国都证券：纾困最大公约数有待达成

　　核心观点：

　　1、市场修复动力：第一阶段政策提振效应减弱，第二阶段有待纾困落实效果。

　　1）第一阶段政策提振效应减弱。受前期管理层密集发声稳预期稳市场，且监管层多措并举远近兼顾快速落实维稳举措，A股自十月下旬起底部企稳反弹，主要指数已普遍修复8%附近；而随着本月初最高层连续针对民企、资本市场两大市场最为关切的焦点问题作出回应部署后，并针对性部署解决民企、中小企业困难的六大政策举措，及加强资本市场制度建设以激发市场活力，将本轮稳预期稳市场政策推向高峰，第一阶段的政策提振效应边际减弱，或者说已在近期温和修复行情中得到体现。

　　2）第二阶段有待纾困落实效果。目前已逐步转入第二阶段的纾困行动方案的落实进展情况，进一步修复力度或空间，有待资金到位规模及纾困方案可行性（在发挥纾困方案的预期积极作用最大化的同时，如何将其潜在的负面连带影响最小化？）；由于此次纾困主要以市场化方式，参与主体较为分散，且在风险收益考虑下，遴选标的较为审慎，预计见效较为缓慢；同时，市场对于自上而下推动的集体式民企纾困政策与行动，担忧非市场化出清问题加剧、出资金融机构中期不良资产的上升等问题，短期压制市场第二阶段的修复动力的接续；因而第二阶段的纾困资金到位推动的修复行情，预计较为温和且以基本面优劣分化为主的结构性行情为主。

　　2、纾困方案有待形成多方最大公约数或共识。近两年金融严监管去杠杆防风险政策的落实推进，使得过去几年间接融资中通过影子银行、非标融资业务大幅压缩，同时直接融资中的增发、并购重组的再融资也严格管控，造成此前民企融资途径全面收紧；同时，叠加当前经济下行周期、供给侧改革上中下游行业利润再分配下，中下游为主的民企盈利放缓，使得上一轮产能扩张、持续加杠杆的民企现金流问题显现，破刚兑下今年以来信用债违约猛增至千亿元，其中民企占比约八成，同时股市低迷下大量上市民企股权质押面临平仓风险。以上系列问题的叠加共振，使得今年以来民企融资难问题愈发凸显。

　　民营经济作为我国重要组成部分（分别约占我国税收、GDP、技术创新、城镇就业、企业数量的五六七八九成），当前内外压力环境下，稳定民企预期与信心，为中央提出的“六稳一补”关键环节与领域。近几个月以来，中央最高层连续及时回应民企关切并提出针对性六大政策举措，国务院有力部署安排，金融财税、市场监管、司法公安等各部委与地方政府等，已从融资、税收、营商环境，司法保护产权等各方面核心诉求，出台具体实质性纾困民企行动方案。