迪森股份：迪森股份(300335) 政策利好带来订单增长兑现 但项目进度及开工率或不达预期

迪森股份：迪森股份(300335) 政策利好带来订单增长兑现 但项目进度及开工率或不达预期

-- 类别：公司研究 机构：瑞银证券 研究员：--

www.ubssecurities.com本报告由瑞银证券有限责任公司编制.分析师声明及要求披露的项目从第8页开始.UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。

GlobalResearch2014年11月11日迪森股份政策利好带来订单增长兑现，但项目进度及开工率或不达预期借政策利好加速获取订单14年7月能源局和环保部发布生物质供热示范项目建设规划，明确了政府对生物质利用行业的支持态度，还提及对合乎条件的项目给予建设资金补贴。

这带来行业投资和公司新签订单的加速。今年上半年，公司仅新签梅州高新区订单（此前9个月订单真空期）；但下半年已经累计新签4个大型订单，这5个项目的产能与公司14年BMF整体用量基本相当。

向华中和华北地区拓展，生物质供气项目也拿下第二个订单今年之前公司大型项目仅局限于广东/广西，行业政策出台后公司积极向华中/华北拓展。今年新签的宜昌高新区和高邑县工业园项目分别是公司在华中和华北地区的第一个生物质供热项目，有很强的示范效应。继13年肇庆生物质供气项目之后公司近期又签下河北高邑县生物质供气项目，生物质供气项目的技术壁垒高于生物质供热，订单持续签订巩固了公司在该领域的优势。

工业企业不景气带来BMF用量增速低于预期，下调2014-16年盈利预测生物质项目的开工率完全依赖于工业企业的开工率，我们认为宏观经济增速放缓下企业开工率下降，将导致公司旗下项目产能利用率低于预期。因此我们下调了2014-16年公司产能利用率和部分项目的建设进度假设，并考虑了股权激励费用以及新签项目的影响，将2014/15/16年EPS预测从0.33/0.45/0.63元下调33%/26%/16%至0.22/0.33/0.53元。但考虑到政府态度转变对行业的长期利好，我们上调了2018年及以后的盈利预测。

估值：评级下调至“卖出”，新目标价11.8元我们认为目前股价已完全反应了政策红利带给公司的利好，且市场对于经济增速放缓带来的产能利用率降低并没有充分预期，因此将评级从“中性”下调至“卖出”。我们基于瑞银VCAM工具，通过贴现现金流，假设WACC为6.9%，得到新目标价11.80元（原为12.90元）。

Equities中国工业服务12个月评级卖出之前：中性12个月目标价Rmb11.80之前：Rmb12.90股价Rmb16.90路透代码:300335.SZ彭博代码300335CS交易数据和主要指标52周股价波动范围Rmb17.48-8.63市值Rmb5.30十亿/US$0.87十亿已发行股本314百万(ORDA)流通股比例25%日均成交量(千股)2,990日均成交额(Rmb百万)Rmb43.5普通股股东权益(12/14E)Rmb0.82十亿市净率(12/14E)6.4x净债务/EBITDANM每股收益(UBS稀释后)(Rmb)从到%市场预测12/14E0.330.22-33.390.2612/15E0.450.33-25.820.3912/16E0.630.53-15.870.56徐颖真分析师S1460511100001yingzhen.xu@ubssecurities.com+86-213-8668883郁威分析师S1460511120001wei.yu@ubssecurities.com+86-213-8668857重要数据(Rmb百万)12/1112/1212/1312/14E12/15E12/16E12/17E12/18E营业收入3654104154478401,2401,3841,593息税前利润(UBS)57625864125183206239净利润(UBS)46596970104166184221每股收益(UBS稀释后)(Rmb)0.200.220.220.220.330.530.590.70每股股息(Rmb)0.000.100.100.100.150.240.270.32现金/(净债务)(129)248214143(132)(284)(150)6盈利能力和估值12/1112/1212/1312/14E12/15E12/16E12/17E12/18E息税前利润率(%)15.615.114.014.314.914.814.915.0ROIC(EBIT)(%)19.514.611.611.617.017.617.119.3EV/EBITDA(core)x--30.646.527.920.317.314.5市盈率(UBS,稀释后)(x)--44.075.851.032.028.824.0权益自由现金流(UBS)收益率%--(0.3)(0.8)(4.5)(1.6)4.55.0净股息收益率(%)--1.00.60.91.41.61.9资料来源：公司报告、ThomsonReuters、UBS估算。UBS给出的估值是扣除商誉、例外项目以及其他特殊项目之前的数值。估值：根据该年度的平均股价得出，(E)：根据2014年11月10日22时26分的股价(Rmb16.90)得出；2014/11/1106:07股票报告网整理http://www.nxny.com徐颖真,分析师,S1460511100001,yingzhen.xu@ubssecurities.com,+86-213-8668883迪森股份2014年11月11日2投资主题12个月评级卖出迪森股份12个月目标价Rmb11.80投资理由