易华录：业绩增长藏隐忧

　　应收账款、存货增速远高于营业利润增速，而经营活动产生的现金流持续性净流出恐使得公司经营状况进一步恶化。

　　据业绩快报，【易华录(300212)、股吧】（300212）（300212.SZ）2019年归属上市公司股东的净利润为3.80亿元，同比增长25.77%。

　　易华录的利润貌似延续了近年来的高速增长态势，但事实真的如此乐观吗？

　　自上市以来，易华录的应收账款、存货逐年攀升，两者合计一度占公司总资产的比重达到76.51%，而转型PPP与数据湖业务也并未使得上述状况得到有效的改善。

　　同时，上市公司经营活动产生的现金流与投资活动产生的现金流常年处于大额净流出的状态，无疑更加重了对公司业绩持续性的担忧。

　　业绩持续性待考

　　自2015年转型PPP与数据湖业务以来，易华录营业收入与利润总额大多保持着高速的增长，2015-2019年实现营业收入16.14亿元、22.49亿元、29.93亿元、29.56亿元、38.43亿元，同比分别增长2.15%、38.75%、33.07%、-1.74%、29.97%；实现利润总额1.79亿元、2.24亿元、3.08亿元、4.20亿元、5.09亿元，同比分别增长-0.63%、26.19%、37.32%、35.55%、21.12%。

　　单从营业收入与利润总额增长率的角度，易华录俨然一副高速成长型企业的样子，但落实到利润质量方面，就有待商榷了。

　　2015-2018年及2019年前三季度的期末，公司应收账款与长期应收款合计金额分别为7.74亿元、11.43亿元、17.45亿元、32.09亿元、28.41亿元，同比分别增长37.62%、47.69%、52.58%、83.90%、54.07%，增速明显高于营业收入。

　　与之相伴的是，公司的应收账款周转天数也逐年攀升，由2015年的74.79天增长至2018年的245.35天。

　　虽然高应收账款是PPP行业的通病，但过高的增速以及过长的应收账款周转天数，无疑会使得上市公司的资金状况逐渐恶化，也为公司业绩的持续性埋下了隐患。

　　异常的毛利率

　　2014-2018年，易华录毛利率分别为29.46%、33.55%、27.79%、28.53%、38.80%，造成2018年公司毛利率大幅上升的主要原因为高毛利的数字经济基础设施行业营业收入规模大幅度提升。2018年，公司数字经济基础设施行业实现营业收入12.4亿元，同比增长36.75%，占营业收入的比重也由2017年的30.14%提升至41.94%，而造成2015年公司毛利率上升的原因则与2018完全不同，其毛利率上升主要源于公共安全系统工程行业毛利率的“异常”变动。2014-2018年，公司公共安全系统工程行业毛利率分别为24.92%、34.17%、32.66%、25.49%、24.77%。

　　显然，上市公司2015-2016年安全系统工程行业毛利率存在着明显的“异常”波动,尤其是2015年同比增长9.25个百分点。

　　值得注意的是，除2015年外，公司公共安全系统工程行业营业收入与营业成本的增速基本保持一致，甚至营业成本的增速略高于营业收入的增速。而2015年，公司的公共安全系统工程行业营业收入与营业成本增速却分别为52.61%、33.82%，营业收入增速高出营业成本增速近19个百分点。

　　而作为易华录的重要供应商，大华股份（002236）（002236.SZ）与海康威视（002415）（002415.SZ）同期毛利率并未出现较大幅度的变化。显然，易华录2015年毛利率的“异常”变动并非由供应商产品降价所产生。

　　更耐人寻味的是，2015年，易华录营业收入增速仅有2.15%，而存货的增速却高达39.87%，而其他年限二者增速大体保持一致。

　　诡异的收入

　　2018年，易华录PPP业务全面爆发，当年对前五大客户销售金额12.04亿元，占比40.73%，全部为关联销售，表明公司的主要收入来源或为与地方政府合作的SPV公司。

　　2018年年末的应收账款对象中，三家公司为SPV性质的公司引起了《证券市场周刊》记者的注意，分别为津易（天津）数据湖信息技术有限公司（下称“津易数据湖”）的1.52亿元、湖南华云数据湖信息技术有限公司（下称“华云数据湖”）的1.37亿元、德州易泰数据湖信息技术有限公司（下称“易泰数据湖”）的1.27亿元，合计占应收账款总额的14.72%。

　　企查查显示，上述三家公司第一大股东均为易华录，直接持股比例分别为46.55%、49%、49%，成立日期分别为2018年12月26日、2018年12月13日、2018年12月12日，即这三家成立时间不足1个月就为上市公司贡献了4.16亿元的应收账款。

