安信证券：新三板改革系列六总览篇

　　■多层次市场互联互通，深化改革终极目标围绕直接融资：港股、A股主板、中小创、科创板形成了我国场内市场的主体，精选层的推出使得新三板和场内市场有了“桥梁”。将此次深改放到证券市场供给侧改革的大格局中去看，顶层设计使得我国多层次市场的架构基本完善。

　　综合来看此次深改，最核心是以完善市场融资功能为终极目标。通过公开发行和投资者适当性改革提升市场流动性，通过精细化分层降低投融资对接成本，通过交易制度改革完善定价依据，最终实现市场直接融资功能完善。

　　■企业端—公开发行、分层、转板是核心：“在全国股转系统挂牌满一年的创新层公司”可以进行公开发行，并且在发行完成后满足精选层条件后可以进入精选层。这一政策为针对创新层公司的红利，同时，引入公开发行除了可以使得公司股权得以快速分散，在业务流程上，保荐制对于投行的业务链条提出了更高的要求，在公开发行的各个环节，投行的重要性十分凸显。“精选层”的设立具备重要意义，是整场改革的抓手所在。精选层面向的是“运作规范、经营业绩和创新能力突出、有大额高效融资需求”的优质中小企业；创新层公司面向的是“初具规模，处于高速成长期”的中小企业；基础层公司面向的是“满足基本挂牌条件”的中小企业。而转板制度则可能以不融资换取排队时间，成为企业IPO的有一条通道。

　　■投资人端—交易制度和投资者准入为改革核心：交易制度方面，精选层实施连续竞价；涨跌幅限制缩小至30%；提高交易撮合频率，最小申报数量降至100股，交易属性逐步强化；价格稳定机制配套，降低极端交易频率。投资者准入方面，未来公募基金引入精选层后，我们可以将投资者按照资金规模和风险承受能力分为三类：对于资金规模较小且风险承受能力较低的投资人而言，未来或可通过公募基金间接参与新三板；其次，满足精选层投资者门槛的投资者可通过参与精选层“打新”；第三类对应资金规模和风险承受能力相对较强的投资人可通过参与创新层、基础层提前布局优质企业进行股权类投资。

　　■监管端—信息披露和公司治理是核心：不同层级挂牌公司在发展阶段、规范运作水平、公众化程度等方面存在差异，本次改革强调分层次差异化披露。而在公司治理方面，新三板与A股共同的特点是，强调应当依法保障股东权利，注重保护中小股东合法权益。在中小股东的保护方面本次改革也有突破。

　　■风险提示：政策推进不达预期、市场环境不同。