中直股份：创新驱动生产力释放 业绩符合预期

　　事件: 8月 24日, 公司发布 2019年半年度报告, 2019年上半年实现营业收入 69.00亿元,同比增长 28.75%,实现归母净利润 2.41亿元,同比增长 35.50%。

　　创新驱动生产力释放, 业绩符合预期。 公司 2019年上半年度实现营业收入 69.00亿元,与上年同期 53.59亿元相比增长 28.75%,业绩符合预期。

　　营业收入增加的主要是本期航空产品交付增加, 表明公司产品围绕供给侧改革主线坚持创新驱动取得新成效。其中,2019年上半年应付账款为 60.79亿元,较 2018年末的 45.53亿元大幅增加了 15.26亿元,究其原因是本期采购大幅增加。报告期内公司经营性活动产生的现金流为-6.45亿元,同比下降 206.33%,主要是由于本期购买商品、接收劳务支付的现金同比增加。 应付账款的增加和经营性现金流的减少, 说明公司手持订单充足,生产能力持续释放, 公司 2019年业绩有望保持快速增长。

　　受益新机型量产,哈尔滨分部实现高速增长。 公司 2019年上半年度哈尔滨分部取得营业收入 20.84亿元,其中对外交易收入高达 18.97亿元,与2018上半年的营业总收入 10.49亿元相比同比增长 98.67%;而景德镇分部报告期内营收为 48.02亿元,与 2018年同期 43.09亿元相比小幅增长。

　　哈尔滨分部 2019年上半年度取得利润总额 0.66亿元,与 2018年同期的0.26亿元相比增加了 0.40亿元,同比增长 153.85%,而景德镇分部 2019年上半年取得利润总额 2.37亿元,与 2018年同期的 1.97亿元相比增幅20.30%。我们认为哈尔滨分部营收的高速增长得益于新产品的投产,公司研制的新机型填补了我国十吨级直升机的空白,大量投产后将给公司带来新的增长点。

　　期间费用不断降低,公司管理效率提升显着。 公司 2019上半年度销售费用为 4548.45万元,较上年度末的 4599.81万元显着降低,主要得益于公司售后服务费用的减少。 公司财务费用-2175.46万元,主要系利息收入和汇兑收益增加。 公司以需求侧为牵引,提高公司产品在供给侧的设计及改进改型能力和售后服务水平,大力加强产品质量体系建设,推动 ACValues一体化集成服务体系 1.0版向 2.0版升级,支撑公司产品质量和客户服务的持续改善,客户满意度不断提升。 同时公司加强与世界着名航空制造企业在型号、技术、售后服务等方面的交流合作, 引进先进的生产制造技术和管理经验,公司核心竞争力有望提升。

　　研发费用增幅持续, 保障产品升级创新。 公司 2019年上半年的研发费用大幅增加至 9361.75万元,同比增长 96.28%。 我国正值社会转型期,事故灾难、公共卫生、社会公共安全等突发事件时有发生, 目前,我国航空应急救援体系尚处于初建阶段,与发达国家相比差距较大。航空应急救援体系建设对直升机的需求十分迫切。 公司将受益于持续增长的研发投入,促进直升机产品改进与服务创新升级。

　　中美直升机差距较大,我国潜在市场广阔,公司将充分受益我国军民直升机的发展。 我国直升机与美国差距较大,据《 world air forces 2019》统计,美国军用直升机数量为 5429架,我国军用直升机的数量为 902架,数量仅为美国的 1/6,与美国差距较大,且大多数为二代、三代落后机型;美国注册直升机数量为 13170架,中国为 1054架,数量仅为美国的 8.00%;在每百万人拥有的直升机数量方面,中国仅为 0.76架,为美国的 1.88%。

　　此外,我国国内的民用直升机大部分为国外厂家生产,国内自主品牌市场占有率还不到 10%,国产替代需求迫切。公司目前已经拥有较为完善的AC 系列民用直升机谱系,且产能足够,我们预计公司未来在民用直升机领域有望扩大民用直升机市场份额,充分收益军民融合,迎来新一轮增长。

　　盈利预测及投资建议: 我们预测公司 2019-2021年实现收入分别为170.23/212.56/265.55亿元,同比增长 30.29%/24.86%/24.93%;实现归母净利润 6.65/8.31/10.39亿元,同比增长 30.27%/25.01%/25.06%;对应 19-21年 P/E 分别为 41.67/33.34/26.66元。 维持“买入”评级。

　　风险提示: 新机型列装不及预期; 宏观经济波动风险; 原材料短缺及价格波动风险; 产品质量与安全生产风险。（中泰证券）