五新隧装IPO质检得分79分：经营较规范，应收账款占比逐年上升

　　据了解，即将上会的五新隧装早在2015年12月29日，就已经在新三板市场挂牌，是一家从事隧道施工智能装备研发、生产、销售及租赁业务的企业。那么，此次转战A股，五新隧装成功的几率有多大

　　6月21日，湖南五新隧道智能装备股份有限公司(以下简称：五新隧装)即将上会。据了解，五新隧装早在2015年12月29日，就已经在新三板市场挂牌，是一家从事隧道施工智能装备研发、生产、销售及租赁业务的企业。

　　那么，此次转战A股，五新隧装成功的几率有多大?

　　IPO日报根据独创的特色质检标准，对五新隧装做了一个全面质检，给予其79分的总评分(总分100分)。

　　主体资格：得分7(总分10)

　　扣分理由：董事、主业近三年稳定性成疑

　　五新隧装招股书显示，截至目前，五新隧装存在契约型私募基金持股情况(“三类股东”情况之一)，系通过做市商交易持有公司股票。目前公司股东中浙江联合中小企业股权投资基金管理有限公司-联合基金3号新三板基金属于契约型私募基金，持有公司股票7000股。

　　据了解，五新隧装的控股股东为五新投资，直接或间接控制公司48.68%的股份。王祥军系五新投资控股股东，通过五新投资、五新重工间接控制公司48.68%的股份，为五新隧装的实际控制人。

　　曾经困扰挂牌公司的三类股东(资管计划、契约型基金、信托计划)问题不再是挂牌公司转板过会的实质性障碍，关键在穿透核查和披露，日前的海容冷链过会验证了这一点。而一位投行人士向质检君表示，三类股东是否符合现行监管的有关要求，是否穿透披露，此类问题发审委仍旧会关注，需要慎重对待。

　　另一方面，从天眼查网站上，质检君注意到，五新隧装在2016年12月6日，曾进行过经营范围变更、董事变更等。

　　据了解，2016年12月22日，五新隧装披露了关于上市辅导备案的提示性公告，公司于2016年12月21日收到证监会下属湖南证监局出具的《关于接受湖南五新隧道智能装备股份有限公司上市辅导备案材料的确认函》，为公司提供辅导的券商是天风证券股份有限公司(以下简称：天风证券)，辅导备案的登记基准日为2016年12月15日。

　　也就是说，在备战IPO之前，五新隧装进行了一系列变更。这或许是为了更加符合上市的要求，但是在主板及中小板上市，监管层也要求发行人最近3年内主营业务、管理层、董事没有发生重大变化。

　　对此，五新隧装对质检君表示，2016年12月公司为健全公司治理结构，增加3名独立董事，同时，1名董事因个人原因离职，其他董事未发生变更，公司管理层和监事没有发生任何变动。

　　“公司将经营范围集中在‘隧道施工领域’，公司设立至今均从事隧道施工设备的研发，公司主营业务没有发生任何变化。”五新隧装补充道。

　　独立性：得分15分(总分20)

　　扣分理由：客户集中度较高，关联方既是供应商又是客户

　　根据招股说明书，五新隧装前五大客户占比较高，2014年-2016年以及2017年1-6月，各期末占营业收入的比例分别为73.31%、70%、43%、23.95%，呈逐渐下滑趋势，客户集中度在2016年大幅下滑，故扣分并不多。

　　值得注意的是，五新隧装2014年-2016年的客户中出现了五新钢模、五新重工等企业。据了解，这些企业为五新隧装的关联方，常年向五新隧装采购且向其销售，并曾进行银行贷款担保等，不过，根据五新隧装的回复，2017年度其与所有关联方均不存在任何关联交易。

　　一位知名会计师事务所的注册会计师对质检君表示，该情形会被证监会重点关注，需审慎对待，(严重的情况)有可能涉及做高营业额，产生不具备商业实质的交易等。

　　质检君注意到，证监会在对其的反馈意见中，反复提问了关联交易相关问题。

　　持续盈利能力：得分15分(总分20)

　　扣分理由：税收优惠变动风险;资金链风险等(详情见成长性)