　　根据公开信息，津易数据湖负责津南区智慧津南和数据湖（一期）的融资、投资、建设、运营维护和期满移交工作。从项目进度的角度，津易数据湖的数据也难以站得住脚，据2018年年报中表述，天津市津南数据湖项目已进入智慧津南各子项目深化设计阶段，并针对津南数据湖现已建成160PB的光磁融合存储能力，令人惊叹的是，津易数据湖成立仅5天时间，就已经建成160PB光磁融合存储。

　　而据2019年半年报数据，“天津市津南数据湖示范工程已建164PB光存储与50PB磁存储”，倘若剔除2018年已完工的数据，2019年上半年，津易数据湖仅建成4PB光存储与50PB磁存储,前后建造速度差异如此之大，不得不对公司营业收入的确认标准打一个大大的问号。

　　业绩粉饰

　　2015-2018年，易华录应收账款坏账损失金额分别为368万元、451万元、1343万元、4183万元,占当期应收账款的比重分别为0.89%、0.52%、1.06%、1.52%,而通过进一步查询历年财报，《证券市场周刊》记者发现，易华录的应收账款坏账准备计提比例远低于同行业企业。

　　据2018年年报，易华录1年及1年以内账龄的应收账款坏账准备计提比例为零，与其营业收入规模相近且同为交通信息化行业的银江股份（300020）（300020.SZ）1年内账龄的应收账款坏账准备计提比例分别为5%。

　　而且，从PPP行业的角度，易华录的应收账款坏账计提比例依然低于行业龙头企业，据公开信息，PPP行业龙头东方园林（002310）(002310.SZ)1年内应收账款坏账准备计提比例为5%。

　　显然，无论站在哪个角度，易华录的应收账款坏账计提政策都相对保守，而这也在一定程度上增厚了公司的业绩。

　　无独有偶，易华录的资本化研发投入占研发投入的比例也同样远高于相关企业。

　　据公开数据，2017-2018年，易华录资本化研发投入占研发投入的比例分别为78.46%与58.98%。同期，与其同行业的银江股份该比例分别为18.48%、23.04%。同期，与其“数据湖”战略业务相近的深信服（300454）(300454.SZ)资本化研发投入占研发投入比例均为零，中兴通讯（000063.SZ）分别为12.46%、18.45%。

　　相比之下，无论是应收账款坏账计提比例还是资本化研发投入占研发投入的比例，易华录均远高于同行业企业，这在一定程度上增厚了公司的业绩。

　　紧张的资金状况

　　基于业务的特殊性，易华录的经营性现金流处于长期净流出的状态，2015-2018年及2019年前三季度，公司经营活动产生的现金流净额分别为-4.17亿元、-4.21亿元、-4.66亿元、-3.81亿元、2569万元，投资活动产生的现金流净额流出状态更为严峻，分别为-1.68亿元、-2.74亿元、-10.09亿元、-5.69亿元、-9.37亿元。

　　虽然，易华录在2019年业绩快报中表述，公司经营活动产生的现金流净额持续为正，但改善的程度与持续性仍有待考证。

　　值得注意的是，据2019年半年报，公司先后在全国14地开展数据湖项目，资金需求过百亿元，公司的资金紧张程度依然不容小视。

　　长期的“造血”能力不足，易华录必然频频向市场伸手。据数据，2015年9月，易华录采用定向增发的方式募集资金13.93亿元，2017年4月发行中期票据募集资金5亿元，2019年10月发行短期融资券募集资金3亿元。与之相伴，公司的资产负债率也不断攀升，由2015年年末的43.75%增至2019年三季度末的68.84%。

　　截至2019年三季度末，易华录账面货币资金4.53亿元，短期借款16.64亿元，一年内到期的非流动负债7.13亿元，公司的资金链紧张程度可见一斑。

　　而且，近3年来，易华录的财务费用也水涨船高，2017-2018年及2019年前三季度，公司财务费用分别为1.15亿元、1.70亿元、1.71亿元，同比分别增长258.38%、47.28%、38.14%，远高于公司营业收入增速，这在一定程度上也拖累了公司的业绩。

　　业务转型后，易华录的营业收入与利润水平都得到了大幅度的提升，但由于资金规模投入大以及应收账款回收周期长的行业特性，不间断上项目无疑会加重公司的资金负担，也为公司未来业绩埋下了隐忧。

　　针对上述问题，《证券市场周刊》记者已向上市公司发出采访函，截至发稿，公司未进行书面回复。