禾丰牧业：区域优势与产业链整合助力成长 增持评级

　　禾丰牧业：区域优势与产业链整合助力成长 增持评级 2016-10-26 类别：公司研究 机构：中泰证券 研究员：陈奇

　　[摘要]

　　事件：公司发布2016年三季报，实现营业收入84.80亿元（+15.15%），实现归母净利润2.96亿元（+43.90%），扣非归母净利2.83亿元（+54.18%）；其中三季度实现营业收入34.28亿元（+11.08%），实现归母净利润1.11亿元（+27.44%），扣非归母净利1.08亿元（+30.12%）。

　　费用率稳中有降，净利率高于去年同期。2016年Q3公司实现归属母公司净利润1.11亿元，同比增长27.44%。销售毛利率为9.26%，同比略微降低了0.08个百分点；净利率为3.70%，同比提高了0.78个百分点。2016年Q3三费略有上升，但费用率稳中有降，销售费用1.00亿元，占比营业收入2.93%，同比降低了0.20个百分点；管理费用0.71亿元，占比营业收入2.06%，同比降低了0.01个百分点；财务费用为0.16亿元，占比营业收入0.33%，同比降低了0.03个百分点。2016年Q3公司投资收益较上年同期增加5942.14万元，增长454.44%，主要系联营企业权益法核算收益增加。

　　从资产负债表来看，2016年Q3公司应收账款期末数较年初数增加4.03亿元，上升189.11%，主要系新增结算期内应收账款所致。2016年Q3其他应收款款期末数较年初数增加0.51亿元，增长205.53%，主要系应收养殖户周转金、股权转让款和保证金增加所致。

　　公司业绩符合预期，禽产业链整合成效显著。公司作为东北地区的猪饲料龙头企业，伴随着母猪、仔猪的补栏积极性上升，前端猪饲料产品占收入比重增加，我们预估1-9月猪料销量增速13%、禽料增速23%，同时产品结构持续优化，高端以及新品增速领先；此外禽产业链整合是公司在做强做大禽料的过程中发展起来的重要商业模式，为养殖户提供重要的生产资料如种苗、饲料，再通过屠宰建立闭环强化粘性，旨在建立一体化的服务体系。我们预估第三季度鸡苗销售+肉鸡屠宰贡献净利约3000万，继续保持高速增长。

　　养殖户补栏积极性高，后周期量增启动在即。草根调研结果显示东北区域量增速度较好，龙头企业下半年量增预期＞15%～20%，东北区域未来可能成为重要的畜牧业大区，同时处于原料产地，区位优势明显。随着母猪补栏持续，PSY伴随规模养殖户占比提升而提升，生猪存栏有望在年末迎来同比向上拐点，带来中后端饲料量增逐步兑现。本轮周期的补栏主力为规模化养殖场，公司深耕东北多年，在东北地区规模化、集中度提高的趋势下，产品和服务优势彰显，未来可持续增长能力突出。

　　公司核心竞争优势是以技术为主导，打造专业化营销体系，以饲料业务为核心，布局上下游。我们继续看好公司在产业链上下游的纵深和在国内外市场的布局，预计2016-17年销售收入为123.47、157.62亿元，归属母公司股东净利润4.44、5.78亿元，同比增长41.2%、30.2%，对应EPS为0.53、0.70元。公司不论是区域补栏还是原料采购都能较好受益于本轮饲料周期，同时禽产业链的布局将持续贡献高弹性，当前对应2017年20倍，给予“增持”评级！