十大集团之航空工业：航空装备主要供应商，国企改革先行者

　　我国防务行业格局清晰，主要由十大集团构成。各集团均有自己的定位和历史使命。航空工业集团是我国航空装备主要供应商，且是十大集团中唯一入选国有资本投资公司试点的企业（2018年底）。

　　作为我们十大集团系列报告第一篇，我们认为：站在十三五与十四五交汇处，航空工业集团在“十四五计划，新式装备上量、改革加速”三重催化下，下属主要上市公司在业绩增长和治理方面均将有较大发展，有较多的投资机会。

　　摘要

　　中国航空装备巨头，世界排名第六。1）航空工业集团是国有特大型企业，下辖100余家成员单位、超过20家上市公司（其中A股19家），员工逾45万人。2）集团拥有我国最为完备的航空产业链资源，主营业务包括航空航务、民用航空、工程制造和现代服务业，是我国航空装备研制发展的主导力量。在我国十大集团中总资产/净资产规模排名第一，收入规模排名第二（2019年数据）。3）2019年，航空工业集团航空装备业务在全球范围排名第六，在2020年《财富》世界500强排行榜上名列163名。

　　“十三五”圆满收官，开启“十四五”新征程。1）集团层面，航空工业收入、利润在“十三五”期间均实现稳健增长，其中2020年全年营业总收4685亿元，同比增长1.5%，实现净利润156亿元，同比增长16%；“十三五”期间航空防务收入提前一年完成目标，民机累计交付超过2200架，较“十二五”增长47%。面向“十四五”开局之年，集团在年度工作会议上对经营业绩、产品研发、深化改革均提出了更高的要求。2）上市公司层面，在“十四五计划、新式装备上量和改革加速三重因素催化下，航空工业各板块核心上市公司1~3Q20均取得较好的业绩增长，并有多家企业预告2020年全年业绩实现高速增长。

　　改革先行者，“国企改革三年行动”进展斐然。1）2020年，集团按照《国企改革三年行动方案》要求深化混改，截止2020年底，集团实现“三个70%”的融合发展目标，主机厂平均一般能力社会化配套率75%，产业融合收入占总收入比例74%，率71%。并推动首批9家科研院所转制。2）上市公司层面，积极推动多家公司的股权激励、资产重组、再融资和股份回购等资本运作，2020年完成中航西飞(行情000768,诊股)的置换，中航科工的直升机资产收购和发行A股，【江航装备(688586)、股吧】(行情688586,诊股)登陆科创板等，集团下属21家境内上市公司总市值达7462亿元（截至2021/2/10）。我们认为，航空工业后续改革进展值得期待。

　　航空装备产业链是我们优选的“两条投资主线”之一，2020年，航空装备板块上市公司股价显着跑赢非航业务板块上市公司。我们认为，2021年航空装备仍然是较好的投资板块。

　　风险

　　集团经营计划有较大调整，产品生产交付不及预期等

　　正文

　　2020年度回顾：“十三五”发展/改革任务圆满收官

　　“十三五”成绩喜人，航空工业集团站在新征程起点。中国航空工业集团是我国航空装备研制发展的主导力量，收入、资产规模在我国航空航天类十大集团中位居前列。在2020年《财富》世界500强排行榜上，航空工业获得第163名，连续第12年入榜。回顾过去的一年，航空工业在装备保障、产业发展、深化改革方面取得了优异的成绩[1]：

　　·经营效益：2020年全年营业总收4685亿元，同比增长1.5%，实现净利润156亿元，同比增长16%；利润总额215亿元，同比增长12%；EVA 78亿元。“十三五”期间实现收入、利润的持续增长；截止2020年底资产负债率64.9%，同比改善近1个百分点；2020年全员劳动生产率29万元，同比增长8%。

　　·产品发展：装备方面，“集团抓总、主机牵头、体系保障”的装备管理机制全面落地生效，特种航空与防务收入超出“十三五”规划目标。民机方面，全年交付民机476架，“十三五”累计交付超过2200架，较“十二五”增长47%。

　　·深化改革：1）截止2020年底，融合发展实现“三个70%”的改革目标，主机厂平均一般能力社会化配套率75%，产业融合收入占总收入比例74%，率71%；2）“瘦身健体”取得成效，“十三五”期间总部部门由19个减少到14个，累计压减法人单位超1000户，法人层级由11级压缩至6级，推动首批9家科研院所转制；3）优化航空产业组织，2020年完成：西飞、陕飞、天飞资产整体上市，直升机资产注入中航科工，江航装备登陆科创板，中航无人机、航为高科、中航空管混改方案获批复，机载、中航国际等实施股权多元化等工作；4）持续推进激励制度建设。

