商业零售：零售行业再现产业资本增持 荐12股

12月23日大盘跌95点跌幅3%，商贸指数仅跌0.7%；24日大盘跌60点跌幅1.98%，商贸指数仍涨1.67%，其中杭州解百(600814) 和文峰23日涨停，银座股份(600858) 和成商集团24日涨停，24日涨幅超5%的零售公司还有长百集团(600856) 、华联综超(600361) 、中央商场(600280) 、天虹商场(002419) 、合肥百货(000417)、首商股份(600723) 等，体现在下跌行情中市场对防御性较强的零售行业偏好升温，且这一偏好同时从一级和二级市场上得以体现，即近期行业再现产业资本频繁增持。

这也印证了我们此前判断，即：“在行业基本面触底回暖+低估值+资产价值高的基础支撑，和改革落地+转型深化+资产价值重估兑现的催化驱动之下，2015年零售股将有多维度的较大投资机会”，我们此前也建议更多关注低估值、有价值和有改革预期的零售股组合，近期相关个股如银座股份、欧亚集团(600697) 和合肥百货等也有较好表现，后续仍值得重点关注。

我们以下统计了：（1）2012年以来尤其是2014年以来行业主要的增持和举牌事件；（2）零售公司重估价值；（3）具备并购重组价值的白马型公司和边缘性公司；（4）当前主要零售个股的估值和业绩预期。

（1）行业主要的增持和举牌事件，短期关注银座股份、文峰股份(601010) 、中百集团(000759) 、合肥百货、欧亚集团等（参见表1）。

（a）银座股份：11月26日-12月23日，黄茂如通过中兆投资增持银座股份5%并不排除继续增持可能，但紧接着12月24日大股东鲁商集团托管企业山东世界贸易中心通过大宗交易增持公司1.15%且也表示未来6个月累计增持比例不超2%（含本次），也反映一二级市场及大股东对公司价值认同并积极介入。

（b）文峰股份：12月22日，文峰集团以7.85元/股价格分别转让各1.1亿股予郑素贞和陆永敏，合计占29.76%；（c）中百集团：2013年11月至今，永辉超市(601933) 累计增持中百集团20%股权（不排除未来有进一步增持的可能），且两者已开展战略合作；（d）鄂武商：2014年12月2-11日，鄂武商再次被武商联增持，占比1%，且不排除未来12个月内继续增持至2%；公司因筹划非公开发行事项于12月25日停牌；（e）农产品(000061)：生命人寿2013年以来通过增发和增持，目前累计持股25.02%；（f）中兴商业(000715) ：继2014年1-3月被如山创投举牌10.04%后，三季度被大商集团密集增持至20%，而后8月18日开始停牌至今拟筹划重大事项；（g）此外，前海人寿三季度增持合肥百货4.35%，值得关注；苏宁云商(002024) 通过员工持股计划完成购买，持股0.83%。

零售行业防御性较强主要来自充足的现金、自有物业（体现为重估价值），以及估值上多具备安全边际（仍有一批公司14年pe仅10-15倍左右）：

（2）自有物业占比高、重估价值高的公司主要有欧亚集团、鄂武商、大商、银座、百联、首商、合百、王府井(600859) 等，小商品城(600415) 市场完全自有物业，重估价值也较显著。

（a）重估价值rnav较高（表2）的有欧亚集团、鄂武商、大商股份(600694) 、银座股份、百联股份(600827)、首商股份、合肥百货、王府井等，其中欧亚、鄂武商、百联股份、中兴商业自有物业占比均超60%；此外，我们按117万平米可租面积（占比总面积28%）和按5-8万元/平米测算，小商品的nav在595-793亿元，较目前329亿市值的向上空间超70-141%。

（b）pe估值（2014e）目前仍较低（表4）的有：中央商场（11x）、欧亚集团和新华百货(600785) （均12x）、鄂武商（13x）、合肥百货和王府井（均14x）、重庆百货(600729) 和银座股份（15x）、友好集团(600778) （16x）。

（3）从市值和估值等指标，关注并购价值较高的标的：华联综超、银座、大商、欧亚、鄂武商、中百集团、合肥百货、北京城乡(600861) 、津劝业(600821) 、南宁百货(600712) 等。

我们按照：（a）总市值较低；（b）ps、pb等估值低；（c）大股东持股比例不高；（d）是否存在产业资本增持等标准进行筛选，认为：

白马型零售公司中，并购价值较高的包括：华联综超、银座股份、大商股份、欧亚集团、友好集团、鄂武商、中百集团、合肥百货等。

边缘性低估公司中，并购价值较高的包括：st商城（已被茂业系控股）、北京城乡、津劝业、南宁百货等。

此外，一些经营式微，竞争力较弱的公司主业萎缩，成长难觅，越来越面临市值下滑、控制权波动等风险，持续经营性价值下降，而并购重组（壳资源）价值凸显，这将驱动其主动或被动的寻求改革和业务转型机会，有望迎来转型新成长和改革红利兑现的综合性投资价值。这类公司往往是民营控股，或面临增量资本介入后的诉求强化过程（表3）。如昆百大、东百集团(600693) 、武汉中商(000785) 等。