万年青：区域水泥龙头企业 业绩大幅提升

　　事件：

　　近期公司发布2017年年度报告。报告期内，公司实现营业收入70.94亿元，同比增长25.38%；实现归母净利润4.63亿元，同比增长101.80%；基本每股收益为0.75元/股，同比增长101.77%。公司2017年的利润分配方案为向全体股东每 10 股派发现金红利 3.50 元(含税)，分红总额为2.15亿元，占归母净利润的46.40%。

　　点评：

　　水泥吨毛利达到69.02元，创近三年新高

　　产能方面，公司水泥设计产能接近2500万吨/年，同比增长8.70%；熟料设计产能接近1400万吨/年，同比增长7.69%。产销量方面，2017年，公司水泥产量为2183万吨，同比增长3.85%；熟料产量1546万吨，同比增长4.62%。水泥销量2186万吨，同比增长3.30%，熟料销量437万吨，同比减少4.14%。2017年公司水泥营业收入51.81亿元，占总营业收入的73.03%。水泥吨收入达到237.01元，吨成本167.98元，吨毛利69.02元，同比分别上升18.81%、13.09%和35.47%。

　　水泥毛利率近30%，接近公司历史最高水平

　　2017年，公司毛利率为26.36%，较上年增长2.84个百分点。分产品看，水泥毛利率为29.12%(+3.58pct)，熟料毛利率为16.81%(+5.24pct)，混凝土毛利率为19.64%(-0.18pct)。公司毛利率的提升主要是受益于供给侧改革及环保限产带来的水泥价格大幅上涨。

　　江西省水泥龙头企业，龙头地位持续巩固

　　公司的水泥销售区域以江西为主，并向周边省份辐射，如福建、浙江、广东等。2017年公司在江西省的营业收入达到61.64亿元，同比增长28.05%，占到总营业收入的86.89%。公司在安徽省和浙江省的营业收入在2017年出现了大幅的上涨，同比分别增长540.69%和88.08%。

　　积极进行技改，节能降耗成效显现，未来产能有望进一步增加

　　公司推进技术改造、零星购置、大修项目的实施，全年投资4500余万元，进行41项组织技术改造，改善生产中的薄弱环节。全年窑可靠性同比提高1.46%，熟料标煤耗下降0.14kg/t，水泥工序电耗下降0.61kWh/t，万元产值综合能耗同比下降8.08%。公司拟进行万年水泥厂2×5100t/d熟料水泥生产线(配套余热发电)异地技改环保搬迁项目，以及江西德安一条6600T/D熟料水泥生产线(配套余热发电)项目，德安项目属于产能置换项目，公司已经完成对三环水泥的收购，德安项目建成后公司产能将进一步增加。

　　给予“增持”评级

　　我们预计公司2018年-2020年，公司营业收入分别为77.99亿元、78.78亿元、79.68亿元 ，同比分别增加9.9%、1.0%、1.1%；归母净利润分别为6.41亿元、6.93亿元、7.14亿元，同比分别增加38.6%、8.0%、3.1%。预计2018年-2020年EPS分别为1.05元/股、1.13元/股和1.16元/股，对应的PE分别为11/10/10x。公司是江西省水泥行业龙头，而江西水泥(000789) 产业供需格局相对较好，在需求端平稳，环保趋严的大环境下，一旦价格进一步上涨，公司具备优良的盈利弹性，给予“增持”评级。

　　风险提示

　　原材料价格大幅上涨的风险；

　　产品价格大幅下跌的风险；

　　房地产投资下行的风险。