联讯证券：贷款增速比M2增速更加重要

　　1、2014年12月m1增速继续维持在3.2%的位置，而m2增速小幅回落，数据本身小幅不及预期。如果根据信贷收支表推算的话，构成m2波动的三大因素为贷款、外汇占款和有价证券投资，其中，贷款给m2带来的影响尤为显著，但是我们看到，12月贷款增速为13.6%，相对于去年9月的底部来说又出现了进一步的加快，最近的一个季度其与m2增速出现了方向上的背离。

　　2、我们认为这种背离是由外汇占款所带来的，外汇占款在去年下半年一直处于高速回落的过程中，这种趋势很大程度上掣肘了m2的走势。当然如果我们把外汇占款和贷款二者套入统一的周期中的话，实际上前者是同步变量，而后者是先行变量，那么，贷款在某种程度上对外汇占款将会形成幅度不一的先行作用，如果照此推算的话，m2可能表现出比贷款增速略强的粘性，如果从近期来看，由于贷款增速的收窄和波动率的下降，2012年三季度到2013年一季度的这段贷款增速与外汇占款的背离，就是由m2粘性增加所带来的，由此我们判断，12月外汇占款新增量可能仍然处于较低水平。

　　3、那么，贷款增速和m2增速在短期哪个更加具有说明力？鉴于我们之前的阐述，我们认为贷款增速由于其相对前瞻性可能对经济更有借鉴意义。然而，随着直接融资的发展，我们看到社会融资总额相对于贷款增速来说，或将可以反映更真实的资金需求情况。从二者的相对比较可以看到，融资总额增速近期有所企稳，但上行幅度不像贷款那样剧烈。由于贷款行为相对于直接融资来说，存在更强的政策化色彩，故我们认为目前很可能已经进入了资金需求引导阶段。