国盛证券：通胀变通缩 再看PPI下行的四条线索

　　事件：中国11月CPI同比上涨2.2%（预期2.4%，前值2.5%）；PPI同比上涨2.7%（预期2.7%，前值3.3%）。

　　核心结论：

　　1、CPI超预期走低，主因食品和燃油价格下跌。我们预计，12月CPI将续跌至2.1%左右，高基数下2019年2月CPI有望全年低点，之后3月至6月可能走高至2.5%-2.8%甚至更高，下半年将整体回落。由于CPI难破3.5%甚至3%，严格来说不能叫“胀”，因此明年上半年顶多是“类滞胀”。

　　2、PPI降至两年来最低，主因仍为高基数及原材料价格增速放缓。我们预计，12月PPI延续跌势并可能探至2%下方，全年中枢3.5%左右；2019年PPI大概率低位运行且显着低于今年水平，甚至不排除单月负增。

　　3、鉴于PPI和企业盈利、经济景气度、制造业投资等指标高度正相关，相比可能的“类滞胀”（CPI），其实更应关注PPI走势。我们再次提示跟踪PPI下行的四条线索：

　　线索一：跟踪内外需变动情况，尤其后续我国扩基建的相关举措。考虑到稳增长尚需稳基建，倾向于认为，明年基建投资增速大概率企稳回升，也即一旦基建提速，有望对PPI构成支撑。

　　线索二：跟踪PPI领先指标，比如：CRB工业原料指数严格领先PPI走势1至3个月。截至今年11月，该指数已经连续4个月为负（此前连续25个月为正）。此外，PMI新订单指数和PPI也高度同步。

　　线索三：跟踪油价走势。基于我们提出的跟踪油价的6条线索，我们预计，2019年油价中枢大概率下行，至少不会比今年更强。

　　线索四：跟踪我国环保限产力度，已有迹象表明现已大概率放松。

　　4、综合看，2019年总体通胀无忧，甚至有通缩压力，我国货币政策就此具备了更大腾挪空间。维持此前判断，年底年初可能再降准，也不排除明年会降息（可能性其实不高，而且如果真降息，我们预计最快也要到2季度）。

　　风险提示：国际原油价格超预期上行；国内经济超预期反弹；环保限产力度超预期。