新时代证券：商誉减值将成拖累2018年中小创业绩的首要原因

　　中小创2018年商誉减值创新高，成拖累业绩首要原因受牛市并购的后遗症（详见20180517专题《并购重组后遗症：承诺期过后，并购标的业绩和商誉何去何从？》），以及商誉减值测试8号文（详见20181224专题《年报商誉减值测试影响分析：长期降低商誉减值集中暴露的风险》）影响，2018年商誉减值出现大规模爆发。中小创目前已经全部披露业绩预告，从业绩预告来看中小创2018年商誉减值规模将再创新高。分板块来看，创业板中15%的公司已披露有商誉减值的风险，已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超40%；中小板中10%的公司已披露有商誉减值的风险，已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超10%。商誉减值成拖累2018年中小创业绩的首要原因。

　　2018年商誉减值呈现出大额商誉减值众多、海外并购计提增多的特点。预告披露商誉减值规模超5亿的公司有42家（占比34.7%），合计减值规模588.5亿元（占比81.4%）。同时此前海外并购由于审计和评估不方便成本高，减值测试的比例较低，受8号文影响2018年预告中已有7家公司海外并购计提商誉减值，相较2017年显着增多。从行业来看，传媒行业预告减值的公司数量（34家）和金额（296亿元）均为最高。2018年商誉减值的风险绝大部分已在预告中暴露，且已披露计提大额商誉减值的部分公司对商誉减值的预计为高估，交易所在3日内已连发42份监管函重点关注计提大额商誉减值是否进行不当盈余管理。

　　从并购周期看商誉减值周期，2019年商誉减值风险将大幅下滑一般并购存在3年的业绩承诺期，承诺期内业绩不达预期的情况相对较少，而承诺期结束后容易出现业绩下滑导致商誉减值的风险。因此商誉减值的周期一般滞后并购周期3年左右。并购重组在2015年达到高峰后2016-2018年持续下滑，因此2018年是商誉减值的高峰，2019年将下降。同时叠加2016年市场已经大幅下调，高溢价并购大幅减少，发生商誉减值的公司比例也大幅下降。此外2018年大部分公司计提商誉减值已足够充分，2019年商誉减值风险将大幅下滑。2018年考虑商誉减值，外延并购对中小创的业绩贡献大幅为负。展望2019年，外延并购有望在政策持续放松背景下加速回暖，对业绩正向贡献的比例增加，同时商誉减值风险大幅下降，业绩的负向贡献大幅减少，外延对中小创的业绩贡献有望在2019年由负转正。

　　商誉并非洪水猛兽，优质并购的商誉亦能“增值”商誉本身并非洪水猛兽，A股目前的商誉绝对规模和净资产占比相较美股而言都还比较低。并且美股知名公司微软、思科、百事、可口可乐、阿里巴巴等商誉占净资产比例都比较高。差的并购会导致商誉减值，优质的并购也能通过协同实现“增值”。华谊兄弟收购银汉科技后又出售部分股权，实现了原有账面商誉的减少，同时还有十分可观的投资收益。

　　风险提示：宏观经济下行压力，商誉减值政策变动