啤酒供需逐渐改善 成本上行行业存在持续提价预期

　　核心观点

　　啤酒产量止跌回正，大众消费复苏+关厂持续推进助力供需改善。从需求侧看，啤酒行业自2014 年7 月起进入下行阶段，全国产量增速连续25 个月同比下降，17 年下半年以来，大众消费品逐渐复苏，啤酒产量止跌企稳，18 年1-3月，国内啤酒产量累计同增1.3%，达14 年10 月以来最高水平，我们判断目前已处于底部回转阶段。18 年俄罗斯世界杯对啤酒销量有一定正向刺激，有望开启旺季行情;从供给端看，主要厂商关厂持续推进，削减资本开支，行业新增产能较之前大幅减少：华润17 年关闭7 家工厂，百威16 年-17 年关闭8 家工厂;嘉士伯/重啤16 年关闭5 家酒厂，17 年关厂仍在持续。啤酒企业过去重份额轻利润、依靠低价竞争抢夺市场，盈利水平偏低，行业净利率仅约4%。我们认为从趋势上看，存量竞争背景下，企业清理低端产能，着力结构升级，带动利润率提升，恶性价格战策略难以维系，供需关系改善+行业竞争小幅趋缓，行业基本面有望逐渐好转。

　　成本压力上行驱动厂商提价，行业存在持续提价基础。17H2 以来，易拉罐、纸箱等包材成本快速上涨。包材占啤酒生产成本比重近50%，厂商毛利率承压。面对成本压力，17 年底燕京率先提价，18Q1，青啤、华润、百威宣布调价，各厂商提价幅度约5%-10%。由于提价于18Q1 多已执行，预计之后效果将逐渐体现。18 年上游成本压力仍较大，甚至有超越17 年之势。基于以下原因，我们认为行业存在持续提价基础：1)对标乳制品和调味品等其他大众消费品，成本上涨背景下提价均较为顺畅。啤酒行业CR5 已达75%，CR3 约60%，高集中度赋予龙头较大话语权。而行业盈利能力偏弱，成本上涨背景下寡头具备集体提价预期;2)国内啤酒吨价偏低，百威、嘉士伯吨价几乎是国产啤酒的2 倍，较大价差赋予厂商较为充足的提价空间，价格小幅上涨对国产啤酒性价比不会产生实质影响;3)提价初期往往伴随促销折扣增加，降低了消费者对价格变动的感知程度。

　　持续提价或成本企稳带动毛利率提升，低基数效应下厂商净利润存在较大提升空间。从行业历史数据看，近十年来啤酒毛利率、净利率基本呈现同步变动，这表明行业毛利率决定了净利率的走向。过去行业竞争激烈+厂商区域扩张导致销售费用率高企，17 年行业销售费用率同比下降0.68pct 达18.53%，但仍处高位。随着行业竞争趋缓、区域格局渐趋稳定，长期销售费用率有望下降。若未来厂商持续提价或成本增速放缓，毛利率提升将带动行业整体盈利能力稳步增强。考虑到企业较低的利润基数，净利润增速有望大幅提升。

　　投资建议与投资标的

　　随着啤酒产量增速回正，需求弱复苏，行业底部回转;伴随着厂商关厂持续推进，供需有望改善。我们认为成本上涨背景下，行业存在持续提价基础，净利率存在较大提升空间。建议关注市占率领先、吨价卡位中高端、具备持续提价预期的青岛啤酒(600600) （600600）(600600，未评级);产品结构持续升级，清理亏损落后产能轻装运作的重庆啤酒(600132) （600132）(600132，未评级);结构改善、率先提价、区域拓展稳步推进的燕京啤酒(000729) （000729）(000729，未评级)。

　　风险提示

　　需求增长不及预期风险，成本大幅上涨风险，提价难以持续风险