中信证券点评航发控制：航发机械控制龙头，深度受益发动机黄金

　　公司是国内主要的航空发动机控制系统研制生产企业之一，主要从事航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务、非航空产品等三大其他业务，经过多年积累竞争优势显着，处于行业领先地位。随着我国强军目标的提出，航空发动机产业发展迅速，而控制系统作为航发的核心部件，未来控制系统市场空间预计接近3600亿元。公司是航发控制(行情000738,诊股)系统稀缺标的，与同属航发集团的614所在控制系统市场形成协同，在机械液压方面市占率领先。同时背靠航发集团也为公司提供了稳定的客户资源。

　　▍公司为军用航空发动机控制系统龙头。

　　主要从事航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务、非航空产品等三大其他业务，拥有航发西控、航发红林、北京航科、长春控制等四个主要子公司，是国内航发控制系统领域核心供应商，经过多年积累竞争优势显着，处于行业领先地位。公司近年营收、净利润持续快速增长，营收由2016年的25.04亿元增长至2020年的35.15亿元，复合增速达8.72%，2021年实现营收41.57亿元，同比+18.25%；归母净利润由2016年的2.09亿元提升至2020年3.68亿元，复合增速达15.19%，2021年实现归母净利润4.88亿元，同比+30.67%，营收及业绩增速迎向上拐点。

　　▍控制系统是发动机核心部分，市场空间近3600亿元。

　　随着制约我国航空发动机产业发展的体制、经费、技术等因素逐步消除，我国航发产业发展迅速。预计长期我国军用航发市场空间约2.2万亿元。而航发控制系统是航空发动机的核心部件，约占整机价值量的18%，机械液压部分在整个航空发动机控制系统中价值约占2/3。按此预测，预计至2040年国内军用航发控制系统市场空间接近3600亿元，其中机械液压部分市场空间近2400亿元。随着制造技术的提高以及控制系统难度的增强，未来控制系统市场空间有望继续提升。在全球发动机控制系统领域，市场主要有美英法等少数国家的企业参与；国内市场主要由航发控制及614所共同参与，呈有效补充的市场格局。

　　▍三重核心逻辑驱动，公司进入黄金发展期。

　　公司作为国内军用航空发动机控制系统龙头，充分受益下游需求快速释放，已迎来黄金发展期。

　　1）基本面持续向好；我国战机在数量及质量上较美国仍有较大空间亟待填补，军机加速列装及航发国产化率持续提升将为航发控制系统需求扩容提供有力支撑；同时发动机具有耗材属性，实战化演练加速损耗。

　　2）公司资产具备稀缺属性，产业地位强；航空发动机控制系统研发周期较长，准入门槛较高，公司作为当前国内航发控制系统龙头，市场地位稳固；此外，公司背靠航发集团，构筑宽阔护城河，获单能力进一步保障。

　　3）盈利能力迎来拐点；公司近年来不断聚焦主业，剥离低效资产，盈利水平有所提升；考虑到公司持续的提质增效，我们认为净利率仍有较大弹性，后续提升空间较大。

　　▍风险因素：

　　新型号军机列装不及预期；军品订单不及预期；产品研发不及预期。

　　▍投资建议：

　　公司是航发控制系统唯一上市标的，具备稀缺性，有望深度受益于航发赛道高景气。我们预计公司2022/23/24年归母净利润分别为6.8亿/9.2亿/12.4亿元，对应EPS分别为0.52/0.70/0.95元。