是我国目前对冲股票市场风险的主要工具，使用股指期货对冲的成本主要体现在基差贴水上。2017年以来，股指期货基差持续收敛，市场中性策略的对冲成本大幅下降，四季度上证50和沪深300期指甚至一度出现升水行情。2018年第一季度的基差贴水处于近一段时间的低位水平。具体来看，今年一季度，沪深300、上证50、中证500合约基差平均值分别为-0.22%、-0.07%、-0.36%，仅为去年同期的一半左右。这降低了对冲成本，进而也就提高了市场中性策略的收益。

　　两大策略领先趋势有望维持

　　市场中性的收益来源于两块：第一、多头部分的超额收益；第二、做空股指的收益。2017年全球股市降至历史低位，A股波动率更是降至2002年以来的最低值，降幅在全球股市中最大。低波动率显示在全球经济同步复苏背景下全球股市同步上涨的态势，也反映市场一致预期从分化走向趋同。2018年，随着美国十年期国债利率向上冲击3%，美国股票市场波动率骤起，并传导至欧洲、日本、中国的A股和港股市场。从历史数据看，波动率有一定的惯性。一季调市场的剧烈波动，可能使股市的波动进入新的运行区间。从基本面因素来看，大盘蓝筹估值经过2017年的恢复之后已经处于合理位置，盈利驱动市场的上涨需要时间发酵，使市场更容易受到事件的影响。两者结合来看，波动性上升将是大概率事件，这将给选股的超额收益提供合适的土壤。另一方面，股指贴水情况好转已经持续相当一段时间，降低了做空股指的负收益。两重因素综合，预计2018年市场中性策略要好于去年，其收益率有望恢复到一个较好的水平。

　　国内大宗商品一季度整体呈现震荡下降趋势。一月、二月板块间走势整体差异不大，基本呈现小幅上涨或小幅下跌的态势，商品指数走平。三月除油脂油料外，各板块指数出现大幅下跌，带动大宗商品整体回调。所有合约整体成交额超过70万亿元，成交活跃。商品指数一季度整体下跌5.9%，各板块走势分化相对较大，大部分板块走势偏弱。目前商品总体价格偏高，波动率偏低，后期大宗商品仍有较大幅度波动，管理期货策略仍然具备良好成长空间。