金禾实业：安赛蜜、三氯蔗糖、双氧水有望量价齐升，基础化工迎反转带来多重改善

　　食品添加剂龙头新增多重增长点，基础化工回升锦上添花。公司是国内甜味剂和香精香料龙头，兼有双氧水、硝酸等基础化工业务。16H1 公司营收和归母净利分别为16.7 亿元和2.36 亿元（YoY+5.05%、100.40%），食品添加剂贡献超过40%毛利。基础化工业务受益行业格局改善和原材料下降景气回升，双氧水（新投产20 万吨，供不应求）和蒸汽有望成为新的增长点；新增1500 吨三氯蔗糖产能明年投产，在三氯蔗糖高企价位（47 万元/吨，吨毛利30 万元）下有望大幅增厚业绩。

　　新型甜味剂市场广阔，公司稳步扩张成为全球寡头。甜味剂替代蔗糖成为未来确定趋势，预计至2020 年，全球甜味剂市场达128 亿美元，CAGR 约5.1%；安赛蜜和三氯蔗糖综合性能最佳，据测算至2020 年市场规模分别约为49、19 亿美元，CAGR 约16%。考虑明年投产及竞争对手停产，公司安赛蜜实际市占率70%以上，三氯蔗糖30%以上，已成为全球寡头，且相对优势仍在不断扩大。

　　甜味剂、麦芽酚轮番上涨，安赛蜜相对涨幅较小，向上潜力巨大。年初以来，安赛蜜、三氯蔗糖、麦芽酚领域的竞争对手或原料供应商相继因事故、环保等原因停产，造成产能收缩和成本重心上调，涨价一触即发。目前安赛蜜涨价幅度仅10-15%，而替代品蔗糖、糖精自14 年10 月以来涨价分别超过65%，33%，为其涨价打开空间。据测算，安赛蜜、三氯蔗糖、甲、乙基麦芽酚每上涨10000 元/吨，可增厚EPS0.17、0.02、0.02、0.05 元。

　　盈利预测和投资评级。全球甜味剂寡头，行业格局与市场地位不断改善，业绩望持续超预期，维持盈利预测及买入评级。预计2016-18 年归母净利润分别为3.96、4.69、5.65 亿元，EPS 为0.70、0.83、1.00 元，当前股价对应16-18 年PE 为21X、18X、15X。

　　风险提示：1）项目投产及推广不及预期；2）甜味剂行业竞争加剧。