中信建投证券：白酒高端化成兵家必争，酱酒热势不可挡

　　上周A股上涨，上证指数收于3450.68点，周变动-0.97%。食品饮料板块周变动-4.85%，表现弱于上证指数3.89个百分点，位居申万一级行业分类第8位。

　　上周食品饮料各子板块中，涨跌幅由高到低分别为：调味发酵品（+0.43%）、啤酒（+0.31）、软饮料（+0.30%）、肉制品（-0.54%）、乳品（-0.88%）、食品综合（-1.02%）、其他酒类（-2.83%）、黄酒（-3.03%）、葡萄酒（-4.45%）、白酒（-6.73%）。

　　白酒观点：高端化兵家必争，酱酒热势不可挡

　　上周白酒概念下跌6.73%。去年由于疫情春糖暂停，酒厂纷纷在今年春糖将憋了一年的新品、新动作一一呈现，经销商也积极性很高，糖酒会现场热闹非凡。整体下来，有两点非常明显的感受：1、高端化兵家必争，千元价格带或加速扩容，次高端未降速但竞争加剧；2、酱酒热势不可挡，红利期有望持续十年以上。

　　1、高端价格带加速扩容，次高端并未降速。

　　1）千元价格带（成交价在800-1200元）在加速扩容，高端酒准入门槛有所松动，各大酒企纷纷推出产品试水，汾酒青花30复兴版、古井贡酒(行情000596,诊股)年三十、酒鬼酒(行情000799,诊股)内参、酱酒高端系列（青花郎、国台龙酒）等加紧抢夺高端酒入场券。随着消费升级和高净值群体增长，千元价格带销量自17年以后每年保持10%-15%的增长，新玩家不断涌入，未来高端的门槛或将进一步抬高。

　　2）次高端受益高端酒提价以及消费升级大趋势，行业仍在快速扩容，虽然20年疫情影响宴席消费场景导致次高端增速放缓，21年次高端消费将恢复正常，同比19年仍有30%以上增长。高端酒的次高端系列（如茅台系列酒、五粮液(行情000858,诊股)系列酒、老窖特曲系列）、传统次高端强势品牌（水井坊(行情600779,诊股)、舍得、剑南春、洋河）、地产酒的次高端升级产品（如古井古20、迎驾洞藏系列等）以及主流酱酒品牌（如习酒窖藏、国台国标等）四股势力鏖战次高端价格带，在快速扩容的同时竞争越发加剧。

　　2、酱酒热势不可挡，产能竞争成关键。

　　1）2020年是酱酒爆发元年。预计整体行业规模达到达到1550亿元（行业占比26%），实现利润630亿（行业占比达40%），按照知名酱酒专家权图判断，这一轮酱酒热将是持续20年以上的大热周期，产业规模和利润将达到5000亿和3000亿。

　　2）梯队已经形成，产能是竞争关键。目前酱酒阵营已经形成清晰的梯队，茅台是唯一一家销售过千亿的酱酒企业，独一档；郎酒、习酒作为两大酱酒品牌，营收突破百亿；贵州国台酒业实现销售约45亿元；贵州金沙酒业实现销售27.3亿元；钓鱼台酒、珍酒年度销售联袂突破20亿元；丹泉、酣客、肆拾玖坊稳居10亿俱乐部；武陵、金酱、潭酒2020年销售收入跨过5亿元，向10亿元迈进。夜郎古、国威、君丰、黔酒、无忧等仁怀地区实力企业年度销售在2-5亿元之间。短期看，营销和市场是竞争关键，但拉长看，产能是竞争核心，目前茅台产能大概在8万多吨，习酒产能在4万吨，郎酒产能3万吨，国台不到1万吨，金沙酒3500吨，各大酒厂纷纷开始扩产计划，产能储备将是酱酒下半程竞争的最关键要素。

　　3）酱酒在800元以上高端、300-600次高端以及发力。习酒君品、青花郎、国台龙酒/十五年、金沙摘要、珍酒珍三十，纷纷布局800元高端酒价格带，力争高端酒入场券，由于当前酱酒高端系列体量仍然较小（除茅台），对五粮液和国窖1573冲击有限，千元价格带当前呈现扩容性增长。酱酒主力价格带在300-600元次高端，体量较大，酱酒的快速放量对传统浓香次高端品牌造成压力。

　　4）区域开始渗透，酱酒热或逐渐席卷全国。目前酱酒超热市场就是贵州、山东、河南、广东，同时江浙沪、京津、成渝、福建也有较好的酱酒消费氛围，这些区域地产酒竞争力不强，酱酒渗透难度低，在河南酱酒的消费金额已经超越浓香型白酒。酱香热也催生了资本热，经销商在强劲的需求和丰厚的渠道利润趋势下，加快对酱酒代理权的抢夺，未来酱酒消费有望逐步渗透，酱酒热席卷全国。

　　白酒渠道更新：

　　贵州茅台(行情600519,诊股)：本周飞天批价3200元左右，环比上周持平，散瓶批价2460-2470元左右，环比上周持平，100%拆箱政策目前尚未改变，整箱茅台供给持续紧俏，批价表现坚挺。本周渠道陆续打4月款，4月配额陆续到货。牛年生肖酒也基本到位。

　　五粮液：本周八代普五批价980-990元，环比上周持平，近期批价小幅回落主要系淡季高端酒需求有所回落叠加渠道面临新一轮打款存在一定资金压力，目前随回款完成批价重新趋稳。目前回款进度在55-60%。渠道库存仍旧在1个月左右的较低水平。