　　航空工业集团近期召开了2020年工作会议，面向2021年提出了更高的要求。在力争实现经营业绩继续增长的同时，深化改革是航空工业集团“十四五”期间工作的重中之重。

　　图表: 航空工业集团2020年回顾与2021年展望

　　资料来源：航空工业集团官网，中金公司(行情601995,诊股)研究部

　　图表：全球防务业务收入前十大公司比较（2019A）

　　资料来源：SIPRI、中金公司研究部

　　图表：中国十大集团总收入比较（2019A）

　　资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部

　　图表：中国十大集团总资产（左图）、净资产（中图）、净利润（右图）比较（2019A）

　　资料来源：万得资中金公司研究部

　　中国航空工业集团有限公司

　　基本情况：我国航空装备主要科研及生产商

　　中国航空工业集团有限公司（简称“航空工业”）是由中央管理的国有特大型企业，是国家授权的投资机构，于2008年11月6日由原中国航空工业第一、第二集团公司重组整合而成立。集团公司设有航空装备、运输类飞机、直升机、机载系统、通用航空、航空研究、飞行试验、航空供应链与军贸、专用装备、汽车零部件、资产管理、金融、工程建设等产业。集团公司总部设置13个部门，3个特设机构；下辖11家直属单位、11家直属业务单位、11家直管功能单位，近100家成员单位。同时，有超过20家上市公司（其中A股19家），员工逾45万人。

　　图表: 航空工业集团历史沿革

　　资料来源：航空工业集团官网，中金公司研究部

　　图表: 航空工业集团组织架构

　　资料来源：航空工业集团官网，2019社会责任报告，中金公司研究部

　　业务板块：包括四大板块，聚焦航空主业

　　航空工业集团主营业务包括航空防务、民用航空、工程制造和现代服务业四大类。其中，工业制造包括通用与专用设备、交通运输、能源与材料、电子信息及电力电气等领域，现代服务业主要包括工程服务和金融服务业务。

　　图表: 航空工业集团主营业务介绍

　　资料来源：航空工业集团官网，中金公司研究部

　　财务分析：规模在十大集团中位居前列，毛利率/净利率稳定，ROE有所下降

　　1）收入、资产规模：2019年航空工业集团总收入4,618亿元，YoY +5.2%，仅次于中国兵器工业集团；总资产规模10,086亿元，位列十大集团之首。2）盈利能力：2016年中国航空发动机集团分立导致集团归母净利润下降。集团2019年归母净利润为40亿元，净利润为134亿元，同比增长1.9%。2019年净利率为2.9%，基本与2018年持平；2019年毛利率为18.6%，较2018年增长0.6PPt；集团ROE自中国航空发动机集团剥离之后较为波动，2019年为2.1%。

　　图表: 航空工业集团营业收入和归母净利润及YoY

　　资料来源：万得资中金公司研究部

　　图表: 航空工业集团总资产和净资产及YoY

　　资料来源：万得资中金公司研究部

　　图表: 航空工业集团毛利率、净利率和ROE（平均）

　　资料来源：万得资中金公司研究部

　　上市公司：下辖A股19家；集团资产口径率超过60%

　　集团下属22家境内上市公司截至2021年2月10日总市值7462亿元，根据集团与各上市公司2019年度和2020Q2及Q3财务数据，航空工业集团率按营收、总资产、净资产口径分别为52.6%（截至2019年底）、69%（截至2020Q3）、61.2%（截至2020Q3）。

　　主要业务板块梳理与2020年变化

　　回顾2020年，在“五年计划周期、装备上量周期和改革加速周期”三周期叠加，以及十四五装备需求出现较大增长的情况下，航空工业各板块核心上市公司1~3Q20基本取得了较好的利润增长。同时，我们注意到，航空防务业务为主的上市公司，股价显着跑赢非航业务板块上市公司，说明航空防务企业受到投资者的关注。此外，2020年我们观察到航空工业集团各板块资本动作较为密集（详见下图）。

　　图表: 航空工业各板块2020年回顾

　　资料来源：公司官网，中金公司研究部 注：中航科工为1H20业绩

　　航空总装：沈飞、西飞、中直、洪都、中航科工等

　　图表: 【中航沈飞(600760)、股吧】(行情600760,诊股)2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 【中航西飞(000768)、股吧】2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 中航飞机（已改名为中航西飞）资产置换示意图（2021年1月4日完成）

　　资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部

　　图表: 【中直股份(600038)、股吧】(行情600038,诊股)2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 洪都航空(行情600316,诊股)2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　航空配套：中航机电(行情002013,诊股)、中航电子(行情600372,诊股)、中航重机(行情600765,诊股)、江航装备等

　　图表: 中航机电2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 中航电子2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表：中航重机定增募投项目

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 中航重机2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　信息化&；；；新材料：中航光电(行情002179,诊股)、中航高科(行情600862,诊股)

　　图表: 中航光电2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　图表: 中航高科2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　金融服务：中航资本(行情600705,诊股)——立足航空产业，致力成为一流的金融集成服务商

　　图表: 中航资本业务结构

　　资料来源：公司官网、中金公司研究部

　　图表: 中航资本：产业投资、产业链/供应链金融、综合金融三大业务板块

　　资料来源：公司官网、中金公司研究部

　　图表: 中航资本2020年初至今（2021/2/16）主要事件梳理

　　资料来源：公司公告，中金公司研究部

　　我国航空装备产业链包括上游的电子元器件和材料供应商，发动机、锻件/铸造件、航电、机电等子系统，以及整机总装环节。近两年，随着集团内部改革推进与资源整合，股权激励等事项推进，企业治理结构进一步改善。

　　图表: 我国航空装备产业链

　　资料来源：各公司公告，各公司官网，中金公司研究部