化妆品｜以成长化解估值，以跨越打破瓶颈：2021年4季度投资策

　　由互联网渠道和媒介推动的本轮化妆品红利期近尾声，行业增速放缓，但结构性机会较多，龙头公司和细分新兴领域均有广阔前景。结合估值和消费趋势，静待重点公司以成长化解高估值、以跨越打破市值瓶颈。

　　▍化妆品行业：长期成长无虞，中短期增速放缓。

　　看短：2021Q2以来，化妆品行业增速有所放缓；Q3，增速放缓持续：淘系美妆7月同比+0.3%，8月-0.4%；7月/8月，限额以上化妆品分别同比+2.8%/+0%。2017-2021年，化妆品行业增长红利以消费分层升级为基础、由媒介变迁和线上渠道高增长驱动。目前，媒介变迁和线上渠道的发展进入瓶颈期，同时政策监管、一级市场资本进入“夏至”已过，新品牌孵化峰值已过，本轮红利近尾声。

　　看长：中国人均美妆个护消费仅为欧美日韩等发达国家的1/5~1/4；未来，新技术、新商业模式、新生活方式预计等将带动新一轮成长。

　　▍板块分化，机会蕴藏于结构。

　　1）功能性护肤品：2020年，功能性护肤品占限额以上化妆品零售额比重15.7%，皮肤学级、强功效性护肤品占比分别为5.6%/6.0%，远低于欧美国家渗透率（30%~50%）；原生需求/环境/压力/医美等推动功能性护肤品需求快速增长。

　　2）多平台成长：淘内挖潜—2020年，薇诺娜/自然堂/珀莱雅(行情603605,诊股)的线上销售规模分别相当于欧莱雅的39%/36%/35%，本土单品牌体量空间仍大；淘外谋增量：流量持续去中心化，抖音、私域等成为美妆销售新阵地，各头部品牌在新阵地尚处起步阶段，基数低、增速快。

　　3）夯实阵地，重视研发，产品进阶，爆款先行。渠道和媒介的红利渐退，研发、消费者心智被给予前所未有的重视。【华熙生物(688363)、股吧】(行情688363,诊股)—研发驱动，熙蓝因等新成分迭出，有望打造出自己的“玻色因”、“Pitera”等标志性成分；贝泰妮(行情300957,诊股)（薇诺娜）具备了一定程度的“特许价值”含义—特色地区的特色产物，可模仿但无法复制。

　　▍估值与成长。中外比较:

　　雅诗兰黛：1995~2000年，历史高估值期，PE峰值约56x；2021年迄今PE峰值53x。

　　Loreal：1989-2000年，PE由12x提升至68.4x，2021年迄今PE峰值约47x。

　　华熙生物：高成长，高估值；业务暂时看不到天花板，管理边界决定业务边界。

　　【贝泰妮(300957)、股吧】：主品牌赛道和增速是估值基础，新品类、新品牌带来的第二成长曲线将决定估值和市值的走向。

　　珀莱雅：2020年6月以来，公司市值主要在320亿~360亿之间波动，彩棠等第二品牌矩阵实现持续稳定的盈利，即公司真正成为多品牌的化妆品集团是突破当前市值瓶颈的关键。

　　▍风险因素：

　　需求低迷，流量成本上升，盈利能力下行；新品牌表现不达预期。

　　▍投资策略：

　　2021年7月以来，化妆品板块普遍出现调整，前期涨幅大、估值高的个股调整相对较深；但大部分公司的估值并不处于绝对低估的区间，仍需假以时日，以成长化解高估值、以跨越打破市值瓶颈。推荐细分领域保持高成长、跨平台发展、积极探索多品牌矩阵、走向集团化的华熙生物、贝泰妮、珀莱雅；建议关注处于基本面改善通道的上海家化(行情600315,诊股)、丸美股份(行情603983,诊股)；推荐由美妆电商服务商向多品类、多平台综合服务商迈进的【壹网壹创(300792)、股吧】(行情300792,诊股)。