环旭电子：产品结构调整改善盈利能力

　　1、接单更注重财务回报，整体收入有所下滑。公司2016 年1-11 月实现合并营业收入215.96 亿元，Yoy -14.91%，整体收入的下滑与接单策略调整有关，公司当前接单综合财务回报率及资源充分度进行考量，选择性的放弃一些低毛利的订单，提升整体收益水平与收益质量。

　　2、SiP 模组在智能手机领域有广阔前景，公司将充分受益。一方面，伴随智能手机功能持续丰富，更多新品及配套电路需要集成在智能手机狭小的空间内；另一方面，手机轻薄化趋势以及大电池（体积、容量）的采用，其余组件所能利用的主板面积越来越被压缩。我们认为手机狭小的体积内应用更多SiP 模组是大势所趋，尤其当前在iPhone 以及三星旗舰机型的引领下，未来将有更多品牌的高阶手机及手机内更多功能模块应用SiP 封装，SiP 在手机领域的空间有望加速放大。公司作为全球SiP 领导厂商，且有大股东日月光支持，未来有望导入更多手机品牌厂商及模块品类，并有实力从中筛选毛利更高的项目提升收益质量。

　　3、汽车电子有望成为公司重要成长动力。公司2015 年汽车电子实现收入13.33 亿元，占总收入6%比重，当前产品是车灯以及其他模块的PCBA，客户主要由Bosch 和法雷奥等国际大厂。

　　4、高毛利产品占比提升。2016 年前三季度公司毛利率10.34%，主要是因为毛利率相对较高的电脑类、存储类、汽车电子类等产品类别收入均实现正的增长，同时公司对于消费电子产品采取有选择性的接单，主动放弃一些毛利率较低的项目，预计公司未来三年毛利率将维持逐渐上升的趋势。

　　5、我们认为存储类产品、汽车电子产品、消费电子产品有望成为公司未来三年的重要增长动力：（1）公司在存储类设备领域技术优势领先，有望取得新客户突破；（2）公司重视汽车电子业务增长，计划持续通过内生、外延方式扩充产品品类，并将汽车电子规划为未来3~5 年的重要增长驱动力，我们判断到2018 年汽车电子业务有望贡献10%+的收入占比；（3）SiP 模组将伴随手机功能复杂化、外观轻薄化趋势而获得更广泛的应用，公司作为行业龙头将受益行业品类、客户扩张。

　　风险提示：SiP 行业竞争激烈，核心客户销量大跌。