正弦电气以价换量应收账款四成逾期 市占率仅1.15%核心零部件依赖进口

　　·长江商报记者 明鸿泽

　　尽管已经顺利闯关IPO，但深圳市正弦电气股份有限公司（简称正弦电气）的未来仍然备受质疑。

　　正弦电气成立于2003年，是国内最早从事变频器研发和生产的企业之一，但公司竞争力偏弱。

　　中国变频器和伺服系统行业起步较晚，欧美、日本等地企业占据了国内市场大部分份额，国内企业处于第三梯队。在国内市场，正弦电气的市占率仅为1.15%。

　　正弦电气的原材原料中，核心零部件IGBT依赖进口，一旦国际贸易环境等发生变化，公司生产经营将受到影响。

　　近年来，正弦电气的经营业绩高速增长。2020年，公司预计实现营业收入4.03亿元、归属于母公司股东的净利润（简称净利润）为7034.79万元，双双再度实现超20%的增速。

　　不过，公司存在“以价换量”迹象，产品降价推动业绩快速增长。与之对应的后遗症是，公司应收账款高企，且回收不力。近几年，公司应收账款超过40%逾期。

　　业绩高增依赖税收优惠及补助

　　闯关IPO的正弦电气，实现了经营业绩高速增长，但成色不足。

　　经营业绩数据显示，2013年，正弦电气的营业收入为1.59亿元、净利润为0.20亿元。2014年、2015年，营业收入分别为1.57亿元、1.27亿元，同比下降1.33%、19.33%，对应的净利润为0.13亿元、0.04亿元，同比下降35.31%、70.60%。

　　2016年开始，正弦电气经营业绩迎来高速增长期。2016至2019年，公司实现的营业收入分别为1.48亿元、1.71亿元、2.23亿元、2.81亿元，同比增长16.44%、15.26%、30.15%、26.31%。同期，公司实现的净利润为0.18亿元、0.23亿元、0.40亿元、0.56亿元，同比增长365.99%、27.78%、75.84%、38.11%。

　　2020年前三季度，公司实现营业收入2.97亿元、净利润0.52亿元，同比增长39.49%、13.14%。

　　公司预计，2020年全年实现营业收入4.03亿元、净利润7034.79万元，同比增长43.33%、25.70%。2020年，公司实现的营业收入、净利润分别较2015年增长217.32%、1757.86%。

　　不过，正弦电气经营业绩高速增长的背后，是税收优惠及补助在助力。

　　正弦电气称，公司是一家专业从事工业自动化领域电机驱动和控制系统产品研发、生产和销售的高新技术企业。2003年，公司成立之初，80%以上为研发人员。截至2020年6月底，公司共有研发人员78名，占公司员工总数的22.41%。

　　按照相关政策，高新技术企业会享受到一定的税收优惠。公司所得税优惠税率为15%、公司嵌入式软件产品增值税适用即征即退政策。2017年至2020年6月30日，公司税收优惠金额合计分别为 999.13万元、1206.73万元、1525.21万元、 794.34 万元，占利润总额的36.48%、25.61%、23.60%、21.38%。

　　上述同期，公司获得的补助分别为 884.36万元、582.01万元、591.45万元、237.42 万元，分别占利润总额的32.29%、12.35%、9.15%、6.39%。综上，2017年至2020年6月30日，正弦电气的税收优惠及补助合计数分别占利润总额的68.77%、37.96%、32.75%、27.77%。

　　应收账款中约15%为坏账

　　正弦电气快速增长的经营业绩似乎还存在一定的水分。

　　近年来，正弦电气经营业绩快速增长的同时，公司产品销售价格持续下降。正弦电气主要产品为通用变频器、一体化专机、伺服系统，2019年，三者贡献的收入占比分别为52.67%、30.17%、17.02%。近年来，三类产品销售价格呈持续下降趋势。

　　招股书披露，2017年至2020年6月30日，通用变频器的售价分别为1154.04元、1163.38元、967.01元、936.77元。一体化专机售价为3432.24元、3971.54元、2995.01元、2643.21元。伺服系统售价为1804.68元、1510.28元、1279.57元、1092.73元（前述产品计量单位均为台，销售单价为均价），除了2018年一体化专机售价上涨外，其余时间段，所有产品售价几乎均为下降。

