复星医药：全产业链布局的稳健白马 增持评级
摘要：
复星医药：全产业链布局的稳健白马 增持评级 2015-09-09 类别：公司研究 机构：申万宏源 研究员：杜舟
[摘要]
投资要点：
收入增长6.9%，扣非后净利润增长32%。2015年H1公司实现收:59.21亿，增长6.9%，剔除医药商业及二叶制药影响后，收入同比同口径增长17.68%；公司净利润13.03亿，增长30.1%；扣非净利润8.82亿，增长31.75%，EPS0.56元，符合预期。
制药工业增长22%，核心治疗领域产品保持快速增长。2015H1，公司制药工业收入41.2亿元，同比增长21.58%；剔除新并购二叶制药的贡献后，同比同口径增长12.81%；毛利率54.12%，同比增长4.6个百分点，主要由于高毛利品种占比增加，产品结构优化。新产品中，心血管系统疾病治疗领域的优帝尔增速超过50%；代谢治疗领域的优立通增速超过80%（2014全年收入4900万，2015H1收入约4000万）。
核心治疗领域产品保持快速增长：心血管产品收入3.95亿元（增长24.49%），血液系统产品收入1.12亿元（增长29.29%），中枢神经系统产品收入3.87亿元（增长16.93%），代谢及消化系统产品收入8.16亿元（增长14.43%），抗感染产品营业收入7.14亿元（增长10.33%），抗肿瘤产品收入1.2亿元（增长43.7%），原料药产品收入4.5亿元，（增长5.2%，基本保持平稳）。公司持续加大研发投入，2015H1研发费用2.3亿，占药品制造与研发板块业务收入的5.7%。
医疗服务是公司业绩增长的强力引擎。2015H1，公司医疗服务收入6.7亿元，同比增长22.5%，毛利率29.2%，同比增长4个百分点。其中，禅城医院收入4.6亿，同比增长29%，预计净利润率约为10%，医院收入结构中的药占比28%，远低于同省平均40%水平；平均住院天数7.2天，远低于全省平均12天水平。公司控股的禅城医院、济民医院、广济医院及钟吾医院合计核定床位2,770张。公司积极探索“医+养”，“老院带新院”医疗服务新模式，其中台州赞扬医养项目已启动，温州老年病医院项目也有望尽快启动，齐齐哈尔及广西玉林项目持续推进中。
医疗器械快速增长，达芬奇机器人拉动代理业务高增长。2015H1，公司医疗器械制造业务实现收入8.3亿元，同比增长16.67%。；AlmaLasers继续加快开拓国际市场并重点关注中国、印度等新兴市场，2015H收入3.3亿，同比增长12.17%。医疗器械代理业务实现收如2.8亿元，同比增长139.27%，代理业务收入的增长主要系达芬奇手术机器人销售提速和手术量增加带动耗材销量增加所致。
毛利率提升8.1个百分点，期间费用率上升5.2个百分点。2015年H1公司毛利率50.5%，同比上升8.1个百分点。期间费用率40.6%，同比上升5.2个百分点，其中：销售费用率21.6%，同比上升3.3个百分点，管理费用率15.2%，同比上升1.1个百分点。每股净经营性现金流0.29元，同比上升67.8%。
医药医疗全产业链稳健白马，维持增持评级。公司是A股医药及医疗产业链布局最全面的领军公司之一，低估值稳健白马；公司A股拟非公开发行不超过2.47亿股，拟募集资金不超过58亿元，发行价格23.5元，具有较强的安全边际。我们维持15-17年EPS1.18元、1.40元、1.68元、，增长29%、18%、20%，对应预测市盈率20倍、17倍、14倍，维持增持评级。
