中宠股份(002891)2017年年报点评:受原材料波动影响

　　我们的分析和判断：

　　1.原材料成本波动，业绩稳定增长。报告期内公司收入增速为28.37%，受到原材料波动影响，毛利率同比下降2.1pct；由于销售增加导致销售费用同比上升0.24pct、由于汇兑损失造成财务费用上升1.23pct，而管理费用下降1.7pct，公司三费对业绩影响较小。综合来看，受到原材料成本波动的影响，公司业绩同比略增。

　　按照产品分类来看，宠物零食仍是公司收入最重要的组成部分，其较高的增速是推动公司收入增长的主要动力。

　　1）宠物零食：实现营业收入8.37亿元，占比82.39%，同比增长28.8%，毛利率23.84%，同比下降2.48pct；

　　2）宠物罐头：实现营业收入1.4亿元，占比13.83%，同比增长19.85%，毛利率26.89%，同比下降1.76pct；

　　3）宠物主粮：实现营业收入2307.1万元，占比2.27%，同比增长49.57%；

　　4）宠物用品：实现营业收入626.1万元，占比0.62%，同比增长105.8%；

　　5）其他收入：实现营业收入903.4万元，占比0.89%，同比增长52.78%。

　　按区域来看，公司收入仍以国外为主，国外增速仍保持在较高水平；国内市场处于发展初期，占比较低但增速较高。

　　1）境内：实现营业收入1.56亿元，占比15.36%，同比增长43.67%，毛利率36.02%，同比下降2.1pct；

　　2）境外：实现营业收入8.59亿元，占比84.64%，同比增长25.94%，毛利率22.81%，同比下降2.41pct。

　　2.公司积极布局国内市场，享受市场扩张红利：近年来我国宠物食品市场规模迅速扩张，但根据中华网投资数据，目前我国包装宠物食品的渗透率不足20%，与欧美发达国家90%以上的渗透率相比，仍有巨大提升空间。随着居民人均可支配收入的上升增加单只宠物的消费、养宠人口结构的变动增加养宠人数、养宠观念转变提升包装食品渗透率，多重因素共同驱动，有望推动宠物食品行业持续高增长：《2017年中国宠物行业白皮书》的数据显示,2017年我国宠物市场规模达到1340亿元,在2010-2020年期间将保持年均30.9%的高增速发展,预计到2020年时市场规模将达到1885亿元。公司积极开拓国内市场：有计划地拓展了经销商、电商和大型商超等多渠道的销售方式,实现线上和线下同步销售,并重点聚焦电商渠道和专业渠道。此外,公司参股美联众合资产管理有限公司,借助美联众合的宠物医院渠道优势,与美联众合在产品销售及渠道拓展方面进行相关深度合作，公司通过积极布局国内市场渠道，有望享受国内市场扩容红利。

　　3.国外渠道完善稳定：从国际渠道来看，公司产品优质稳定，通过与美国、日本等30多个国家地区的客户建立长期的合作关系，销售渠道遍布全球，同时公司建立自主品牌，逐渐拓展国外市场，经销商数量逐渐增长。国外宠物市场增长较为稳定，公司通过积极开拓新客户，国外收入有望维持高于国外宠物市场增速。

　　投资建议：我们预计2018-20年公司归母净利润分别为0.97/1.24/1.55亿元，对应ESP分别为0.97/1.23/1.55元/股，给予6个月目标价45元。

　　风险提示：国内市场开拓不及预期、原材料价格上升、外汇波动风