有色金属：黄金黎明已至 巴塞尔协议III提升黄金资本属性

　　投资摘要：

　　在三月底发布的《贵金属大底已现，黄金暗黑已过黎明将至》中我们系统性的阐述了近阶段影响黄金价格走势的核心因素。

　　我们认为当前黄金依然处于历史上最优的多头交易时刻，风险再定价带来了黄金避险溢价的持续性攀升，流动性宽松预期提振黄金价格的重心上移，全球央行一致购金则推动黄金需求曲线右移，此外，巴塞尔协议III的执行将令黄金的交易属性由商品转至货币，这显然是黄金需求属性的质变。

　　在二季度，事件性驱动所带来的市场预期摇摆致使市场在交易"预期拐点及实际拐点"时出现偏差。大类资产的交易逻辑亦因此而出现急变，以铜为代表的风险金属在二季度遭受显着抛压，但以黄金为代表的避险金属在二季度却获得追捧，这种涨跌的分化显示市场交易的是情绪及预期，因此避险溢价的回归是推动黄金二季度显着走强的根本性因素之一。

　　汇率端对黄金价格的提振作用开始出现积极变化。美元趋势性走弱及新兴货币波动性放大有利于金价重心的进一步上移。美元指数下行拐点的出现或许只是时间问题，美元对黄金上行走势的负向压制自18Q4开始出现弱化。新兴货币实际有效汇率自18年后整体走弱，汇率波动阶段性的放大推动黄金对冲溢价的攀升。此外，中国的内盘黄金溢价或因汇率因素而较美盘有3.6%左右的溢出空间。

　　利率层面对黄金的支撑作用逐渐加强。全球债券利率整体出现一致的下行拐点，全球负收益率债券规模出现急速放大。日本、欧元区及德国十年债延续负利率交易，美十年债降至20个月低点，全球5-6月共计8个国家下调利率。利率成本的显着性下移带动黄金持有机会成本的下滑，是黄金5月底出现大涨的显着推动因素。美国短长期国债利率倒挂触及金融危机后最高水平导致美联储年内降息压力凸显，长端利率中枢下降预期是提振黄金价格的另一因素。