CPI走弱正接近尾声 PPI继续修复中

　　国家统计局公布的数据显示，中国11月CPI同比回落0.5%，低于预期的0%和前值的0.5%，也是11年多以来首次出现负增长；PPI同比增速为-1.5%，强于预期的-1.8%也强于前值-2.1%。此外，核心CPI同比增速0.5%，连续第5个月保持不变。

　　CPI回落的幅度继续超出市场预期。鲜菜价格的回落对食品价格的负面影响增加。猪肉价格降幅扩大则继续拖累食品价格。但猪肉价格基数已经开始明显下降，并且已有数据显示，12月猪肉价格正在出现年中以来首次反弹。我们认为，未来猪肉价格同比增速难以再现加速下降，预计将帮助CPI维持低位或小幅反弹。随着国际油价的上涨，其对通胀拖累也减小。服务价格波动不大，基本维持正常水平，后期可继续关注房租价格变动。此外，由于2021年春节时间较晚，可能导致1月CPI环比偏低、2月CPI环比偏高，叠加今年基数情况看，同比增速或呈现1月弱、2月强的状况。

　　PPI表现基本符合预期，生活资料继续拖累PPI的同时，生产资料PPI加速修复。国际能源价格明显反弹，金属、建材等价格上涨加速，都是推升PPI的重要因素。目前国内经济周期仍位于主动加库存阶段，经济正从复苏走向繁荣，对大宗原材料的需求能够支持价格水平修复。房地产行业的韧性能维持多久仍需要关注。我们认为，PPI修复方向仍延续，价格和产出的回升均有助于企业收入和盈利水平的持续改善，以及资产负债表的修复。

　　综合来看，CPI和PPI缺口明显收窄，二者均值继续下降。预计四季度整体通胀水平可能出现回落，但GDP平减指数降幅不会太大。基建保持平稳、房地产行业仍有韧性、服务消费持续改善、外需带动制造业改善等，都推动经济继续向上运行。PPI仍有进一步修复的潜力，明年上半年或开始加速修复。CPI加速回落也正在接近尾声，年底开始消费通胀下行将放慢步伐。当前通胀仍位于舒适区间，货币政策暂不受此扰动。此外，房地产行业韧性能够持续多久仍需要关注。

　　国家统计局公布的数据显示，中国11月CPI同比回落0.5%，低于预期的0%和前值的0.5%，也是11年多以来首次出现负增长；PPI同比增速为-1.5%，强于预期的-1.8%也强于前值-2.1%。此外，核心CPI同比增速0.5%，连续第5个月保持不变。

　　具体来看，总体CPI同比增速继续回落，环比增速表现弱于季节性，且继续低于5年均值水平。其中食品价格依然跌幅明显，非食品价格小幅回落。边际上看，食品价格继续环比走弱且远低于5年均值水平，非食品价格略有走弱，核心CPI略弱于季节性水平。食品拖累消费品价格总体表现的情况继续存在，且服务价格弱于季节性的表现不及预期。我们认为，总体CPI增速的回落依然是受到食品拖累，但这一情况将不会持续太长时间，最晚至春节前后将会有所改善。

　　具体在食品分项中，粮食价格和食用油价格同比小幅回落。边际上看，二者均有高基数问题，后者还叠加自身弱于季节性的环比表现。鲜菜和鲜果价格同比增速分别下跌8.1%和上涨3.2%。边际上看，二者表现都弱于季节性，并且鲜菜价格环比涨速基数也偏高。肉类价格同比涨幅继续回落，尤其是猪肉价格同比增速下降至-12.5%，负增长幅度进一步扩大。牛羊肉价格也有不同程度走弱。但是边际上看，猪肉价格的基数开始明显下降，并且11月环比表现也强于季节性。其他蛋白质食品方面，水产和蛋类价格同比增速继续回落，蛋类同比跌幅明显。奶类价格涨速小幅上升。边际上看，蛋类和水产表现弱于季节性。食品价格总体表现依然偏弱，猪肉价格降幅继续扩大，但基数已经开始明显下降，叠加已有数据来看，12月猪肉价格将出现年中以来首次反弹。未来猪肉价格同比增速难有进一步明显下滑，预计将会维持低位。

