东吴证券：啤酒产业结构升级新时代大幕徐徐拉开，三维度布局啤

　　啤酒行业深度报告——产优暖风徐，杯酒长精神

　　投资要点

　　复盘啤酒四十年，从群雄到寡头，产品结构持续升级。纵观行业四十年发展，我国啤酒行业迈向量稳价增、降本增效的存量博弈时代。通过复盘，我们发现国内啤酒行业已经历导入-成长-成熟等多个发展阶段，竞争要素亦实现由早期的产能到产品结构的转变。2013年我国啤酒产量见顶，达5062万千升，华润啤酒/青啤/百威/重啤/【燕京啤酒(000729)、股吧】(行情000729,诊股)五大寡头竞争格局渐成，据我们测算，2020年CR5市占率73.6%。在存量博弈下，我们认为：1）消费升级趋势正促使国内啤酒品牌产品加速从低端向中高端升级，产品价格空间被打开。2）产品结构升级亦驱动酒企在生产端降本增效，关停并转提升产能利用率，罐化、酿造等工艺升级亦将持续优化企业盈利能力，啤酒产业结构升级新时代大幕徐徐拉开。

　　困境下的机会：成本驱动提价，酒企盈利能力或持续上行。2020年疫情爆发以来，大麦、玻璃瓶及铝罐等原材料价格持续上行使得行业面临较大成本压力。自2021年4月以来，华润啤酒、青啤、重啤等多家龙头啤酒企业宣布多款产品提价，我们预计大部分产品提价幅度约5~10%。复盘啤酒历史三次提价情况，成本上涨和结构升级为历次提价的两大主因。我们认为本次涨价与2018年情况类似，通过提价政策，成本端压力可以较为顺利的传导至消费者，待原料价格下降可获较大利润弹性。以青岛啤酒(行情600600,诊股)为例，我们测算包材和大麦价格调整区间在-20%~20%区间，利润率提升区间为7.5%至-7.5%。同时，龙头企业可以借助品牌优势进一步提高产品定位，提升产品价格，盈利能力进一步加强。

　　存量博弈之下，产品结构优化&降本增效打开中长期成长空间。行业集中度持续上升背景下，啤酒产品定位由“低端”向“高端”的转变逐渐成为龙头共识。对标美日，从量来看我国人均啤酒消费量见顶后所代表的需求收紧或在一定程度上限制新兴品牌的进入，行业进入壁垒提高转向存量博弈。我们预计未来我国人均啤酒消费量将在1.5~1.6升/人区间缓速下降。从价来看，长期来看龙头玩家将受益于:1）产品结构升级（加速中高端化产品布局吨价提升，2016年我国500ml啤酒均价1.16美元，相较日本、美国的4.07、3.1美元仍有较大提升空间）、2）罐化率提升优化生产成本（我国罐化率26%低于世界平均16pct）、3）降本增效（头部啤酒厂商持续通过关停并转去产能提升效率、调结构提振盈利水平等方面发力）等趋势，并结合自身品牌/渠道/产品优势进一步提升市占率，打开中长期成长空间。

　　投资建议：我们看好提价及高端化下龙头厂商的预期盈利提升。成本上升和行业的长期高端化趋势助推啤酒产品供给侧升级，从而满足消费者日益增长高质量消费需求。龙头厂商在高端布局、产销渠道上有显着优势，高端化推动厂商合并中小工厂，实现规模化效应，市场集中度进一步提升未来可期。推荐：1）市占率领先，借助渠道端赋能经销商体系，雪花与喜力为代表的4+4品牌矩阵快速中高端化进程的华润啤酒。2）国内最早介入高端产品系龙头酒企产品布局广泛、消费者品牌认可度较高，深耕国内外市场的青岛啤酒。建议关注：3）战略布局前瞻，推出乌苏、1664爆款产品，吨价领先同行，后期借助大单品持续发力叠加扬帆27战略、大城市计划进一步扩张，差异竞争实现量价齐升的重庆啤酒(行情600132,诊股)。

　　风险提示：疫情反复风险、政策收紧风险、啤酒厂商竞争加剧、提价落地不及预期风险。