中新药业（600329）—费用影响当期利润，双百行动改革逐渐落地

　　事件：公司发布19年三季报，收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为51.8亿、4.4亿和4.2亿，分别同比+10%、+11%和+7%，低于我们三季报前瞻的预期，主要管理费用和研发费用增长较多导致。点评如下：

　　19Q3公司主业利润受费用影响明显。19Q3主业收入和利润（总收入-总成本）分别为16.4亿和1.01亿（税前），同比分别+4%和+1%。19Q3毛利同比+11%，我们估计工业收入同比+10%左右，但管理费用和临床费用增长较快，影响当期利润。投资收益4195万元，同比+383%，我们估计主要由中美史克共贡献。

　　19Q1-3财务数据方面：公司整体毛利率43.10%，同比+0.50个百分点，我们估计主要是公司工业收入占比提升导致。销售费用率28.17%，同比下降29.23%，我们估计主要是销售费用率较低的速效等品种增速较快导致。管理费用率4.90%，同比提升0.77个百分点，我们估计主要是Q2亳州物流产业园投入使用，前期费用和折旧增加导致（商业业务资产折旧计入管理费用）。研发费用8032万，同比+46%，公司在产品临床开发商开始发力，有望促进未来产品销售。

　　发布股权激励计划，双百行动逐渐落地。公司10月发布了股权激励方案，拟以7.20元/股的价格向激励对象授予不超过 501 万股限制性股票，首次授予401万股，激励对象包括8名高管和110名左右的业务骨干。股票解锁的条件：一方面为以2018年归母净利润为基数，2020-2022年的9.7%/17.9%/27.1%的增长率；另一方面公司发布了23家对标公司（我们估计【海辰药业(300584)、股吧】需替换，因为主业非中药），2020-2022年EPS绝对值和增长率不能低于75分位（至少排名第6）。股权激励作为双百行动中众多国企改革措施之一已经落地，后续我们期待看到职业经理人制等更多改革措施的落地。

　　市场可能觉得公司激励计划中归母净利润以18年为基数，20-22年 9.7%/17.9%/27.1%的增长率较低，很容易完成，激励意义不大。但是我们认为更应该关注对标公司排名指标，因为该指标对【中新药业(600329)、股吧】利润增速要求不低：我们通过有wind一致预期的公司测算，20/21年公司要解锁归母净利润至少需要相对于18年增长30.7%和43.3%，其中对20年归母净利润同比增速要