中泰证券:如果投资也讲时代论 除了认命还能做什么？

　　基少成多 | 如果投资也讲“时代论”，除了认命还能做什么？

　　来源：中泰证券资管

　　今天，中国资本市场被认为“迈入了一个新时代”。但我们想和您讨论的“投资时代论”，与当下的热点无关，却和历史有关。

　　早在2013年，被称为“债券之王”的【太平洋(601099)、股吧】投资管理公司（PIMCO）联席首席投资官比尔·格罗斯（Bill Gross）抛出过“时代造英雄”的论点。在其以流行天王迈克尔·杰克逊的名曲命名的题为《镜中人》的投资前景报告中，他直言不讳地表示，“我们所有人——包括巴菲特、索罗斯、菲斯这样的老家伙，好吧，也包括我在内——都是在一个可能是最有利的时期从成长中累积经验；这是投资者所能经历的最美好时代”。

　　用更符合书面语言习惯的文字来描述，比尔·格罗斯认为，一众大师之所以功成名就，除了个人的原因，还得益于债券市场扩张带来跨资产价格大幅上涨而形成的对货币管理非常有利的时代——是时代成就了这些人，而不是这些人成就了时代。

　　比尔·格罗斯的表述也许并不完全是自谦，因为若以标普500指数为例，时代似乎真的是影响投资收益率的重要参数。

　　下图来自美国的投资经理Nick Maggiulli的一个统计结果，其表示的就是开始于不同年代投资于标普500指数的20年期收益情况。右边一列彩色的数字是开始投资的年份（一次性投资），不难发现，在美股市场中，以20年为期，不同年代开始做投资，收益差距的确极大。

　　下图中收益最高的是从1981年开始投资的人，20年期的收益超过9倍；而收益最低的则是从1901年开始投资的人，20年间只赚了不到1倍。两相对比，不同时间起点来投资标普500指数20年，收益率之间差了9倍之多。

　　　　图片来源：ofdollarsanddata.com

　　会不会是因为20年作为周期还是太短，以至于某一两年的波澜起伏会对最终的结果产生决定性的因素呢？这一次，我们再把时间拉长到40年期，结果既有相同之处，也有不同之处。

　　　　图片来源：ofdollarsanddata.com

　　相同之处在于，以不同年代为起点，投资收益的差距依然存在，且差距幅度变化不大。即，从1921年开始投资标普500指数40年，大致可以获得40多倍的收益；而如果从1901年代开始投资，大致可以获得5倍左右收益。40多倍收益与5倍收益之间相差8倍，与20年为期的9倍差距确实差不多。

　　但不同之处在于，“幸运儿”变了。同样以1921年为投资起点，20年期的投资收益并不突出，但如果把周期拉长到40年，以1921年为起点的投资，所能享受到的时代本身的Beta收益非常可观。

　　写到这里，你也许会问，难道本文要表达的就是“时代造英雄”这个观点吗？

　　当然不是，从数据来看，“时代造英雄”可能是最易得的一个结论，但细想之下，另一个同样显而易见的结论是，以不同年代为起点的投资收益之所以差别如此巨大，是因为 “不同的时代产生不同的回报，也将产生不同的投资之王”。

　　之所以把上一句话打上引号，因为这句结论同样来自比尔·格罗斯的《镜中人》一文。事实上对于这一观点我们也有过思考。早在2017年，我们做过一次投资收益的回溯，结果发现没有任何一类资产可以持续上涨，也没有任何一类资产会持续下跌。

　　　　数据来源：中泰资管

　　这个统计给我们的提醒是：持有单一资产或单一策略的风险较大，因为几乎无法预测哪个策略短期会失效、以及失效多久。任何一种投资要赚钱（策略有效）都有前提，比如价值投资策略的有效前提是稳定的宏观环境与长期经济增长；CTA策略的有效前提是宏观环境复杂、市场波动大；而套利策略的有效前提是过度的市场情绪和错误的市场定价。

　　换句话说，寻找尽可能多的、不相关的资产和投资策略，合理地组装在一起，是在投资中取得长跑胜利的另一条重要因素。