华能国际：电力主业量价齐升 上半年业绩同比大增

　　事件：公司发布2018年中报，2018年上半年公司实现营收824.05亿元，同比增长15.36%；实现归母净利润21.29亿元，同比增长170.29%，符合【申万宏源(000166)、股吧】预期。公司业绩大幅增长主要是受益于发电量高增长及上网电价同比提升带来的业绩增厚。

　　受益于全国用电高增长，公司发电量大幅增长，电价上调驱动营收同比提升。年初以来国内宏观经济持续向好，居民用电、第三产业及非高耗能制造业用电增速大幅增长，2018H1全社会用电量同比增长9.4%，较上年同期增长3.06ppt；另外，上半年全国水电发电量仅同比增长2.9%，远低于用电量增速，全国火电机组出力显着增加。公司火电装机占比超过80%，据测算上半年公司火电机组利用小时同比增长221h，发电效率提升明显。2018H1公司完成发电量2081.67亿kWh，同比增长11.51%；2017年7月1日起全国多省上调燃煤标杆电价，2018H1公司平均上网电价为418.57元/兆瓦时(含税)，同比增长2.72%。公司发电业务量价齐升，驱动上半年营收同比增长15.36%。

　　上半年毛利大幅提升，但电煤价格仍处高位、单位燃料成本同比上涨。2018年上半年全国电煤价格仍处高位，上半年全国平均电煤价格指数同比增长5.36%公司单位燃料成本同比上涨5.84%。在电量、电价及煤价的综合影响下，2018H1公司实现毛利108.38亿元，同比增长32.05%；实现毛利率13.15%，较去年同期增长1.66ppt。分季度来看，Q1公司平均电价423.55元/兆瓦时，Q2由于市场化交易及发电结构影响平均电价略有下滑，另外主要由于热电机组Q1贡献售热收入较多，Q2公司营收环比下降9.5%；二季度属于煤炭消费淡季，全国煤价呈现季节性回落，在一定程度上弥补了收入端的影响。综合来看，Q2公司实现毛利率12.8%，环比下降0.7ppt。

　　参股资产盈利稳步提升，多因素影响下公司业绩同比增长170%。公司主营业务业绩向好，参股资产盈利水平稳步提升。2018年上半年公司参股的时代航运(50%)、华能财务(20%)和海南核电(30%)净利润分别同比提升2.14亿、1.51亿和2.33亿元，参股资产贡献的投资收益同比增长2.14亿元。另外由于债务规模及平均利率上升，公司财务费用同比增长5.83亿元，但增速尚不及营收，上半年公司期间费用率同比下降0.42ppt。多因素综合影响下，2018H1公司实现归母净利润21.29亿元，同比大幅增长170.29%。

　　A股非公开发行获证监会核准，募资加码电力项目，优化公司融资结构。2017年公司发布预案拟非公开发行不超过8亿股新股，募集不超过50亿元资金用于广东谢岗燃机项目(800MW)、江苏大丰海上风电项目(300MW)、江西瑞金二期火电项目(2000MW)、海南洋浦热电项目(700MW)、河南渑池凤凰山风电项目(100MW)和安徽龙池风电项目(100MW)等六个项目。近期公司非公开发行A股申请已获证监会核准，待募集资金到位后，将进一步增强公司资金实力，优化资本结构。

　　盈利预测与评级：我们维持18~20年盈利预测，预计18~20年归母净利润分别为35.3、64.75和68.16亿元，对应eps分别为0.23、0.43和0.45元/股，当前股价对应PE分别为33、18和17倍。公司系优质火电龙头，期待煤价回落带来业绩弹性，维持“增持”评级。