梅花生物：继续看好玉米发酵行业景气向上

　　（www。stcn.com）04月20日讯 事件：公司发布17 年一季报，17 年一季度公司实现营业收入27.39 亿元，同比增加3.63%；实现归属于上市公司股东的净利润3.41 亿元，同比大幅增加53.98%，扣非后净利润2.84 亿元，同比增加41.52%。折合EPS 为0.11 元。加权平均ROE 为3.70%，同比增加1.07 个百分点。公司一季报业绩超市场预期。

　　玉米产业链盈利底部向上，单季度扣非后盈利创新高：一季度公司盈利同比大幅改善，扣非后净利润不仅环比好于去年四季度水平，且已创下单季度新高。我们认为公司盈利能力的好转一方面得益于产品价差的扩大，一季度赖氨酸均价9525.8 元/吨，同比增加10.8%，苏氨酸均价10497.7 元/吨，同比下降9.7%，味精均价6433.4 元/吨，同比下降9.5%，虽然从价格上来看，苏氨酸和味精价格同比出现小幅下滑，但是由于主要原料玉米价格同比下跌幅度更大，使得玉米产业链上各产品价差同比明显好转，其中赖氨酸价差同比扩大56.4%，苏氨酸价差同比扩大4.5%，味精价差同比扩大13.3%。另一方面，公司采购管理流程和生产效率的积极优化也降低了生产成本。

　　持续看好玉米深加工产业链景气向上，价格和盈利有望底部逐步恢复：我们认为不同于绝大多数的化工品，玉米深加工是一条较长的产业链，里面包括味精、黄原胶、以及赖氨酸、苏氨酸等，且产品规模相对都较大，因此整个玉米深加工不止是产品与产品的竞争，还是产业链和产业链的竞争。梅花和阜丰作为产业链的龙头，也是唯一的两家覆盖了全部核心品种的企业。目前来看味精和黄原胶已经进入到了寡头格局，而氨基酸处于最后一个阶段的行业整合过程。回顾历史来看，当前不管是赖氨酸、苏氨酸还是味精的价格和盈利都仍然处于底部位置。随着行业集中度的提高，竞争者的退出，16 年味精业务已经有了比较明显的好转，黄原胶上淘汰行业里面不具有成本和产能优势的中小企业也是很明确的趋势，17-18 年我们预计味精和黄原胶还会有比较大的向上改善的空间，而氨基酸也正在形成寡头定价的路上。

　　核心管理团队更新，员工持股购买完成彰显信心：梅花生物(600873,股吧)1 月完成换届，包括董事长、总经理等核心高管团队基本上都有更新。同时1 月推出员工持股计划（覆盖630 人，2 亿规模），并很快于1 月底购买完成，均价6.9元/股，目前价格已经倒挂。我们认为新管理团队下公司会有新气象，员工持股计划彰显公司的信心和动力，目前公司味精及氨基酸业务处于底部向上的恢复期，寡头定价下整体向上的空间巨大。

　　盈利预测与估值：我们继续看好氨基酸及味精景气度持续上行，梅花生物是国内味精与氨基酸龙头企业，行业格局向好公司盈利改善空间大，Q1扣非后单季度盈利已创新高，且我们判断这一趋势还将继续向好！同时新产品普鲁兰多糖胶囊及医用氨基酸业务快速发展中持续研发中，打开长期成长空间。管理层新鲜血液注入提升公司活力，我们预计公司17~19 年EPS 分别为0.48、0.64 和0.71 元，分别对应13.4、10.0 及9.0 倍PE，维持买入评级，目标价10 元。

　　风险提示：原料价格大幅波动、行业整合进程不及预期、环保政策执行力度不及预期等。