华锦股份(000059)半年报：产品盈利回落叠加存货跌价，1H19归母净利润同比下滑29%

　　1H19归母净利润同比下降29.44%。2019年上半年，公司实现营业收入183.29亿元，同比+12.59%；实现归母净利润5.38亿元，同比-29.44%。其中，2Q19公司单季度归母净利润1.93亿元，同比-57.25%，环比-43.98%。

　　产品产量提升，推动收入稳定增长。经过2018年上半年石化及配套装置大修后，公司装置效益提升，产品产量稳定增长。2019H1，公司核心生产装置炼油、乙烯运转率100%，生产负荷分别达到99.1%和108.32%，同比分别提高6.86和1.84个百分点，油品和聚合物产量同比分别增加25万吨和2.9万吨。化肥方面，锦天化公司合成、尿素装置运转率均达100%，天然气供量同比+214万方，尿素产量29.8万吨，其中大颗粒尿素和缓释大颗粒尿素产量同比增加1.1万吨。北沥公司沥青装置生产负荷99.3%，同比提升11.3个百分点，创3年最好水平，各种产品产量同比+41.7万吨。

　　分产品看，石化产品盈利下滑影响利润，尿素毛利提升。2019年上半年，石化行业景气有所回落，公司石化类产品合计毛利27.36亿元，同比减少3.71亿元，是公司盈利下滑的主要因素；毛利率16.59%，同比下降5.25个百分点。其中，原油加工及石油制品、芳烃类产品、聚烯烃产品毛利分别同比减少1.61、1.20、0.90亿元，毛利率分别下降4.90、15.42、3.33个百分点。在公司主要产品中，仅尿素产品毛利同比仍有所提升，2019H1公司尿素毛利2.04亿元，同比增长0.11亿元；毛利率38.16%，同比提高6.26个百分点。

　　库存损失增加，管理费用下降。2019年上半年，由于存货跌价，公司计提资产减值损失2.85亿元，同比增加2.81亿元，对上半年业绩产生一定影响。此外，公司上半年管理费用6.65亿元，同比减少4.64亿元，主要由于2018年上半年公司大修，维修费用大幅增加，今年上半年这一因素消除，维修费用同比减少4.69亿元。

　　盈利预测与投资评级。我们预计2019年后炼化行业景气或将震荡回落，预计公司2019-2021年归母净利润分别为11.2亿元、10.7亿元和10.0亿元，EPS分别为0.70、0.67、0.63元，2019年BPS为8.69元。参考可比公司估值水平，给予其2019年9-10倍PE，对应合理价值区间6.30-7.00元(2019年PB为0.7-0.8倍)，维持“优于大市”评级。

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