中信特钢(000708)：中国特钢核心资产 穿越周期成长可待

　　核心观点

　　全球领先的专业化特钢企业，初步形成沿海、沿江产业链的战略大布局。【中信特钢(000708)、股吧】具备1300 万吨钢材产能，2019 年营收726 亿元，钢产品产、销量分别为1214 万吨、1205 万吨，吨钢售价为5046 元/吨，合金钢棒材贡献近半毛利。2019 年中信特钢资产实现整体上市，最终实际控制人为财政部。

　　成长路径：向上进口替代，向下兼并重组，盈利和规模成长性并存。中信特钢向上可受益于进口替代进军高毛利市场，向下可推进行业兼并，2019 年公司在特钢行业市占率为9.5%，远低于德、美、日、韩特钢龙头。存多维扩张路径，发展空间广阔。

　　护城壁垒：产品力强、高端客户粘性高、高端需求扰动低，跨越周期可期。

　　（1）产品力强：产能、质量优势助公司高端产品市占率领先，产品迭代速率构筑高壁垒。截至2018 年底，公司在高端汽车用钢、高标准轴承钢、高端海洋系泊链钢、矿用链条、高端连铸大圆坯的市占率分别超过65%、80%、90%、80%和70%。2019 年重点钢厂平均新产品产量率为17.3%，中信特钢为41.7%，远超行业平均。（2）客户认可：产品溢价率显著，成本转移和议价能力强使其定价模式类似成本加成。2018、2019 年吨钢毛利分别为959 元/吨、929 元/吨。（3）需求稳定：消费升级、高端制造趋势下高端客户需求具韧性，有助抵御疫情影响下短期需求扰动。

　　盈利、营运能力和现金流持续向好，高分红彰显长期投资价值。根据2019年年报，公司定义2020 年为管理提升年，管理效率存在较大改善空间。

　　财务预测与投资建议

　　首次覆盖给予公司买入评级，目标价32.96 元。我们预测公司20-22 年EPS为2.06/2.30/2.59 元。可比公司2020 年14.5X 估值，考虑到公司行业第一的龙头地位，有望继续通过兼并收购提升市占率、降本增效提升管理效率，给予10%的估值溢价，对应2020 年16X 的PE 估值，目标价32.96 元。