天保基建：进军航空蓄势待发 买入评级

　　天保基建：进军航空蓄势待发 买入评级 2016-10-15 类别：公司研究 机构：中泰证券 研究员：罗文波

　　[摘要]

　　低杠杆率、充沛现金助力业务扩张，地产主业筑建安全边际公司财务状况良好，现金流充沛，资产负债率显著低于房地产行业平均水平（2015年末CSRC房地产业平均资产负债率为76.6%）。截至2016年中报，公司在手现金24.90亿元，资产负债率仅为31.13%。从营业收入构成来看，公司主要收入来源于房地产开发，2015年公司房地产开发收入12.55亿元，占总营业收入比例达到96.1%。

　　背靠大股东,天津保税区下唯一国有上市平台：天保基建全名为天津天保基建股份有限公司，原为天津水泥股份有限公司，自2007年公司重大资产重组后，公司的主营业务变更为房地产开发和销售、物业出租和物业管理，同时更名为天保基建，是目前天津保税区区属唯一一家国有上市公司。公司实际控制人为天津港保税区国有资产管理局，国资背景浓厚。天津保税区投资控股集团作为天津港保税区管委会下属国有独资企业，经管委会授权，主要承担天津港保税区、天津空港经济区和天津空港国际物流区的区域服务职能，同时还参与了空客A320系列飞机天津总装线等重大项目的投资和建设。

　　地产业务为估值带来安全边际。公司的房地产开发主要在天津滨海新区和空港经济区，均位于或邻近自贸区，拥有土地储备建筑面积近七十万平米（截至2015年，公司拥有可售房地产项目权益建筑面积60.1万平米，持有型物业8.9万平米）。对于可出售的地产项目，我们计算得到可售地产NAV为19.5亿元。对于持有型物业，则按照40年出租期限进行折现，并假设平均出租率为80%，计算得租金折现额为11.6亿元，减去7亿投资性房地产账面价值，则溢价现值为4.6亿。两者合计，可得房地产业务溢价现值为24.1亿元，地产板块RNAV为69.2亿元。

　　进军航空产业，第二主业蓄势待发拟收购中天航空股权：2016年6月，公司董事会确定以3.22亿元收购天保投资公司持有的中天航空公司60%股权，目前尚待证监会批准。根据该股权转让项目出具的资产评估报告，截至2015年10月，中天航空净资产5.36亿元，1-10月实现净利润0.62亿元，此次60%股权转让作价3.22亿元，相当于仅1倍的市净率和8.6倍的市盈率。此项股权收购完成后，预计2018年起，每年可为公司带来7000万元左右的利润，按照航空板块60倍的PE来计算，估值可达42亿元。