广发证券:折返跑 再均衡启动
摘要:
报告摘要:
事件:央行公告从18年4月25日起,下调大型商行、股份行、城商行、非县域农商行、外资行存款准备金率1个百分点;同日上述银行使用降准释放的资金偿还MLF。
策略点评:
1、此次降准释放的资金偿还MLF,可以降低MLF规模、对冲利率市场化过程中商业银行成本增加、改善商业银行的负债久期结构。
2、与部分投资者看法不同的是,我们认为此次降准不意味稳健中性的货币政策取向发生变化。央行4月16日先行提高逆回购利率5bp,此次实为“逆回购加息+降准”组合,目的是防止市场将降准解读为货币政策转向宽松。央行在官网指出“此次降准释放的资金大部分用于偿还中期借贷便利,属于两种流动性调节工具的替代”,稳健中性的货币政策取向不变。
3、此次降准释放了部分增量资金,反映了央行不希望中期信用过于紧缩,将继续推进“温和通胀去杠杆”,符合我们的预判。此次降准偿还MLF后剩余约4000亿元资金,相当于实际降准约0.24个百分点。此前市场担忧去杠杆背景下,表外转表内会导致中期信用收缩并影响经济增长。我们在4.2《折返跑,再均衡—A股二季度策略展望》中指出,“温和通胀去杠杆”背景下紧信用有限。政府在推进去杠杆时会防止信用紧缩对经济造成较大影响。此次降准操作明确反映了央行不希望中期信用过于紧缩的意图。
4、我们再次重申4月2日《折返跑,再均衡》中对于二季度会发生三个预期差纠偏的判断。1)经济增长较市场预期乐观,市场认为信用会猛烈紧缩但我们认为是这是重沙盘推演而轻应对,在经济数据相对稳定背景下,此次定向降准是定向缓和信用的第一个信号;2)“逆回购加息+降准”组合可能意味着银行间流动性难以变得更宽;3)风险偏好结构性的分化会适度修正,避险情绪可能略有缓和,而新经济的躁动会略有消退。
5、基于“逆回购加息+降准”释放的信号,市场一致预期的“宽货币紧信用组合”将演变成“货币没那么宽,信用没那么紧”组合,我们对于“折返跑行情要勇于做逆向投资—当一种风格相对比较极致的时候需要勇敢地做逆向投资。”的预判正在实现。我们维持A股处于慢牛中的震荡期判断,对绝对收益投资者,仍需要适度控制仓位观察更明确的信用缓和(社融改善)与中美贸易摩擦演进;对于相对收益投资者,“折返跑,再均衡”更清晰,继续建议优先配臵调整充分的大周期(银行/地产/煤炭/券商等),战略配臵具备产能扩张潜力的中游制造(医药化工/材料包装/机械设备)以及大众消费(商贸零售/食品加工/医药),成长挖掘α景气度与估值匹配(中药/传媒)。
核心假设风险:信用紧缩超预期、中美贸易摩擦超预期。