　　对于产品售价持续下降，市场质疑公司为冲业绩，实行降价促销。这几年 ，公司产品销售数量持续快速增长。

　　对此，公司解释称，主要是价格较低产品销售占比上升。

　　与公司产品降价销售相对应的是，公司应收账款持续增加。2017年至2020年6月30日，公司司应收票据及应收账款账面金额分别为8393.59 万元、9370.28万元、10466.44万元、14677.23万元，占资产总额比例分别为38.86%、34.10%、28.78%、32.96%。

　　公司回款能力也有待增强。上述同期，公司司应收账款逾期金额分别为2181.73万元、2656.60万元、4001.19万元、4183.85万元，占应收账款期末余额比例为44.05%、45.36%、57.41%、 35.32%，占比明显偏高。

　　正弦电气亦表示，公司部分客户回款情况较差，主要系新能源汽车电机驱动产品客户因经营出现较大亏损，难以支付公司货款。同期，公司应收账款坏账准备的金额分别为746.34 万元、1004 万元、1017.09 万元、1216.39 万元，坏账计提率分别为15.07%、17.14%、14.59%、10.27%，计提率整体上在15%左右。这意味着公司应收账款中有15%左右为坏账。

　　公司称，目前，已调整经营策略，大幅减少对新能源汽车电机驱动产品的投入和客户开发力度。

　　其实，正弦电气还采取多种措施增加回款。公司制定了内部返利制度，对于年度回款金额大于1000万元的最优质经销商，公司给予更高的返利比例。如现款回款额大于等于 100 万、月结25天账期客户，年度基础返利返利6%。上述同期，公司返利金额分别为 212.65万元、270.99万元、600.43万元、118.36万元。

　　高性能变频器销售占比不到8%

　　虽然是一家高新技术企业，但正弦电气销售的产品以低端为主，市场竞争力偏弱。

　　全球工业自动化自 20 世纪40年代工业大生产开始发展至今，已有80年历史，直到90年代，中国才开始起步。经过20多年，中国实现了从无到有、从弱变强的快速崛起。不过，目前，全球市场形成的仍然以 ABB、西门子、安川、三菱为代表的跨国企业主导全球工业自动化市场的格局。

　　在国内市场，以 ABB、西门子为代表的欧美品牌是国内市场第一梯队，以安川、三菱为代表的日本品牌是第二梯队，国产品牌是第三梯队，正在快速崛起。

　　2019年，变频器市场，汇川技术（300124）以 13.95%、英威腾（002334）以 6.26%的市占率进入市场份额前十名。伺服系统市场，汇川技术以 6.48%、禾川股份以2.67%的市占率进入市场份额前十名。

　　正弦电气的市占率更低。2019年，公司变频器、伺服系统两产品市占率分别为1.15%、0.34%。

　　显然，不仅跟全球知名企业西门子等没有竞争力，跟国内的汇川技术等市占率相比，也相距甚远。

　　正弦电气亦在招股书中坦承，ABB、西门子、安川、三菱、松下等国际知名品牌经过多年的积累，品牌形象、技术水平、产品系列、销售及服务体系在全球市场上均具有明显优势，占据国内工业自动化行业的大部分市场份额。与国际品牌相比，公司品牌影响力存在明显差距。

　　现实状况是，2017年至2020年6月30日，正弦电气高性能变频器系列产品销售收入分别为 429.04 万元、1084.64 万元、804.97万元、357.76 万元，占当期通用变频器销售收入比例为 3.56%、7.64%、5.52%和4.19%，占比最高时也不到8%。与之相反，低端的经济型系列产品占当期通用变频器销售收入比例分别为21.73%、33.39%、47.75%、53.93%，逐年上升。

　　同时，正弦电气还存在进口依赖风险。对于中低压变频器产品而言，IGBT 组件是关键的核心功率器件，技术含量高，制造难度大，全球范围内生产 IGBT 器件的厂商集中于欧洲、日本等发达国家。

　　此外，伺服驱动系统的核心部件也包括 IGBT。由此可见，公司两大主导产品的关键核心部件依赖进口。

　　显然，一旦国际贸易环境、市场供求关系发生较大变化，正弦电气或面临断供、IGBT 组件价格大幅上涨风险。