　　非食品方面，衣着同比增速基本持平，其中鞋类价格同比跌幅收窄。边际上看，衣着类总体表现基本符合季节性。居住分项中，水电燃料价格同比增速保持不变，房租价格跌幅继续收窄。边际上看，房租价格再度弱于季节性水平，是拖累居住总体弱于季节性的主要因素，水电燃料基本符合季节性。生活用品和服务价格同比跌幅收窄至0，边际上看与季节性差异不大。交通和通信价格同比增速保持-3.9%不变。其中通信工具价格和交通工具价格跌幅收窄，但交通工具燃料仍同比下跌多达17.6%。边际上看，通信工具价格同比增速明显强于季节性，新款手机上市从一定程度上推升价格。文教娱乐分项同比变动不大，环比表现在前期偏高的基础上弱于季节性。主要是旅游价格环比涨幅明显回落，反映出黄金周结束后旅游市场恢复平稳。医疗保健价格同比增速维持不变，其中西药价格跌幅扩大。边际上看，中西药价格环比均符合季节性，医疗服务价格略弱于季节性。非食品价格基本持稳，主要是服务价格仍有一定的稳定性。国际油价的持续反弹，对通胀拖累减小。后期可继续关注房租价格变动。

　　总体上看，11月CPI回落的幅度继续超出市场预期。鲜菜价格的回落导致其对食品价格负面影响增加。猪肉价格降幅扩大则继续拖累食品价格。但猪肉价格基数已经开始明显下降，并且已有数据显示，12月猪肉价格将出现年中以来首次反弹。我们认为，未来猪肉价格同比增速难以再现加速下降，预计将会维持低位或小幅反弹。国际油价持续反弹对通胀拖累也减小。服务价格波动不大，基本维持正常水平，后期可继续关注房租价格变动。此外，由于2021年春节时间较晚，可能导致1月CPI环比偏低、2月CPI环比偏高，叠加今年基数情况看，同比增速或呈现1月弱、2月强的状况。

　　PPI方面，总体PPI同比跌幅明显收窄，环比表现也强于季节性水平。其中生产资料同比跌幅收窄显着，生活资料受CPI影响同比跌幅进一步扩大。边际上看，生产资料和生活资料PPI环比均强于季节性，但后者基数较高。PPI-PPIRM缺口下降至0.1%。

　　分行业看PPI同比增速。上游黑色金属和有色金属开采PPI仍为最快，分别加速至1.25%和6.9%。煤炭开采跌幅降至2.9%。石油和天然气开采表现仍为最差。中游原材料行业也是黑色和有色冶炼表现最佳，非金属矿物制品PPI略有加速。中游加工组装行业总体变动不大。电子制造业业PPI出现小幅回落。下游行业中，农副食品加工业PPI涨幅收窄明显。纺织业跌幅收窄，但仍为最弱。医药制造业变动不大。

　　总体上看，11月PPI表现基本符合预期。生活资料继续拖累PPI的同时，生产资料PPI加速修复。国际能源价格出现明显反弹的同时，金属、建材等价格的上涨开始加速，都是推升PPI的重要因素。目前国内经济周期仍位于主动加库存阶段，经济正从复苏走向繁荣，对大宗原材料需求将继续支持价格水平的修复。但房地产行业的韧性能维持多久仍需要关注。我们认为，PPI修复方向仍延续，价格和产出的回升均有助于企业收入和盈利水平的持续改善，以及资产负债表的修复。

　　综合来看，CPI和PPI缺口明显收窄，二者均值继续下降。预计四季度整体通胀水平可能出现回落，但预计降幅不大。产出和价格的情况显示，经济周期继续位于主动加库存阶段。基建保持平稳、房地产行业仍有韧性、服务消费持续改善、外需带动制造业改善等，都推动经济继续向上运行。PPI仍有进一步修复的潜力，明年上半年或开始加速修复。CPI加速回落也正在接近尾声，年底开始消费通胀下行将放慢步伐。当前通胀仍位于舒适区间，货币政策暂不受此扰动。此外，房地产行业韧性能够持续多久仍需要关注。