　　泸州老窖(行情000568,诊股)：本周国窖批价905-910元，环比上周上涨10元左右。近两周国窖批价持续上涨主要系厂家控货提价叠加取消模糊返利推动批价持续上涨。目前新一轮打款后回款进度60%左右。

　　山西汾酒(行情600809,诊股)：本周青花30省内批价750元左右，省外720元左右，环比上周持平；青30复兴版批价900元左右，省外青花20批价345-350元，环比上周持平。目前一季度回款50%左右，回款进度快于往年。今年公司对渠道打款不做要求，库存持续较低，经销商惜售，预计批价还会上升。

　　洋河股份(行情002304,诊股)：本周M6+省外批价630-635元左右，环比上周持平，省内批价590元，环比持平，近两周M6+省内省外批价现后提升，主要系淡季厂家控货提价。M3水晶瓶省内批价415元左右，省外批价470元左右，环比持平。天之蓝省内批价240元，省外280元，海之蓝省内批价120元，省外140-150元，环比持平。目前省内库存0.5个月，省外1个月左右，渠道库存水平较低，一季度省内回款35%-40%省外回款30%-35%，目前尚未进行二季度打款发货，预计4月中旬打款。

　　啤酒：春糖交流继续确认升级趋势，坚定看好板块盈利持续改善

　　1、在消费者的品牌认知层面，懂啤酒、爱啤酒的消费人群迅速增长，部分外资品牌在高端价格带的品牌垄断地位逐渐消解，具备强品质、强运营的优秀公司获得更多机会，这是行业消费升级的自然结果，高端市场将迎来品牌、产品繁荣，这对行业的影响是，从整体看，高端扩容显着加速；从格局看，高档细分的格局将有较大改变。

　　2、展望中短期业绩，2021Q1销量预计大体恢复，虽然有小部分疫情影响，但整体销量预计大致追平2019年水平，吨价&；结构预计持续提升。各公司产品推广、销售政策、高端化策略在过去3年有长足进步，预计2021年业绩端将有显着表现。

　　3、投资建议，基本面角度维持华润、重啤并列第一判断，青啤、珠啤第二；估值角度看，经过本周调整，润、重、青、珠对应2021年PE（按还原后啤酒净利润）分别42x、53x、36x、33x。估值合理，推荐买入。

　　调味品：积极挖掘一季报机会

　　一季报行情将起，展望Q1，建议关注：①预计稳健成长，市场整合能力较强的传统调味品头部企业海天味业(行情603288,诊股)，主要考虑到今年市场需求稳健，管理能力较强头部企业有望取得较大的相对发展优势；②业绩高速增长的安琪酵母(行情600298,诊股)，行业竞争格局稳定，龙头企业正在整合国内市场份额，集中度将进一步提升，规模效应逐渐凸显；③低基数恢复的【日辰股份(603755)、股吧】(行情603755,诊股)，去年受餐饮市场需求下降影响，公司餐饮客户订单下降，今年市场回暖，叠加股权激励，预计公司发展有望提速。从长期逻辑来看，调味品行业市场集中度将持续提升，头部企业享受行业红利，建议关注板块回调后上车机会。

　　乳制品：原奶依然处于上行周期，乳企或将提价/产品结构升级

　　国内主产区生鲜乳价格已经突破2014以来的历史高点。我们认为成本压力是本轮上行的核心驱动因素，国内外疫情恢复节奏差异放大了供需矛盾。2020年下半年，精饲料中的主要材料如玉米、麸皮等价格出现急涨，至今已超过历史最高位。在21年原奶成本达到3.25元/公斤的情况下，原奶价格至少在3.59-4.49元/公斤内波动，进口方面目前大包粉价格优势消失。考虑20年进口活牛数量与泌乳期，最早将于21年下半年释放原奶产能，预计2021年下半年至2022年原奶价格维持高位。乳制品行业重点看好伊利股份(行情600887,诊股)、蒙牛乳业、中国飞鹤、【新乳业(002946)、股吧】(行情002946,诊股)。

　　核心推荐：坚定看好头部白酒龙头，未来五年预计重点企业业绩复合增速15~20%，确定性强且不乏超预期可能性，当前估值极具性价比，重点推荐高端酒茅台、五粮液和泸州老窖，以及弹性较大的次高端白酒标的山西汾酒、洋河股份以及古井贡酒。啤酒基本面角度优先华润啤酒、重庆啤酒(行情600132,诊股)，其次青岛啤酒(行情600600,诊股)、珠江啤酒(行情002461,诊股)。调味品建议关注业绩成长性较强、估值消化较快的颐海国际、天味食品(行情603317,诊股)、千禾味业(行情603027,诊股)，以及20年业绩超预期、同时21年营销宣传力度提升的涪陵榨菜(行情002507,诊股)，调味品龙头，业绩稳定性强的海天味业，建议把握优质标的调整后的上车机会。乳制品行业重点看好伊利股份、中国飞鹤、新乳业。食品综合推荐绝味食品(行情603517,诊股)、仙乐健康(行情300791,诊股)、【安井食品(603345)、股吧】(行情603345,诊股)、盐津铺子(行情002847,诊股)、洽洽食品(行情002557,诊股)。

　　风险提示：疫情反复影响消费；经济不景气。

　　来源：中信建投(行情601066,诊股)证券