沪指为什么一直徘徊在3000点附近

　　每经特约评论员尹中立

　　2007年2月26日，沪指第一次突破3000点，在此后的16年间，沪指与之反复纠缠，始终在“3000点”上下徘徊。要知道，2007年以来中国经济保持了良好的增长状态，GDP(国内生产总值)总量增长了2倍多，广义货币M2增长了6倍，而沪指一直徘徊在3000点，市场质疑之声鹊起。

　　股市表现为什么与经济增长出现如此大幅度的背离？笔者认为主要有以下几方面的原因：

　　第一，股市表现与经济基本面并不总是匹配的。关于股市与经济基本面之间的关系，教科书的说法是“股市是经济的晴雨表”，但现实中的股市与经济的关系如同“主人与狗”。在遛狗的时候，主人走了一公里，狗却走了五公里，即股市的波动远远大于GDP的波动幅度。从长期看，股市的趋势应该与GDP保持一致，但有时二者会出现背离。

　　在美国历史上也曾经出现过类似现象。20世纪60年代中期至70年代末，在石油危机及由此导致的经济滞涨等因素共同作用下，在17年的时间里美国道琼斯指数止步不前。最近一次的类似表现是20年前，1999年底的标普500指数收于1469.25点，2012年底的标普500指数收于1426.19点，整整12年没有上涨。

　　第二，部分时候的上涨存在泡沫。2007年沪指第一次冲上3000点的时候，存在一定程度的泡沫，市场需要用时间来填充这个泡沫。2005年指数从1000点开始启动，至2007年2月份时已经上涨了200%，市场充满乐观气氛，“狗”跑到了“主人”的前面去了，2007年上证指数最高摸至6124.04点，但指数不可能偏离经济基本面太远，2008年最低下探1664.93点。

　　第三，股票结构不合理让市场上涨缺乏动力。将中美股市进行结构性比较可以发现，美国的龙头公司基本上是高科技公司，以微软、谷歌、亚马逊、脸书为代表的高科技公司不仅盈利规模巨大，而且还具有相当高的成长性。因此，尽管这些公司股价在过去十几年上涨了十几倍，甚至更多，但它们的平均估值只有20至30倍。

　　A股市值最大的公司有：工商银行、中国平安、建设银行、贵州茅台（600519）、农业银行、中国银行、中国石油、招商银行、中国人寿（601628）。这些公司均属于传统产业，市值前十的上市公司中没有一家高科技公司。龙头企业缺乏成长性影响了股市的表现。当前的A股市场总市值近90万亿元，市值最大的300家公司的市值占60%以上，但它们主要分布在金融、能源、石油石化、化工等传统产业。科技类公司数量众多，但规模仍然较小，对指数贡献有限。

　　过去十几年里中国涌现了一批有影响力的大型高科技公司，腾讯、阿里是典型代表，但这些公司基本都在海外市场上市。众多网络科技股没有在A股上市，不仅使国内投资者失去了一次分享高科技公司高速成长成果的机会，也让A股市场没有真正反映经济运行的真实状况。

　　中国的网络科技股不能在A股市场上市，反映了A股市场在新股发行制度方面存在一定的缺陷。为此，2019年推出的科创板率先实施新股注册制发行，针对高科技企业的财务特点，设计了更有弹性的财务指标要求。

　　第四，指数计算方式和退市机制不健全一定程度上影响了沪指表现。全球主要指数均采用成分股加权平均的方式来计算指数，指数的成分股每年进行调整，确保进入指数的上市公司是市场上最有影响力的公司，市场资金主要集中在这些成分股中，可以更好发挥资本市场配置资源的功能。

　　上证综合指数包括了所有上市公司，不利于发挥资本市场配置资源的作用。即使市场里出现了一批高成长的上市公司，指数的表现也不会强，因为还有数量众多的表现欠佳的公司“拖后腿”。尤其是A股的退市机制尚不健全，股市累积的低效资产占比越来越高，影响了指数的表现。最近几年退市力度加大，但退市的股票数量占上市公司总量的比例不到1%。反观美国的主要市场，某些年份退市的股票数量甚至会超过IPO(首次公开募股)的数量，每年退市数量占上市公司总数的比例超过5%，有时高达10%左右。指数的强势表现背后是优胜劣汰机制的高效运行。A股最近几年退市力度加大，相信指数的表现应该会越来越好。

　　构建权威的指数以更好地反映中国经济发展的成果势在必行。笔者注意到，中证指数公司拟于2024年元旦之后推出中证A50指数，该指数标的既有沪市股票，也有深市股票，涵盖A股所有的市场。相信该指数在不久的将来可以替代上证综合指数，成为A股新的风向标。

　　(作者单位系中国社会科学院金融研究所)