国内外库存紧张，油脂牛年开门红

　　马盘棕榈油价格易涨难跌

　　马来增产阻力较大

　　假期前的1月MPOB报告波澜不惊。产量降幅与市场预期一致，进口量下降至18万吨，表现出印尼向马来的移库放缓。近几个月船运机构出口数据明显高于MPOB最终官方数据，1月出口仅有95万吨为历史同期最低，导致1月末库存高于预期而上升至133万吨，报告略微偏空。

　　但前期提到过，除非1月报告库存较预期有较大偏差，否则市场已经将焦点转至2月。市场关注的复产可能真的不及预期，市场关注的累库可能也来得比预期晚。印尼增产概率较高，而马来的增产依然受到多方面因素的制约。虽sppoma11-15日产量环比增19%，但对应的是1月上半月超低的产量水平。预计马来的同比低产量可能延续至4-5月。

　　印尼压力缓解，马来低库存将持续至4月

　　市场近期普遍调低对20-21年度马来产量的预估，与之匹配的是出口也将较去年的低水平小幅下调。1月出口的弱与马来在1月初加关税有较大关系，可以看到除了对印度和欧盟出口量大幅下降，至巴基斯坦等其他国家的出口量也明显回落至历史低位，我们认为这部分需求将随着补库的发生在2-3月略有恢复，这也是对马来出口不担忧的主要原因。

　　GAKPI的数据验证了去年四季度印尼去库存的预期，整体看产量11-12月印尼产量不及预期而出口超预期，导致库存自600万吨开始回落。我们认为印尼的去库将在21年一季度持续。

　　根据对平衡表的推导，马来库存将在3-4月达到最低110万吨，而在5月后才会随着复产的加快库存加速累积。春节期间马盘月差继续走强，主力价格突破前高，验证了复产受阻l以及低库存的事实。另外，原油及宏观市场等周期动能也加快了上涨的速度。

　　美豆油库存大增，但消费好无压力

　　因1月上半月美豆榨利较高，1月nopa压榨量再次超预期。值得注意的是，美豆油出油率上升至自19年9月以来的最高，这或与新作大豆质量较好有关。出油率大幅提高导致美豆油产量增长超预期，随之库存也季节性上升至历史同期较高水平。

　　但高库存并不意味着压力。南美豆油供需偏紧，巴西生柴消费预期增量较高，至少一季度前巴西大豆压榨增量有限，将明显挤压豆油出口，预计部分量将转至阿根廷及美国。阿根廷1-2月压榨恢复，国内生柴消费较去年疫情期间明显增长，有较强的挺价心理。美国生柴消费较好，出口和食用消费继续看好。因此虽然美豆油库存走高，但库销比维持中性。

　　高倒挂持续，棕榈油p59与基差共振走强

　　年后现货成交清淡，基差在进口利润倒挂加深及到港下滑的预期下继续小幅走强。目前3月船期鲜有报价，4月进口利润倒挂加深至600-800元/吨，反映出产地的紧张。年前国内港口库存维持60万吨的中性水平，年后月均24度棕榈油到港量将下滑至25万吨左右，预计库存将在3月后显着下降至40万吨以下。

　　年前远期基差成交放量也预示了近期到港下滑的预期。本周华南基差上涨至接近600元/吨，与国内供需缺口以及进口利润相佐证。P59大幅扩大突破前高，与马盘月差正套趋势一致。

　　国内豆油库存继续下滑，年后将延续偏紧情况

　　巴西2月上半月因收割延迟导致鲜有装运量，虽然2月下旬装运速度将加快，但仍然大大低于往年同期。巴西装船速度较慢将影响国内3-4月大豆的供应。国内3月油厂检修较多，近期大豆压榨预期明显下调，加重了油粕年后现货供应的紧张局面，也大大支撑了豆油的基差。

　　年前国内豆油库存如期下降至80万吨一线。年后豆油实际消费有待观察，但整体仍不改库存下降的趋势。预计豆油库存有望在3-4月继续下降至60万吨一线。国内连豆油率先突破前高，超高的现货基差是期价上行的最大动力和底气，y59也不断刷新历史。未来豆油仍以等待回调布多为主。但价格居高位，波动势必加大，关注进口利润变化带来的波动风险。

　　菜油供应充足，菜豆价差回落

　　相对于年后yp供应偏紧，国内菜油再次维持紧张而不紧缺。欧盟菜油将在4月前对中国装运量达到20万吨，欧盟向中国移库明显，叠加一季度国内菜籽到港量并不少，因此国内菜油的供应并不紧缺。预计5月前国内菜油库存围绕15万吨的水平上下波动变化有限。

　　值得关注的是，若未来欧盟菜油工业消费显着恢复，叠加加菜籽库存愈发紧张，而新作可供应量将在9月才可实现，不排除今年三季度国内菜油面临紧张的局面。但至少目前，菜油59是油脂中走势“最不强的”，菜油的供应短期不值得担忧。与去年菜豆价差大幅扩大相反，今年yp快速拉涨下菜油明显滞涨，预计菜豆价差将维持震荡趋势。