西部证券：闰年因素助经济在2020年1季度超预期表现

　　●核心结论2020年是一个闰年，2月将会有29天，我们预计会对部分经济数据如GDP起到额外的贡献，帮助宏观经济超预期表现。在闰年里，涉及到存量概念的经济数据，特别是GDP，都会受到正面的推动。根据美国经济分析局的资料，对于流量的数据，闰年的因素会被平滑处理掉。但是对于涉及到存量的数据（例如GDP），闰年的因素则被保留。在中国，国家统计局目前没有统一对闰年的处理方法做出特别的说明。但国家统计局在2009年2月的工业生产主要指标中提到：“因2008年是闰年，2月份29天，按可比天数计算，1-2月份工业增加值累计增速为5.2%”。最终公布的2009年1-2月份工业增加值累计增速为3.8%。可见，国家统计局至少在2009年没有对工业增加值的闰年因素进行平滑。原因其实并不复杂，四年一遇的闰年是客观存在的，对于存量数据来说没有太大的平滑必要。

　　从中美两国的历年经济数据来看，闰年效应显着存在。我们考察了美国从1947年以来的所有季度GDP增速数据。在闰年的第一季度，美国GDP增速平均值为4.4%，高于所有季度的均值3.2%，也高于非闰年第一季度3.1%的均值和闰年第二/三/四季度的均值2.9%。同时，我们考察了中国从1992年以来的季度GDP增速。GDP增速平均值在闰年的第一季度为10.0%，高于所有季度的均值9.6%,以及非闰年第一季度的9.8%和闰年的第二/三/四季度的均值9.5%。我们估算闰年因素对中美两国第一季度GDP额外贡献分别为0.5%和0.2%。

　　中国和美国经济在明年一季度大概率能在闰年的额外贡献下保持韧性，但一季度之后仍有较大不确定性。对中国经济来说，我们认为明年第一季度的中国GDP增速可能反弹至6.2%。但是，美国经济在明年二季度或者三季度开始可能现拐点。总的来看，我们认为全球经济在2020大的方向仍然是向下，但是在2020年第一季度全球经济仍然会展现韧性。真正的关键时点是2020年的第二季度和第三季度。

　　大类资产配置方面，我们认为中国和美国的债券在明年一季度之前都没有太多的机会。也就是债券收益率在这一段时间内下行空间不大，这期间债券交易的推荐策略是防守大于进攻。债券真正的机会需要等到2020年第二季度以后。黄金也是如此。权益市场在明年一季度之前可能会受到风险偏好的提振有所表现，但明年二季度之后可能会受全球经济下行的影响有回调压力。

　　风险提示：经济数据统计方式出现变更。