市场分析：欧元弱势，或进一步加剧贬值

　　作者：中国外汇投资研究院首席分析师 姜伟男

　　近期欧元汇率在1.04-1.05美元窄幅波动，弱势环境难以扭转。特别是在美联储快速加息之后，欧美货币政策差距凸显。尤其是能源价格持续推动通胀高企，且欧元区成员国债券收益率高涨，欧洲央行应对通胀与债务矛盾可谓捉襟见肘。欧元自主动力不足易受外部美元与英镑干扰，仅依靠加息或难以支持欧元升值，中期弱势环境或常态化甚至风险。

　　　　政策二元化或爆发局部债务风险。

　　近期关于欧债危机的预期上升，主要指向意大利与希腊。由于2020年全球央行放水导致多数国家的债务占比GDP大幅上升，尤其是欧猪五国的债务已经超GDP总量。在2022年全球经济环境中，央行政策由宽松转为收紧的路径明确，市场担忧欧元区加息将提高融资借贷成本，欧元区国家面对滞涨风险经济并不景气，若债务成本上升将有可能导致超标的债务爆发风险。

　　回顾2011年欧债危机始末，2008年希腊受到次贷危机冲击后难以恢复，最终引发财政危机并蔓延到整个欧洲。欧洲之所以承受债务风险，主要原因是债务资源发展的模式同美国相似，但欧元区具有致命的体制缺陷，即统一货币政策和非统一财政政策。且欧洲产业分布不均，成员国经济基础体量差异较大。这就导致央行货币政策难以协调所有成员国需求，在赤字超标、出口收汇减少的经济周期，如希腊等脆弱经济体有可能爆发债务风险。

　　2022年与上一次欧债危机环境并不相同，经济基础不可同日而语。欧元区内部经济状况处于两级分化状态，如德法经济相对稳定，经济增长分别为3.8%与4.5%，通胀在7.9%与5.2%；尤其德国的债务占比GDP为69.3%。与之相比意大利、希腊、西班牙问题则较严重，特别是意大利与希腊的债务占比分别高达151%与193%，且贸易处于逆差态势，收汇能力下降并伴随未来债务成本上升风险。

　　观察欧元区主要成员国债券收益率发现，德国与法国10年期国债收益率分别为1.425%与1.990%相对稳定。意大利、希腊、西班牙分别高达3.453%，3.599%、2.511%，前两者高于美债。因此，比较不难发现德国经济稳中显优，尽管增长势头放缓且通胀较高，但爆发风险的概率极低，现实环境发生或受到债务问题概率极低。意大利与希腊差异在于意大利的产业结构相对多元化，而希腊支柱产业为单一旅游业，工业制造并不发达，因此即使未来欧元区发生局部债务危机或也将从希腊开始。

　　货币政策空间有限或难遏制通胀。欧元经济下行压力较大，原因在于通胀持续上升或存滞涨风险，最新数据为8.1%，也因此多数欧元区成员国下调自身经济增长预期。目前市场对欧元区7月加息50个基点预期较高，主要是通胀较高环境，欧洲央行利率在0水平为发达经济体最低，与外部利差较高强化资金套利，这不利欧元资产稳定。

　　虽然第一季度GDP为5.4%，但在第二季度开始的俄乌冲突持续冲击欧元经济明显，尤其能源价格飙涨是困扰欧元区的难题。不仅如此，俄乌作为全球粮食净出口大国，其供欧洲的农产品中断也是通胀难以改善的重点。因此，欧元区加息是当前环境的必要政策操作，但仅靠加息或难以取得遏制输入性通胀的效果。

　　从欧元区经济状况来看，多项主要经济指标呈下滑态势，如制造业与服务业指数已经下至52与52.8，虽仍处于荣枯线上方，制造业与年初的59相比相差甚远。消费者信心与经济景气指数等数据连续维持负值区间，欧元经济放缓或已成事实。欧元区内部经济分化较为严重，如德法经济稳定偏好，且自身经济出现债务问题的可能性较小并存在经济韧性。

　　反而经济体量小的如希腊等则面临比较严重的经济阻力，高债务若再承担大幅加息提高的融资成本，将有爆发危机可能。此时市场偏好必然需要避开欧洲大多数资产的风险，抛售也不利于欧元升值。因此，欧洲央行加息对欧元的提振效果有限，甚至贸然大幅加息将加剧欧元经济阻力。因此，欧元区货币政策属于必要加息但不能贸进的矛盾局面，这与美国相比政策灵活性严重不足。

　　综上所述，欧元区未来风险上升导致欧元区经济预期不良，滞涨、债务、货币政策差异、成员国经济分化等诸多问题并举。实质性经济放缓周期或将来临，欧元资产相较其它地区风险较高，这将导致局部资本外流施压欧元。同时，欧元货币政策空间有限，加息的必要性与有限性矛盾难以支撑欧元走强，欧元汇率缺乏自主动力与方向，受制美元摆布在未来或更加突出。欧元自救与设定能源价格上限对100美元以上的石油价格短期影响有限，欧元中长期弱势环境难有改观。预计未来贬值1.03美元下方可能性较高，企业与个人避险需要审慎。