金瑞期货：出口消化投产 PVC易涨难跌

　　投资逻辑：

　　由于海外需求持续旺盛，海外装置检修加码导致PVC出口及铺地制品出口大幅度超预期，按照市场预估四季度将净增20万吨的出口，直接导致海晶、万华即使正常全投产也难补缺口，一旦投产不及预期，去库将至少持续到年底，2101在需求旺季之下仍将走出明显预期差，且其中枢因边际成本的上涨而有所抬升，整体维持多头配置。

　　投资策略：

　　交易合约及方向：V2101，做多

　　总头寸：40%

　　入场区间：7000-7200

　　止损区间：6700-6800

　　止盈区间：7500-7600

　　策略有效期：11月底

　　策略风险：

　　宏观经济风险

　　投产及开工超预期

　　地产后周期需求崩塌

　　一、影响因素分析

　　1.1 产能产量处于正常的温和增长期

　　长周期看，PVC作为典型的高能耗、高污染、高危行业，新增产能受到较为严格的限制，而新增产能也多因为资金、环保配套、能耗、安全生产等多种原因一再推迟。2020年仍处于产能温和增长期，考虑青岛海晶、烟台万华两套40万吨大装置的投产基本将落地，今年产能增速约为5%。青岛海晶已投产但尚未正式产出产品，万华预计本月将投产，产量释放预计将延后到12月以后，有效供给的释放对2101合约作用有限。

　　表1.PVC产能产量温和增长vs需求景气周期

　　资料来源：wind，卓创资金瑞期货

　　1.2 国内需求处于地产竣工景气后周期

　　由于PVC需求70%以上与地产装修有关，因此地产后周期需求是PVC最大的需求变量。从2016年起，由于地产预售制度问题，期房占比节节攀升，加上房地产开发商高周转策略，即尽快开工达到预售许可销售期房加快回款，但放慢竣工验收以延迟竣工付款，地产新开工与竣工增速出现了长时间的明显背离。此轮背离从2017年初至2019年末，积累了大量待竣工待装修需求，按照以往规律，竣工-施工的背离修复需大约两年，因此虽然我们观察到最近地产竣工数据有所走弱，但对于地产后周期的持续性仍抱相对乐观态度。另有老旧小区改造等大量城市基础设施建设需求加持，因此总需求仍维持乐观态度。

　　图1．地产后周期处于竣工-开工收敛期

　　资料来源：国家统计局

　　1.3 海外需求大超预期，出口暴增

　　由于美国市场需求持续火爆，叠加外盘装置不可抗力对生产造成持续影响，另外11月份海外装置检修加剧，预计海外缺口将持续，坊间传闻四季度将有超过30万吨出口，净出口将达到20万吨。叠加铺地制品出口，对需求的增量贡献将超过新产能投产，导致原来在投产后的松平衡直接变成去库格局。

　　1.4 四季度国内供需紧平衡，总体去库

　　PVC国内整体需求也较好，虽有高供应压制，但整体仍趋于紧平衡。考虑海晶和万华的投产即将兑现，但11月及后续检修略超预期，根据测算，海外的旺盛需求及海外装置检修带来的缺口也可以消化供应增量。

　　资料来源：卓创资金瑞期货

　　资料来源：卓创资金瑞期货

　　资料来源：卓创资金瑞期货

　　资料来源：V风，金瑞期货

　　由于需求带动，电石价格及利润仍将维持，海外乙烯法造成的缺口由电石法填补，则会在总体上抬高电石利润中枢，驱动PVC电石法成本上移。

　　资料来源：卓创资金瑞期货

　　资料来源：V风，金瑞期货

　　因此整体而言，PVC虽有投产压制，但供应的放量对2101影响相对有限，外盘需求暴增直接对冲掉投产增量外，还会额外带动PVC四季度明显的去库行情，因此在内需外需的综合作用下，PVC2101合约易涨难跌，总体仍将维持震荡偏强观点。

　　二、策略概述

　　交易合约及方向：V2101，做多

　　总头寸：40%

　　入场区间：7000-7200

　　止损区间：6700-6800

　　止盈区间：7500-7600

　　策略有效期：11月底

　　三、风险因素及应对措施

　　风险：宏观风险，地产后周期需求崩塌，开工超预期，海外需求崩塌

　　应对措施：密切跟踪投产进度及需求核心变量，严格执行交易纪律

　　金瑞期货李科文