注册制战而不宣 市场阴跌会持续半年

　　《红周刊(博客,微博)》特约作者　文国庆

　　去年底机构发布年度策略的时候，几乎一边倒地看好跨年度行情，投资者也大多信以为真。不幸的是，上涨行情仅维持一周，便出现了持续的下行。去年底我坚定看空上半年行情，本期就略微说出一二。

　　　　注册制要解决市场的四大弊端

　　去年新股发行速度加快，从二季度的每月13家升到12月的45家，按目前的速度，今年1月份可能达50家。历史上新股发行也有快的时候，譬如2014年的8到11月，平均每月51家。但不同的是，当时IPO加速是与股市暴涨相伴，而现在IPO加速却与股市阴跌相随。过去IPO快慢照顾二级市场，但2016年至今IPO加速完全不在乎市场波动，是向大家清楚地表明一点：注册制已经实质性启动，只是战而不宣！

　　两年多前国务院就宣布了两年内搞注册制改革，只因2015年的股灾被中途耽搁了。注册制既然是扭转中国股市种种弊端的关键措施，政府就不会永远搁置，2017年实行本在计划之内。由于股市涨跌是由预期推动的，注册制改革不宜大张旗鼓地宣布，所以稳步实施先干后说是一种务实的做法。

　　注册制所要解决的问题主要是4个：1，让符合条件的优质企业不受排队限制尽快上市，以满足经济转型对资金的需要，从而达到金融资源的优化配置。2，让优质公司得到合理估值，让垃圾股迅速淘汰退市，形成正常的优胜劣汰机制。3，打击庞氏骗局，提升上市资源和资金的使用效率。4，让大型机构投资者的投资收益立足在长期分红（而不是差价收益和制度寻租）的基础上。

　　正因为核准制的种种弊端，造成垃圾股大批占据上市资源，优质企业得不到资金支持，在宏观上形成我国经济劣币驱逐良币的机制。26年来，我国股市的年平均收益率在2%左右，低于国债的3%～4%，更低于房地产市场的20%。在发达国家，股市的长期收益率远远高于GDP的增速，而我国股市连GDP的30%都不到，核心问题是资源逆向配置，缺少优胜劣汰机制。

　　　　注册制实施的六条路线图

　　注册制是一种意在优化资源配置的制度改革，原则上并不过分增加股票供给，抽血效应也不显著，而导致股价下跌是因为小盘股重组预期下降，泡沫破裂所致。从近三年股市融资情况看，去年四季度以后融资总家数与过去两年大体相当，并没有显著提升，只是在总量恒定的前提下，IPO和再融资的结构做出了重大调整。我们知道，再融资主要用于企业并购，而IPO则是新股发行直接融资。从本质而言，企业并购就是新股间接上市，只是把优质股藏在垃圾股肚子里了。

　　从融资金额看，最近一年多并没有因为IPO加速而显著增加总的融资金额，只是在结构上，以往再融资占融资总额的80%以上，现在IPO占了80%以上，两种融资方式的权重发生了逆转。

　　　　注册制改革的基本路线图是：

　　1，严控跨界重组、报表重组和平台式重组，尤其是打击保险公司主导的平台式重组，还重组以本来面目。2，加快排队企业上市速度，让优质企业快速上市，使融资直接进入实体经济而不必背负垃圾公司的历史债务。3，可并购公司减少，必然降低壳公司价值，使业绩一般的小盘股回归正常估值。4，随着大量优质公司的上市，小盘新股不再稀缺，上市后也会得到合理的估值，投资者以合适价位买入小盘优质企业，享受企业成长过程，扭转A股市场的投资风气。5，只要打开优质企业上市的正路，垃圾股重组的邪路就会堵死，这是市场化退市之路。大家都知道目前美国的上市公司有5000多家，但很多人不知道近十年已经退市的垃圾公司达到8000多家。6，26年来投资者的盈利希望，大多数建立在内幕交易和制度寻租造成的买卖差价收益基础上，大型机构也是如此。不以结婚为目的的恋爱是耍流氓，而不以分红为目的的投资就是赌博。26年来全体A股二级市场投资者都是处于赌博状态，只是每个人都以为自己赌技更高而已。

　　　　A股会经历注册制推行的痛苦过程

　　推行注册制，是一个由量变到质变的过程。为了避免股市形成一致预期而出现不必要的踩踏，也只能如此。等到国务院正式宣布注册制的时候，注册制实际已经水到渠成了。任何改革都有代价，只是谁来承担而已。由于我国股市总体上估值过高，成长股造假严重，他们的价值回归之路将痛苦而漫长。

　　1， 尽管创业板已经跌了不少，但是目前市盈率还有60倍左右。他们估值达到这么高的水平，也是基于不断并购会带来高成长的预期。如果撤掉并购预期，这个板块的市盈率大致降到30倍左右，即使考虑到自身的成长预期，再跌30%～40%应该问题不大。目前中小板的市盈率48倍，回归到30倍市盈率，还有20%～30%的下跌空间。2，国企改革是个好事，但市场估值是否合理则是另一回事。由于目前市场给出的估值是建立在以往垃圾股重组背景之下的，估值肯定严重偏高。笔者看了不少公司的相关改革内容，大多解决的是个生死问题，距离良性发展还早。3，只要管理层把握适度，股市一般不会暴跌，但垃圾股的出清和混改股的回归过程，会带来股市的缩量阴跌，时间会持续半年。4，市场的机会主要在刚上市的次新股上，但是由于市场的炒新恶习未改，他们过度高开，肯定也有一个自然归位过程。应该说，市场一旦企稳，一定是次新股率先止跌企稳并震荡上行，这种现象一旦出现，股市的春天就来了。如果你发现次新股持续下跌，而银行股和两桶油还在死扛，那市场离底部还远。■