未雨绸缪 防范大宗商品涨价风险

　　娄飞鹏

　　2020年第一季度，疫情暴发，经济活动受限，影响大宗商品价格大幅下跌，第二季度开始转而快速上涨。由于大宗商品处于产业链上游，是产业链中下游重要的原材料，其价格上涨有提高产业链中下游生产成本、引起各类产品价格上涨或引发通货膨胀的可能。正是如此，大宗商品价格上涨引起各界广泛关注。总体来看，这一轮大宗商品价格走势变化的最终影响因素是疫情，后续价格走势也与疫情变化直接相关。虽然目前大宗商品价格上涨仍然存在支撑因素，但预计国内因此而发生全面大幅通货膨胀的概率较低。

　　2020年第二季度开始，大宗商品价格快速上涨。CRB综合现货指数从2020年4月27日的347.55点升至2021年2月25日的491.46点，升幅达41.41%；南华综合指数从2020年3月23日的1260.43点升至2021年2月25日的1866.07点，升幅达48.05%。在各类大宗商品价格普遍快速上涨的同时，早期金属类商品上涨相对更快，且从黑色金属逐步转换到有色金属。2020年第四季度开始，大宗商品价格呈加速上涨态势，尤其是2020年第四季度以来，CRB综合现货指数、南华综合指数上涨更为明显，从2020年9月底至2021年2月底分别上涨21.06%、30.77%。

　　从大宗商品价格快速上涨成因看，疫情影响了大宗商品的供求和流动性格局，推动其价格快速上涨。2020年第一季度疫情在我国和全球先后暴发，直接限制生产活动，经济快速进入负增长，投资者风险偏好下降，对大宗商品需求减少并拉低价格。随着我国疫情逐步得到控制，经济开始恢复，国外对我国出口商品需求大幅增加。我国是大宗商品的重要消费国，经济恢复和出口扩大增加了对大宗商品的需求。与此同时，各国尤其是欧美国家为应对疫情大量投放流动性，美联储在2020年3月用一个多月的时间重启2008年金融危机后的全部应对政策工具，流动性短期内快速提高，各类资金大量投向大宗商品市场。无论是从大宗商品的实物属性还是从金融属性看，对大宗商品均有较大需求，推动其价格上涨。美国疫情持续高发，美联储无限量量化宽松加上零利率政策，推动美元贬值，国际大宗商品大多以美元计价，进一步推动大宗商品价格上涨。

　　就未来大宗商品价格走势看，其继续上涨仍然有支撑因素。全球经济恢复前景较为乐观，对大宗商品需求强劲。随着疫情防控逐步从强制物理隔离转向疫苗药物控制，疫情防控效果将会更好，对后续经济增长预期更加乐观。世界银行预测2021年全球经济增长4%。经济的恢复增长，企业主动补库存将从实体经济渠道增加对大宗商品的需求，为其价格上涨提供支撑。欧美国家虽然疫情防控态势向好，但目前看短期内并没有退出宽松货币政策的计划，拜登政府上台后积极推动1.9万亿美元的经济刺激计划，流动性充裕为资金利用大宗商品的金融属性开展投资提供了支持，进一步从金融渠道扩大到对大宗商品的需求。

　　与强劲的需求相比，大宗商品供给快速增加困难，可能增大供求缺口，推动大宗商品价格继续上涨。就全球大宗商品供求格局看，供求格局不均衡将可能增大大宗商品的供求矛盾。发达国家和我国是大宗商品的主要消费国，我国本身疫情控制和疫苗研发进展都领先，发达国家技术实力推动其疫苗普及速度更快，经济恢复对大宗商品需求增加。而除我国以外的新兴市场国家是大宗商品主要供给国，技术实力相对较弱，疫苗普及速度慢，快速增加大宗商品供给的难度较大。如就原油看，发达国家石油消费占比较高，其经济增长将推动扩大原油需求，加上沙特明确其延续减产至2021年4月等，石油价格仍有上涨空间。

　　大宗商品是中下游行业生产重要的原材料，其价格快速上涨后提高中下游行业的生产成本，甚至可能逐步从生产端扩散到消费端并引发通货膨胀。目前来看，我国经济总供给能力大于总需求，因大宗商品价格上涨而引发全面大幅通货膨胀的概率很低。国内经济从2020年第二季度开始恢复并且态势较好，2020年房地产投资保持韧性对扩大投资发挥了积极作用，随着房地产调控的严格实施，预计将导致房地产投资降低，加上基建投资将温和增长，带动大宗商品需求快速增长的作用预计有限。与此同时，央行货币政策在疫情逐步得到控制后并未大规模放松，如M2同比增速从2020年5月开始波动下行，社会融资规模存量同比增速从2020年11月开始下行，也缺少全面通货膨胀的货币条件。

　　事实也证明了这一点。大宗商品价格上涨从2020年第二季度开始，但无论是从CPI还是从PPI看都没有表现出通货膨胀，CPI和非食品CPI当月同比持续走低中间出现负增长，PPI和生产资料PPI持续为负直至2021年1月才转正。从2008年国际金融危机后大宗商品价格上涨情况以及后续房地产和基建投资的走势看，大宗商品价格继续长期大幅上涨的概率较低，逐步趋稳是大概率事件。随着大宗商品价格走势变化，上游生产资料价格逐步向下游传导，PPI后续仍然会上涨，但会随大宗商品价格逐步稳定而趋稳。加之我国PPI上涨主要取决于黑色金属和有色金属等，这类大宗商品继续上涨概率和幅度预计低于石油，也会抑制PPI继续上涨的幅度和时间。能繁母猪存栏量增加、生猪供应逐渐恢复，猪肉价格将保持平稳或下降，“猪周期”主导下CPI大幅上涨是小概率事件。虽然PPI上涨对CPI尤其是非食品CPI有影响，但我国CPI变化主要取决于食品项。因此，即便是大宗商品价格上涨导致国内存在通货膨胀压力，也是结构性通货膨胀而非全面通货膨胀，具体表现为PPI先上涨后稳定而CPI总体相对稳定。

　　对此，一方面，要认识到疫情发展态势仍然是2021年经济形势变化的主导因素，需要关注全球疫情发展变化态势，更好地统筹疫情防控和经济社会发展，把常态化防控和局部应急处置有机结合，做好外防输入、内防反弹工作。另一方面，需要密切关注大宗商品尤其是石油价格变化，以及国际游资可能借机炒作大宗商品的负面影响，防范输入型通货膨胀；同时，按照货币政策总体稳健的思路保持流动性合理充裕，做好对市场和资金流向的监测，防止大宗商品价格积累泡沫形成风险进而向金融领域传导。