证券发行新规助推IPO定价市场化

　　“十一”国庆长假后，证监会发布了最新修订的《证券发行与承销管理办法》，它将养老金、公募基金等长期机构投资者作为网下询价的重点对象，这将为注册制改革及IPO定价市场化打下坚实的制度基础。

　　2009年6月至2012年10月，是A股IPO定价市场化的首次改革尝试。这在中国股市发展的历史上具有十分重大的改革意义和实验价值，它留给了我们十分宝贵的经验和教训。

　　长达三年多的IPO定价市场化改革试验，深深地打上了那个时代的烙印。最大亮点不仅取消了新股申购的市值配售，允许市场内外的任何投资者参与打新；取消了新股发行定价的“窗口指导”，由网下询价对象自由博弈定价，还包括新股上市首日“破发”比例平均高达20%左右，首次打破“新股不败”的神话，让一级市场与二级市场的收益/风险基本对称。在IPO定价市场化改革尝试上，这些都是重大突破与创新。

　　应该说，当时的IPO市场化改革大方向是正确的，但配套制度却未配套。

　　由于历史的特殊原因，2012年10月IPO市场化改革被迫中断。但是，时隔一年后，2013年11月，**十八届三中全会审议通过了《**中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，并首次作出了“推进股票发行注册制改革”决定。这标志着A股IPO市场化改革的步伐并未停止下来，而是仍然在路上。

　　2017年10月10日，证监会发布新修订的《证券发行与承销管理办法》。该办法有三大亮点，点亮了注册制改革的新希望(000876) 。

　　第一，网下配售优先长期机构投资者，尤其是养老金和公募基金，这有利于理性询价，有利于长期锁定新股筹码。这一规定将为IPO定价市场化打下坚实的制度基础。

　　第二，强调新股申购的严肃性和有效性，申购中签者不得拒绝缴款支付，否则，将剥夺其以后一定期限内的新股、可转债、可交换债的申购权。

　　第三，可转债采用信用申购的方式发行。这意味着A股任性增发受限后，可转债成为一种变相的替代融资方式，这是政策导向上的疏、堵结合之法。

　　因此，从上述《证券发行与承销管理办法》修订方向来看，它也是与注册制配套或对接的相关制度安排。

　　不过，目前A股IPO尚未解决的一个重大难题是：打新仍是一种无风险投资行为，盲目打新、疯狂炒新仍是A股市场的一大隐患和死穴。其根本原因就是IPO定价“一刀切”的窗口指导，即所有新股(无论好坏)发行市盈率均不得超过23倍。这是A股一级市场目前仍无法对外开放的根本原因。

　　因此，在沪港通、深港通及债券通开通后，在不久的将来，沪深港三地的“新股通”必然会登场，与此同时，从注册制改革要求来看，A股取消IPO定价的窗口指导，重回2009年至2012年的IPO定价市场化做法，将是大势所趋、无人能挡！