　　数据显示，2015年至2017年，五新隧装实现的营业收入分别为1.54亿元、2.67亿元、2.72亿元，实现了中高速增长。同期净利润分别为0.3亿元、0.47亿元、0.55亿元，同比增幅近200%、57%、16%。 故而在此方面质检君并未扣分。

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　　需要注意的是，五新隧装税收优惠期间为2015年至2017年，其需经过复审才能继续享受税收优惠，证监会在反馈意见中则询问五新隧装，其2014年以来的研发费用远低于2013年，是否会影响证书复审等。

　　成长性：得分14分(总分20)

　　扣分理由：核心产品毛利率下滑，应收账款占比较高，或出现资金链紧张情况。

　　好的成长性表现为营业收入、净利高速增长，同时毛利率和净利率也不断上升。而五新隧装在2015年-2017年营收和净利的确实现了较高速的增长，但增长幅度在放慢。

　　此外， 根据招股书，混凝土喷浆车属于五新隧装战略发展核心产品，报告期内(2014年-2016年以及2017年1-6月)其销售收入分别为1923.08 万元、7686.32 万元、16849.17 万元和 12717.86 万元，占主营业务收入的比例分别为 15.37%、50.77%、64.71%和 89.82%，其销售收入及其占比逐年提高。报告期内混凝土喷浆车销售毛利率分别为 60.32%、52.05%、51.92%和49.93%。

　　五新隧装表示，由于混凝土喷浆车产品技术壁垒较高，未来产品毛利率仍将保持较高水平。影响公司未来核心产品毛利率水平主要包括行业竞争格局的变化、公司核心技术和持续创新能力的变化、产品销售价格变化等因素，若上述因素发生重大不利变化，公司可能将无法在未来竞争中继续保持较强优势地位，公司核心产品将面临毛利率下降的风险。

　　另一方面，数据显示，五新隧装应收账款占营收的比例上升较快，应收账款余额占比在2017年6月底甚至一度超过100%，2017年末占比为70%，呈现逐年递增态势，五新隧装对此也提示了风险。

　　此外，五新隧装将公司所拥有的7处房屋全部用于抵押，招股书中存在募集资金32%以上用于补血的情况，融资渠道较为单一，经营性现金流表现并不稳定，2014年-2017年，经营活动产生的现金流量净额分别为890.02万元、-1404.56万元、244.96万元、4092.29万元。

　　来源：招股书 根据年报，2017年度五新隧装经营活动现金净额为4092.29万元

　　综上分析，五新隧装或存在资金紧张情况。

　　该情况会不会因上市而得到缓解?五新隧装又是否真的缺钱?

　　对此，五新隧装对质检君回复称，公司目前现金流较为充裕，不存在资金链紧张的情况。“截至2017年12月31日，公司银行借款余额仅450余万元。公司房产全部处于抵押状态，系前期银行贷款金额较高时办理的抵押手续，并取得相应的银行授信额度，在大部分银行贷款归还后，公司未主动去办理解除抵押手续所致，以利于后续新产品上市推广时，更便捷地申请流动资金贷款”。

　　规范运作：得分20分(总分20)

　　扣分理由：无

　　五新隧装在规范运作方面遵守法律法规，无行政处罚，有一项五新隧装为原告、涉及金额228万元、已披露的未决诉讼，是五新隧装状告他人合同欠款的买卖合同纠纷，其他表现较为良好，并无较大影响其过会的障碍，故质检君并未扣分。

　　募投项目：得分8分(总分10)

　　扣分理由：募集资金32%用于补血

　　根据招股书，五新隧装募集资金达到4.68亿元，其中主投项目——隧道智能装备生产基地建设项目募集资金约2.07亿元，研发中心建设和售后营销服务体系搭建这两个项目共需募集资金约1.12亿元，此外，补充流动资金项目还要募集资金1.5亿元。

　　一位保代人士曾对质检君表示，在募集项目上，如果补充营运资金超过30%，则成功几率会减小。

　　不过，据质检君了解，五新隧装在2018年的临时股东大会上审议通过了由董事会提交的关于调整募集资金使用方案的议案。公司有可能在最终上会之前，完成募集资金使用方案的调整，这一方面的障碍可能相较目前有所减小。因其有更改可能，故质检君此项扣分较少。

　　(国际金融报记者 林淼)