方正证券：下游 回落而中上游强劲

　　方正证券(601901) ：下游 回落而中上游强劲 2016-11-12 类别：策略 机构：方正证券 研究员：任泽平

　　[摘要]

　　摘要：

　　核心观点：从10月以来，经济的先行和一致滞后指标、行业的上下游指标开始出现显著背离，一方面房地产销量、汽车销量等下游先行指标开始高位回落，另一方面工程机械销量、重卡销量、发电耗煤、有色钢铁水泥价格等中上游的一致滞后指标继续向好，这跟前期房地产基建投资高增对中上游的传导时滞有关，而近期地产汽车销售的回落尚未对中上游产生压力。

　　我们判断，经过2014-2015年的货币放水刺激，2016年1-3季度经济小周期复苏，PMI和PPI同步回升，但是随着政策基调从稳增长转向抑泡沫防风险，以及地产汽车销量、信贷社融等经济先行指标回落，经济在2016Q4-2017Q1步入轻型滞涨，即经济先行指标回落而物价惯性上冲，房地产调控和政策收紧对中上游行业的负面影响可能在2017年Q2前后开始传导。

　　下游地产汽车销售回落。11月第2周30大中城市地产销量面积环比下降16.8%，连续4周环比下滑。11月30大中城市地产销售面积同比下降20.9%，低于9月和10月的增速28.8%和-0.5%。乘用车市场10月产销量同比增幅分别为20.7%和20.0%，开始高位回落，这跟2015年10月开始实施小排量汽车购置税减免的基数效应以及政策对未来的透支有关。中游发电耗煤量上升，螺纹钢和水泥价格上涨，挖掘机和重卡销量。

　　上游油价回落，有色价格大涨，可能跟下游需求传导、供给收缩、特朗普加大财政刺激预期等有关。天气转冷，菜价上涨。

　　美元走强，人民币走贬。央行持续回笼资金，流动性趋紧，全球债市收益率上扬，国内短端和长端利率全面反弹。

　　我们在国庆后提出房市债市调控利好股市，“按下葫芦浮起瓢”，近期股市持续修复。我们此前判断经济从小周期复苏步入轻型滞涨，周期品价格大涨，但是我们也提醒投资者政策基调转向抑泡沫和防风险，以及经济先行指标回落的风险。我们维持货币政策中性、经济轻型滞胀、A股震荡修复、债市调整、房地产小周期结束、人民币继续修正高估判断。

　　风险提示：汇率贬值引发资本流出失控；房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息；改革低于预期；债务风险。