药石科技靠投资跳进CDMO 硬扛药明剑指前三 不过标的成色存疑 也连亏五年了

　　EEO大健康 余诗琪/文 7月30日，CRO（医药研发外包）细分领域龙头药石科技（300725）发布2021年半年报，因净利润3.81亿元，同比增长336.52%，是2020年全年的净利润两倍还多，引发8月2日股价大涨20%，市值创下历史新高。

　　但在多个股票投资论坛里，对该公司的质疑颇多。首先是3.81亿元净利润的主体并不来自于业务本身，而是一笔高达2.24亿元的投资收益。刨掉这块，药石科技的扣非净利润为1.45亿元，同比增长77.16%。从绝对值上看也是个不错的成绩，不过整个行业今年增势迅猛，与其同一梯队的博腾股份（300363）在半年业绩预告中也提到上半年净利润预计同比增长60%到70%。

　　且药石科技今年上半年35.24%的营收增速是近四年来最低的一次。对于营收增速放缓，药石科技并没有向经观大健康给出更多信息。

　　药石科技的核心业务是“分子砌块”，如果把药物分子理解成一个完整的乐高积木模型，分子砌块就是每一个小块乐高，是药物分子合成的原材料。据国海证券的研报预测，全球分子砌块的市场规模可以达到200亿美元，年增速2%到3%。药石科技从事的高端分子砌块领域更“狭窄”，其管理层曾在2018年11月的股东会上表示，全球市场仅有10亿美元左右，虽然公司在砌块业务上已经做到全球领先，甚至没有对手，但市场空间太小了。

　　此后，公司管理层曾多次对外提到，要以分子砌块为基础向后端的小分子CDMO（医药研发生产外包）业务引流。简单说，药石科技想从早期小批量的原材料提供商变成后期大规模商业化的生产商，对标的是药明生物等巨头，市场想象空间一下子大了很多。

　　正是基于此，才有了2018年药石科技对CDMO公司浙江晖石的收购。一开始，以7475万元收购了32.5%的股权。今年4月，它再次发起收购，以1.65亿元现金又收购了16.5%的股权，实现控股。两次收购之间横跨了三个年份，浙江晖石的股权价格涨了4倍多。因此，按最新的收购价重新计量之前持有的股权，就产生了2.24亿元的投资收益。

　　今年5月，它又发起了一次可转债预案，拟收购浙江晖石剩余的46.07%股份。若该方案落地，三笔收购，耗资近7亿元，使得浙江晖石将成为药石科技的全资子公司。

　　不过该交易并不“寻常”，在经观大健康记者与多位行业人士的沟通中得知，浙江晖石的原股东博腾股份是目前国内排名第三的小分子CDMO企业，是药石科技的直接竞对。

　　类似的交易极少发生，国内的大部分CRO企业因为资本市场给的市值高，都想通过并购来扩大产能，从而继续扩大市场优势。但包括药明康德（603259）在内的巨头，都很少直接收购竞对，大部分的并购标的都是从药企剥离出来的工厂，如药明生物就是收购了拜耳在德国和辉瑞在杭州的工厂。即使像这样的标的，都是相当稀缺的。这几年，几大巨头都以自建工厂为主，国内小分子CDMO行业第一的合全药业（药明康德旗下）去年就募资70亿元投入工厂建设当中。

　　而且，博腾股份近几年也一直在扩建其上海、重庆的工厂产能，因此能将浙江晖石剥离出来，卖给药石科技也有些耐人寻味。

　　从业绩上看，浙江晖石常年处于亏损状态。2015年到2019年，浙江晖石的累计亏损已经达到1.21亿元，直到2020年才扭亏为盈，实现净利润1289万元。

　　浙江晖石的总经理盛红健将亏损原因归为生产车间高端，承载不了低端加工，所以一直处于“吃不饱”的状态。药石科技创始人杨明明则认为原有客户单一，一、两个客户就占到了其业务量的80%。

　　药石科技对此的预期相当乐观，对外称等总投资10.2亿元，年产495吨的小分子高端药物及关键中间体项目建成后，浙江晖石预期可实现销售收入达到20亿元。

　　小分子CDMO行业已经发展超过20年，市场格局异常稳定，根据F&S数据显示，2019年仅合全药业和【凯莱英(002821)、股吧】（002821）两家的市场份额就达到了50%，且两家都在不断扩张产能，并没打算给后来者留出弯道超车的机会。按照药石科技预测的20亿元销售收入，它大致可以排到行业第三，与博腾股份的市场份额不相上下。这引发投资者的质疑，靠一家常年亏损的工厂，在一个稳定的市场里，如何拿下市场前三的座次？

　　药石科技的确从一个小赛道里跳了出来，通过收购进入到一个大市场，但一上来就面对药明康德、凯莱英等巨头，它会如何应对，经观大健康将持续关注。